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Después de la fiebre del oro

VENECIA – El aumento en los precios del oro en los últimos años –desde 800 dólares la onza a principios de 2009 hasta más de 1900 dólares a fines de 2011– presentó todas las características de una burbuja. Y ahora, como todos los repentinos aumentos de precios de activos divorciados de los aspectos fundamentales de la oferta y la demanda, la burbuja del oro se está desinflando.

En su punto máximo, los llamados escarabajos de oro –una combinación de inversores paranoicos y otras personas con una agenda política basada en el miedo– alegremente predecían precios para el oro de 2000, 3000 e incluso 5000 dólares en cuestión de años. Pero desde entonces los precios han avanzado mayormente en dirección descendente. En abril, el oro se vendía por cerca de 1300 dólares la onza –y el precio aún ronda por debajo de los 1400: una caída de casi el 30 % respecto de su máximo en 2011.

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Hay muchos motivos que explican por qué estalló la burbuja y los precios del oro probablemente bajen mucho más, en dirección a los 1000 dólares para 2015.

En primer lugar, los precios del oro tienen a dispararse cuando hay riesgos económicos, financieros y geopolíticos graves para la economía mundial. Durante la crisis financiera global, incluso la seguridad de los depósitos bancarios y de los bonos gubernamentales fue puesta en duda por algunos inversores. Si usted se preocupa por el apocalipsis financiero, es metafóricamente el momento adecuado para aprovisionar su búnker con armas, municiones, comida enlatada y barras de oro.

Pero incluso en ese funesto escenario, el oro puede ser una mala inversión. De hecho, en el punto máximo de la crisis financiera mundial, en 2008 y 2009, los precios del oro cayeron bruscamente varias veces. En una situación de extrema restricción crediticia, las compras apalancadas de oro causan ventas forzadas, porque cualquier corrección en los precios dispara demandas de cobertura suplementaria. En consecuencia, el oro puede ser muy volátil –hacia arriba y hacia abajo– en los puntos máximos de una crisis.

En segundo lugar, el oro muestra su mejor desempeño cuando hay riesgo de una inflación elevada, ya que su popularidad como depósito de valor aumenta. Pero, a pesar de la política monetaria extremadamente agresiva de muchos bancos centrales –las sucesivas rondas de «flexibilización cuantitativa» han duplicado, o incluso triplicado, la oferta monetaria en la mayoría de las economías avanzadas– la inflación mundial es actualmente baja y está cayendo aún más.

El motivo es simple: si bien la base monetaria ha aumentado vertiginosamente, la velocidad de circulación del dinero colapsó y los bancos están acaparando la liquidez como reservas excedentes. El continuo desapalancamiento de la deuda privada y pública ha mantenido el crecimiento de la demanda mundial por debajo del de la oferta.

Por lo tanto, las empresas tienen poco poder de fijación de precios debido a su capacidad excedente, mientras que la posibilidad de negociación de los trabajadores es limitada por el elevado desempleo. Además, los sindicatos continúan debilitándose porque la globalización llevó a la producción barata de bienes intensivos en mano de obra en China y otros mercados emergentes, deprimiendo los salarios y las perspectivas de empleo de los trabajadores no calificados en las economías avanzadas.

Con escasa inflación salarial, es poco probable una elevada inflación de precios. En todo caso, la inflación está cayendo en todo el mundo a medida que los precios de los productos básicos ajustan a la baja en respuesta al débil crecimiento global. Y el oro sigue la caída de la inflación actual y esperada.

En tercer lugar, a diferencia de otros activos, el oro no proporciona ningún ingreso. Mientras que las acciones tienen dividendos, los bonos tienen cupones y las viviendas generan rentas, el oro solo implica una jugada en favor de la apreciación del capital. Ahora que la economía global se está recuperando, otros activos –las acciones o incluso la reactivación de los bienes raíces– proporcionan rendimientos más elevados. De hecho, las acciones estadounidenses y mundiales han superado ampliamente al oro desde el fuerte aumento en el precio del ese metal a principios de 2009.

En cuarto lugar, los precios del oro aumentaron bruscamente cuando las tasas de interés reales (ajustadas por inflación) se tornaron cada vez más negativas luego de sucesivas rondas de flexibilización cuantitativa. El momento de comprar oro es cuando los rendimientos reales del efectivo y los bonos son negativos y caen. Pero la perspectiva más positiva sobre las economías estadounidense y global implica que con el tiempo la Reserva Federal y otros bancos centrales abandonarán la flexibilización cuantitativa y las tasas de interés de intervención nulas, lo que significa que las tasas reales aumentarán en vez de caer.

En quinto lugar, hay quienes argumentaron que los países altamente endeudados empujarían a los inversores hacia el oro a medida que aumente el riesgo de los bonos gubernamentales. Pero actualmente está ocurriendo lo opuesto. Muchos de esos gobiernos altamente endeudados cuentan con elevadas existencias de oro, que pueden decidir vender para reducir sus deudas. De hecho, un informe sobre la posibilidad de que Chipre vendiera una pequeña fracción –unos 400 millones de euros (520 millones de dólares)– de sus reservas de oro disparó en abril una caída del 13 % en los precios de ese metal. Países como Italia, que cuenta con enormes reservas de oro (más de $130 mil millones), podrían verse igualmente tentados y empujar aún más los precios a la baja.

En sexto lugar, algunos conservadores políticos extremos, especialmente en Estados Unidos, exageraron las virtudes del oro de maneras que terminaron siendo contraproducentes. Para estos extremistas de la extrema derecha, el oro es la única cobertura contra el riesgo que implica la conspiración gubernamental para expropiar la riqueza privada. Estos fanáticos también creen que un regreso al patrón oro es inevitable cuando la hiperinflación siga a la «degradación» del papel moneda llevada a cabo por los bancos. Pero, ante la ausencia de conspiraciones, de una reducción de la inflación, y de la incapacidad para usar el oro como moneda, esos argumentos no son sostenibles.

Una moneda cumple tres funciones: proporcionar un medio de pago, funcionar como unidad de cuenta y como reserva de valor. El oro puede constituir una reserva de valor para la riqueza, pero no es un medio de pago; no se puede pagar en el supermercado con él. Tampoco es una unidad de cuenta; los precios de los bienes y servicios, y de los activos financieros, no están denominados en oro.

Entonces, el oro se mantiene como la «reliquia bárbara» de John Maynard Keynes, sin valor intrínseco y utilizado principalmente como cobertura contra miedos y pánico en su mayor parte irracionales. Sí, todos los inversores debieran contar con una muy modesta cuota de oro en sus carteras, como cobertura contra riesgos extremos de eventos excepcionales. Pero otros activos reales pueden proporcionar una cobertura similar, y esos riesgos de eventos excepcionales –si bien no han sido eliminados– son ciertamente menores hoy que en el momento cumbre de la crisis financiera global.

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Aunque los precios del oro puedan aumentar temporalmente en los próximos años, serán muy volátiles y seguirán una tendencia menor con el tiempo, a medida que la economía global se recupere. La fiebre del oro ha terminado.

Traducción al español por Leopoldo Gurman.