13

О чём нам говорит фунт стерлингов?

ЛОНДОН – За 32 года работы в финансовой отрасли я понял, что причудливый мир валютных рынков иногда не поддаётся пониманию, а попытки оценить базовую, равновесную стоимость фунта стерлинга могут оказаться бесполезным упражнением.

В первый час после закрытия участков для голосования во время референдума о Брексите 23 июня британский фунт торговался на уровне более 1,5 фунта за $1. Этот курс, как позже выяснилось, отражал выглядящее сейчас смешным предположение, будто сторонники членства страны в ЕС победили. С тех максимальных уровней фунт упал на сегодня уже на 20% (и примерно на столько же относительно евро).

Chicago Pollution

Climate Change in the Trumpocene Age

Bo Lidegaard argues that the US president-elect’s ability to derail global progress toward a green economy is more limited than many believe.

Несмотря на эти резкие колебания, у нас есть несколько способов более качественно оценить состояние фунта после Брексита. Для начала мы можем сравнить его текущую стоимость со средней стоимостью за период подготовки к референдуму – с февраля по июнь. В этом случае мы увидим, что фунт упал на 13% после решения избирателей о выходе Британии из Евросоюза, и это также серьёзный спад.

Помимо оценки по паритету покупательной способности, у нас также имеются экономические модели для оценки равновесного реального обменного курса (RER), например, путём вычисления курса, при котором страна может достичь устойчивого сальдо текущего платёжного баланса, или же курса, при котором экономика страны достигает состояния полной занятости.

Такими моделями являются, в частности, «Динамический равновесный обменный курс» Goldman Sachs (GSDEER) и «Фундаментальный равновесный обменный курс» Института мировой экономики Петерсона (FEER). В соответствии с моделью GSDEER, равновесный предполагаемый курс сейчас равен 1,44 фунта за $1,63, а в соответствии с моделью FEER – 0,88 фунта за 0,74 евро. Это означает, что фунт сейчас недооценён относительно своей предполагаемой справедливой цены – примерно на 14-24% к доллару и почти на 20% к евро.

Такую диспропорцию можно частично объяснить завышенной стоимостью других валют. Но давайте предположим, что сделанные расчёты более или менее точны и что фунт сейчас серьёзно недооценён относительно валют крупнейших торговых партнёров Британии.

В оптимистической интерпретации (при всех прочих равных) обвал фунта означает, что в будущем состояние платёжного баланса Британии улучшится, а в экономике страны будет проведена столь необходимая ребалансировка. И действительно, экономическая статистика, опубликованная после референдума, свидетельствует о бычьих настроениях в промышленном секторе, а Национальный институт экономических и социальных исследований недавно спрогнозировал появление небольшого профицита в платёжном балансе Британии к 2019 году.

Но, разумеется, все прочие не равны, поэтому есть и другая интерпретация: нынешний равновесный обменный курс будет падать из-за пессимизма рынков по поводу перспектив британской экономики (в части рыночного предложения), а также по поводу будущих темпов роста производительности. Многое будет зависеть от того, выйдет ли Британия на самом деле из ЕС, и (если выйдет) от торговых договорённостей и экономической политики правительства после Брексита.

Эту интерпретацию дополняет ещё одна: ослабление фунта, несмотря на его потенциальные циклические выгоды, вызвано появлением премии за риск, так как Великобритании встала на трудный путь выхода из ЕС и с ней связаны и другие политические неопределённости.

Мы можем оценивать размер подобных премий за риск, корректируя равновесные модели RER путём учёта «нормальных» циклических событий в экономике. Более высокие процентные ставки и низкая, стабильная инфляция могут дать валюте страны преимущества относительно других валют, поэтому если мы учтём дифференциал по реальным процентным ставкам, мы сможем рассчитать предполагаемую цену, по которой должна торговаться валюта. Если мы сделаем такие расчёты для курса фунта к доллару и евро, тогда предполагаемый курс фунта окажется по-прежнему значительно слабее, чем его нынешний рыночный курс. Это означает, что рынки действительно учитывают существенную премию за риск.

Данные расчёты имеют значение для государственных решений. Во-первых, британские власти должны признать, что падение фунта полезно для улучшения платёжного баланса Британии и ребалансировки экономики, но его недостаточно.

Fake news or real views Learn More

Во-вторых, ежедневные и еженедельные колебания курса фунта объясняются предположением рынков, что «жёсткий» Брексит (в этом случае Британия заплатит за ограничение иммиграции доступом к общему рынку ЕС) негативно повлияет на рост производительности. Если рынки правы, значит, будущий рост экономики Британии будет во многом зависеть от способности властей наращивать объёмы внешней торговли страны после Брексита. Кроме того, властям придётся разработать сложную иммиграционную стратегию, которая бы позволяла привлекать высококвалифицированных работников, даже несмотря на ограничение иммиграции людей в целом.

Наконец, если существует хотя бы малейший шанс, что валютные рынки действительно установили премию за риск для Британии (а, похоже, что так оно и есть), значит, власти должны действовать крайне осторожно, не давая поводов для ожидания ещё каких-либо перемен в британской экономической политике. Например, любые новые угрозы независимому статусу Банка Англии способны спровоцировать немедленную расплату на рынках.