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O que é que a libra nos está a dizer?

LONDRES – sei, pelos meus 32 anos de experiência em Finanças, que o estranho mundo de mercados cambiais pode às vezes desafiar a compreensão e que os esforços para prever o valor de equilíbrio fundamental da libra britânica pode ser um exercício de futilidade.

De facto, na inebriante hora após o fecho das urnas no referendo sobre o Brexit, a 23 de junho, a libra britânica foi inicialmente negociada acima de uma taxa de 1,5 libras/1 dólar. Esta taxa de câmbio acabou por refletir a suposição, agora ridícula, de que tinha vencido o lado “Permanecer”. A libra desceu 20% desde esse pico inicial e tem descido da mesma forma em relação ao euro.

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Apesar destas discrepâncias, temos formas de avaliar razoavelmente bem o desempenho da libra pós-Brexit. Para começar, podemos comparar o seu valor atual com o seu valor médio durante o período da campanha do referendo, de fevereiro a junho. Visto desta perspetiva, a libra desceu uns ainda significativos 13% já que os eleitores decidiram que o Reino Unido deveria deixar a União Europeia.

Além de olhar para a paridade do poder de compra, temos também modelos para estimar o equilíbrio de taxa de câmbio real (TCR), tais como, identificar a taxa de câmbio com a qual um país pode alcançar um balanço de conta corrente sustentável ou a taxa que permitiria a uma economia atingir o pleno emprego.

Estes modelos incluem a taxa de câmbio de equilíbrio dinâmico da Goldman Sachs (GSDEER) e a taxa de câmbio de equilíbrio fundamental (FEER) do Instituto Peterson para a economia internacional. A taxa de equilíbrio atual estimada da GSDEER é de 1,44 libras/1,63 dólares e da FEER é de 0,88 libras/0,74 euros, o que implica que a libra esteja agora subvalorizada – entre os 14% e os 24% contra o dólar e pelo menos nos 20% contra o euro – em relação ao seu justo valor hipotético.

Estes desalinhamentos poderiam ser parcialmente atribuídos à sobrevalorização das outras moedas. Mas vamos supor que estas estimativas são, pelo menos, aproximadamente precisas e que a libra é agora amplamente subvalorizada em relação às moedas dos seus principais parceiros comerciais.

Uma interpretação otimista é que, caso as coisas corram como previsto, a descida da libra implica uma melhor posição da balança de pagamentos no futuro e que a economia do Reino Unido passará por um reequilíbrio muito necessário. Não há dúvida de que os dados económicos divulgados desde o referendo sugerem um otimismo no setor industrial e o Instituto Nacional de Pesquisa Económica e Social previu recentemente que a balança de pagamentos do Reino Unido poderia alcançar um ligeiro excedente em 2019.

É claro que nem sempre as coisas correm como previsto e, por isso, uma outra interpretação é que as atuais taxas de câmbio de equilíbrio irão descer ainda mais, refletindo o pessimismo do mercado em relação às perspetivas de oferta económica do Reino Unido e ao futuro crescimento da produtividade. Muito dependerá da saída efetiva do Reino Unido e, se sair, dos acordos comerciais e das políticas económicas pós-Brexit do governo.

Uma outra interpretação complementar é que o enfraquecimento da libra, não obstante dos seus potenciais benefícios cíclicos, reflete um prémio de risco no Reino Unido, devido ao seu difícil caminho para sair da UE e de outras incertezas políticas.

Podemos estimar esses prémios de risco ao ajustarmos os modelos de equilíbrio TCR para se considerar os desenvolvimentos económicos cíclicos “normais”. Taxas de juros elevadas e uma inflação baixa e estável podem dar à moeda de um país uma vantagem sobre outras moedas. Logo, se tivermos em conta o diferencial de taxas de juros real, podemos determinar um preço hipotético no qual se deve negociar uma moeda. Quando fazemos isto para a libra contra o dólar e o euro, a taxa de câmbio hipotética da libra ainda é substancialmente mais fraca do que a sua taxa spot real, o que sugere que o mercado teve, de facto, em conta um prémio de risco considerável.

Estas estimativas têm implicações de políticas públicas. Em primeiro lugar, os governantes britânicos devem reconhecer que uma libra em declínio é útil, mas não suficiente, para melhorar a posição externa do Reino Unido e reequilibrar a sua economia.

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Em segundo lugar, as oscilações diárias e semanais da libra refletem uma suposição de mercado de que um Brexit “difícil” – por meio do qual o Reino Unido perde o seu acesso ao mercado único da UE a fim de restringir a imigração – afetará negativamente o crescimento da produtividade. Se o mercado estiver certo, então o crescimento futuro do Reino Unido irá depender ainda mais da capacidade de os governantes alavancarem o comércio pós-Brexit. Além disso, os governantes terão de desenvolver uma estratégia de imigração sofisticada para atrair trabalhadores altamente qualificados, mesmo que continuem a restringir a circulação de pessoas em geral.

Por último, caso haja mesmo a possibilidade de os mercados cambiais estrangeiros terem criado prémios de risco para o Reino Unido (e tudo indica que assim seja), os governantes terão de ter muito cuidado para não sugerirem quaisquer outras alterações ao quadro de política económica do Reino Unido. Quaisquer novas ameaças à independência do Banco da Inglaterra, em particular, poderiam provocar uma avaliação do mercado.