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Regresando a la inversión

GINEBRA – En la cumbre del G-20 el mes pasado en Hangzhou, China, los líderes mundiales delinearon un ambicioso plan para una "nueva era de crecimiento global". Pero dejaron de lado un ingrediente clave: restaurar el clima de inversión.

El saber convencional sostiene que, a través de mercados financieros eficientes, los ahorros de los hogares fluirán a aquellas empresas que mejor sepan colocar el dinero para un uso productivo. Pero en muchos países en desarrollo, un acceso más fácil a la financiación -debido a flujos de capital transfronterizos irrestrictos y a una desregulación del mercado financiero- todavía no se ha traducido en más financiamiento para inversiones de largo plazo, particularmente en la industria.

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Las decisiones de inversión dependen de una variedad de factores y contingencias complejos, y una combinación de financiamiento público y privado es crucial para poner en marcha nuevos proyectos. En el este de Asia, que ha experimentado un crecimiento y un desarrollo rápidos en los últimos años, los responsables de las políticas económicas no sólo permitieron sino que alentaron ganancias corporativas más altas, siempre y cuando se canalizaran a inversiones productivas. En consecuencia, hasta el 80% del gasto en inversión de las grandes empresas del este de Asia se financió con utilidades retenidas, mientras que las instituciones financieras públicas han ayudado a mantener el ritmo del crecimiento liderado por la inversión.

Un desequilibrio entre las ganancias y la inversión es una razón importante para el crecimiento tibio de hoy tanto en los países desarrollados como en desarrollo; a menos que esto se resuelva, el resultado podría ser una crisis mayor de legitimidad para la gobernancia corporativa y la gestión económica.

En las economías desarrolladas, la rentabilidad corporativa ha crecido sostenidamente, en parte debido a estrategias de "primacía de los accionistas" que se centran en la toma de decisiones de corto plazo, medidas de recorte de costos y otras formas de ingeniería financiera alentadas por inversores institucionales. Con diferentes matices, las estrategias convencionales de "retener e invertir" están siendo reemplazadas por estrategias de "reducir y distribuir", mediante las cuales las ganancias se invierten en mayores dividendos, recompras de acciones y fusiones y adquisiciones.

En las economías en desarrollo, los flujos financieros globales han contribuido más notoriamente a sacudidas macroeconómicas que alimentan la incertidumbre económica, lo que acorta el horizonte de planificación de inversión de las corporaciones. Más recientemente, también se puede ver a empresas de economías en desarrollo que aplican las mismas estrategias de gobernancia corporativa que las firmas en países desarrollados. A juzgar por los balances de las entidades no financieras, los ratios de inversión-ganancia disminuyeron de 1995 a 2014, con caídas especialmente marcadas en Brasil, Malasia, Corea del Sur y Turquía.

Las grandes corporaciones públicas son menos comunes en la mayoría de las economías en desarrollo que en las economías desarrolladas; pero para aquellas firmas que distribuyen dividendos de manera regular en las economías en desarrollo, los pagos a los accionistas han venido aumentando, inclusive cuando la rentabilidad se ha mantenido más o menos sin cambios. Esas firmas también están acumulando activos financieros - a veces más rápido de lo que acumulan deuda corporativa-, lo que sugiere que carecen de oportunidades rentables de inversión a largo plazo y de opciones de inversión en carteras en los mercados financieros liberalizados.

Sería prematuro sugerir que la relación entre ganancias e inversiones se ha quebrado en el mundo en desarrollo. Pero, como la rentabilidad corporativa ha aumentado en general, las tendencias de inversión en todas partes (con excepción de China e India) han sido débiles, lo cual era válido inclusive antes de la crisis financiera global de 2008.

Mientras tanto, la financiarización continúa alterando la estabilidad macroeconómica en todo el mundo. Por ejemplo, los programas de alivio cuantitativo de las economías desarrolladas han contribuido al exceso de liquidez -y en consecuencia a la reciente explosión de deuda corporativa en las economías emergentes-. En un muestreo de estas economías, la deuda denominada en dólares de las corporaciones no financieras aumentó el 40%, en promedio, de 2010 a 2014; entre 2007 y 2015, sus ratios de servicio de la deuda también se dispararon el 40%. Estos números sugieren una crisis bancaria sistémica en ciernes.

Es más, la inversión alimentada por deuda se ha concentrado en sectores basados en recursos naturales sumamente cíclicos que no contribuyen a un crecimiento inclusivo y sustentable. Por cierto, apenas siete sectores -petróleo y gas, electricidad, construcción, materias primas industriales, bienes raíces, telecomunicaciones y minería- representan más de las dos terceras partes del incremento total tanto en deuda como en inversión. Esto sugiere que el acceso fácil a dinero barato y a financiamiento de deuda no ha favorecido a los sectores de alta tecnología que contribuyen a la mayor parte del crecimiento de productividad.

Para revertir estas tendencias, primero debemos revertir la tendencia en las economías emergentes hacia estrategias corporativas altamente financiarizadas. Esto requerirá cambios en la gobernancia corporativa en general, y en las estructuras de incentivos de las corporaciones no financieras, incluido el tratamiento impositivo preferencial para utilidades retenidas y financiación de capitales, y las dotaciones especiales para amortización para utilidades reinvertidas.

Más allá de la gobernancia corporativa, debemos restaurar el equilibrio en la relación utilidad-inversión a través de iniciativas institucionales y de políticas públicas, y con políticas industriales proactivas. Esto exigirá reformar y profundizar el sistema bancario para asegurar suficiente capacidad de préstamo para inversiones de largo plazo, inclusive para pequeñas y medianas empresas.

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En cuanto al contexto macroeconómico, los gobiernos pueden mejorar las condiciones a través de inversión pública, particularmente en infraestructura, lo que aumentará la productividad y sumará a la rentabilidad del sector privado. Finalmente, la comunidad internacional debería implementar esfuerzos enérgicos para controlar la evasión impositiva y la fuga de capitales, que erosionan la base de ingresos de los estados.

La inversión a largo plazo en activos productivos es esencial para asegurar el crecimiento sostenido que las economías en desarrollo necesitan. Pero no lo lograrán manteniendo un contexto que aliente las estrategias de corto plazo.