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Reprendre l’investissement

GENÈVE – Lors du sommet du G20, le mois dernier, à Hangzhou, en Chine, les dirigeants de la planète ont présenté un plan ambitieux pour « une nouvelle ère de la croissance mondiale ». Mais ils en ont oublié l’un des principaux ingrédients : rétablir un bon climat d’investissement.

Le sens commun voudrait que l’épargne des ménages, grâce à des marchés financiers efficaces, alimente les entreprises qui seront le mieux capable d’utiliser cet argent à des usages productifs. Pourtant, dans de nombreux pays en développement, l’accès plus simple aux financements – grâce la circulation des capitaux au-delà des frontières et à la dérégulation du marché financier – ne conduit pas encore, notamment dans le secteur manufacturier, à nourrir les investissements de long terme.

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La décision d’investir dépend d’un certain nombre de facteurs et de contingences complexes ; le panachage de financements publics et privés est essentiel à l’éclosion des nouveaux projets. En Asie de l’Est, où la croissance et le développement ont été rapides ces dernières années, les responsables politiques n’ont pas seulement autorisé mais encouragé les entreprises à réaliser des bénéfices importants, tant que ceux-ci étaient réorientés vers l’investissement productif. En conséquence de quoi, les entreprises de l’Est asiatique voient leurs dépenses d’investissement largement financées – aux quatre cinquièmes – par les bénéfices réinvestis, tandis que les institutions financières à capitaux publics entretiennent le rythme d’une croissance tirée par ces investissements.

Le déséquilibre entre bénéfices et investissements est l’une des principales raisons de la croissance molle que connaissent aujourd’hui les pays développés mais aussi les pays en développement. Si le problème n’est pas résolu, il débouchera sur une crise de légitimité plus grave encore de la gouvernance d’entreprise et de la gestion économique.

Dans les pays développés, la profitabilité des entreprises est en augmentation constante, en raison, entre autres choses, de la primauté accordée aux actionnaires, qui pousse à prendre des décisions en fonction de leurs conséquences à court terme et privilégie la réduction des coûts ainsi que d’autres formes d’ingénierie financière ayant la faveur des investisseurs institutionnels. À des degrés divers, les stratégies traditionnelles de réinvestissement des bénéfices sont remplacées par des stratégies de réduction des coûts et de distribution des profits : les bénéfices sont dépensés dans l’augmentation des dividendes, dans le rachat d’actions et dans les fusions-acquisitions.

Dans les économies en développement, les flux de financement ont le plus manifestement contribué aux chocs macro-économiques, alimentant l’incertitude des acteurs et rétrécissant l’horizon d’investissement des entreprises. Plus récemment, on a également vu des entreprises recourir dans les pays en développement aux mêmes stratégies de gouvernance que dans les pays développés. L’examen des bilans des entreprises hors secteur financier montre une diminution du rapport investissement / bénéfice entre 1995 et 2014, avec une baisse particulièrement brutale au Brésil, en Malaisie, en Corée du Sud et en Turquie.

Les grandes entreprises publiques sont moins fréquentes dans la plupart des économies en développement que dans les économies développées, mais pour les sociétés qui, dans les premières, distribuent ordinairement des dividendes, la rétribution des actionnaires a augmenté, alors même que la profitabilité restait peu ou prou inchangée. Ces entreprises accumulent aussi les actifs financiers – parfois plus vite que leur dette – ce qui laisse penser qu’elles manquent de perspectives d’investissements profitables à long terme et de possibilités d’investissements indirects sur les marchés financiers libéralisés.

Il serait prématuré d’affirmer que les investissements sont aujourd’hui, dans le monde en développement, décorrélés des bénéfices. Mais si la profitabilité des entreprises a augmenté dans tous les secteurs, la tendance de l’investissement a presque partout (à l’exception de l’Inde et de la Chine) été anémique, ce qui était déjà le cas avant la crise financière mondiale de 2008.

Pendant ce temps, la financiarisation continue d’ébranler la stabilité macro-économique à l’échelle mondiale. Ainsi la politique d’assouplissement quantitatif menée dans les économies développées a-t-elle contribué à l’excédent de liquidité – et par conséquent à la récente explosion de la dette des entreprises dans les économies émergentes. La moyenne de la dette en dollars des entreprises, sur un échantillon de ces économies [Brésil, Chine, Inde, Indonésie, Mexique, Malaisie, Fédération de Russie, Afrique du Sud, Thaïlande et Turquie], a augmenté, hors secteur financier, de 40% entre 2010 et 2014, tandis que le coefficient du service de la dette connaissait une hausse similaire. Ces chiffres laissent penser qu’une crise bancaire systémique est en gestation.  

En outre, les investissements alimentés par la dette se sont concentrés sur des secteurs, très sensibles à la conjoncture et dépendant des ressources naturelles, qui ne créent pas de croissance générale et durable. De fait, sept secteurs seulement – le pétrole et le gaz, l’électricité, la construction, les matières premières industrielles, l’immobilier, les communications et l’industrie minière – concentrent les deux tiers de la hausse totale de la dette et des investissements. On peut en déduire que les facilités d’accès au crédit et le financement de la dette à bas coût n’ont pas profité au secteurs des technologies de pointe, c’est-à-dire à ceux qui contribuent le plus à la croissance de la productivité.

Pour inverser ces tendances, nous devons d’abord mettre un terme à la financiarisation des stratégies d’entreprises dans les économies en développement. Ce qui exigera des changements dans la gouvernance des entreprises en général et dans la structure des incitations auxquelles ont recours ces entreprises hors secteur financier – changements qui peuvent comprendre un traitement fiscal préférentiel pour les bénéfices non distribués et les financements par émission d’actions ou des déductions d’amortissement pour les bénéfices réinvestis.

Au-delà de la gouvernance d’entreprise, nous devons rétablir un équilibre dans la relation bénéfices-investissements, tant par des initiatives institutionnelles que par la mise en œuvre de politiques publiques, avec des mesures favorables à l’industrie. Il faudra pour cela réformer en profondeur le système bancaire afin de garantir une capacité de prêt suffisante pour des investissements de long terme, à destination, notamment, des petites et moyennes entreprises.

Quant à l’environnement macro-économique, les États doivent en améliorer la situation grâce à des investissements publics, notamment dans les infrastructures, qui augmenteront la productivité et accroîtront la profitabilité du secteur privé. Enfin, la communauté internationale doit poursuivre vigoureusement ses efforts contre l’évasion fiscale et la fuite des capitaux, qui amputent l’une et l’autre les recettes budgétaires.

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L’investissement de long terme dans les ressources productives est essentiel pour que les économies en développement jouissent d’une croissance durable, dont elles ont besoin. Mais elles n’y parviendront pas si se maintient un environnement qui encourage les stratégies court-termistes.

Traduction François Boisivon