26

Las ilusiones que hacen subir los precios de los activos en Estados Unidos

NEW HAVEN – Los mercados especulativos siempre han sido vulnerables a la ilusión. Pero detectar la locura de los mercados no ofrece ninguna ventaja clara a la hora de pronosticar resultados, porque los cambios en la fuerza de la ilusión son difíciles de predecir.

En Estados Unidos, dos ilusiones han sido importantes en los mercados financieros recientemente. Una es la percepción promovida con esmero de que el presidente electo Donald Trump es un genio de los negocios que puede aplicar sus habilidades para cerrar acuerdos a la misión de que Estados Unidos vuelva a ser grande. La otra es una ilusión que se produce de manera natural: la proximidad de que el Dow llegue a 20.000 puntos. El Promedio Industrial Dow Jones ha estado por encima de 19.000 puntos desde noviembre, e infinidad de artículos periodísticos se han centrado en su coqueteo con la barrera de los 20.000 -que ya podría haber sido superada cuando este comentario se haya publicado-. Pase lo que pase, los 20.000 puntos del Dow seguirán teniendo un impacto psicológico en los mercados.

Trump nunca se ha mostrado claro y consistente respecto de lo que hará como presidente. Los recortes impositivos claramente figuran en su agenda y el estímulo podría conducir a precios más altos de los activos. Se supone que una reducción de los impuestos corporativos naturalmente se traduce en precios más altos de las acciones, mientras que recortes en el impuesto a las ganancias personales pueden derivar en precios más altos de la vivienda (aunque posiblemente estarían compensados por otros cambios en el sistema tributario).

Pero no son solamente los cambios impositivos propuestos por Trump lo que vaya a afectar de manera plausible la psicología de los mercados. Estados Unidos nunca ha tenido un presidente como él. No sólo es un actor, como Ronald Reagan; también es un escritor y orador motivacional, una marca registrada en el sector inmobiliario y un negociador duro. Si alguna vez revela su información financiera, o si su familia es capaz de utilizar su influencia como presidente para mejorar sus balances, hasta podría demostrar que es exitoso en los negocios.

Lo más parecido a Trump que podemos encontrar entre los ex presidentes de Estados Unidos podría ser Calvin Coolidge, un recortador de impuestos extremadamente orientado a los negocios. "El negocio principal de Estados Unidos es el negocio", es una famosa afirmación de Coolidge, mientras que su secretario del Tesoro, Andrew Mellon -uno de los hombres más ricos de Estados Unidos-, defendía los recortes impositivos para los ricos, lo cual provocaría "un efecto cascada" que beneficiaría a los menos afortunados.

La economía de Estados Unidos durante la administración Coolidge fue muy exitosa, pero la bonanza terminó de mala manera en 1929, justo después de que Coolidge abandonara el cargo, con el derrumbe de la bolsa y el inicio de la Gran Depresión. Durante los años 1930, a los años 1920 se los miró con melancolía, pero también como un momento de falsedad y engaño.

Por supuesto, la historia nunca es el destino y Coolidge es sólo una observación -difícilmente una base sólida para un pronóstico-. Es más, a diferencia de Trump, tanto Coolidge como Mellon eran equilibrados y moderados en su manera de ser.

Pero, si al efecto Trump le sumamos toda la atención que se le brindó a los 20.000 puntos del Dow, estamos frente a la gestación de una fuerte ilusión. El 10 de noviembre de 2016, dos días después de que fuera elegido Donald J. Trump, el promedio del Dow Jones alcanzó un nuevo pico récord -y desde entonces ha registrado 16 récords diarios más, todos proclamados por los medios periodísticos.

Esto suena como una noticia importante para Trump. En verdad, el Dow ya había alcanzado nueve picos récord antes de la elección, cuando se proyectaba que Hillary Clinton iba a ganar. En términos nominales, el Dow subió 70% respecto de su pico en enero de 2000. El 29 de noviembre de 2016 se anunció que el Índice Nacional de Precios de Viviendas S&P/CoreLogic/Case-Shiller (que cofundé con mi estimado colega Karl E. Case, que murió en julio pasado) alcanzó un pico récord en el mes de septiembre. El récord anterior se había registrado más de diez años antes, en julio de 2006.

Pero esos números son ilusorios. Estados Unidos tiene una política nacional de inflación general. La Reserva Federal de Estados Unidos ha fijado un "objetivo" de inflación del 2% en términos del deflactor del gasto en consumo personal. Esto significa que todos los precios deberían tender a subir alrededor del 2% por año, o 22% por década.

El Dow subió apenas el 19% en términos reales (ajustados por inflación) desde 2000. Un incremento del 19% en 17 años es decepcionante, y el índice nacional de precios de la vivienda que Case y yo creamos sigue estando 16% por debajo de su pico de 2006 en términos reales. Pero prácticamente nadie se fija en estos números corregidos por inflación.

La Fed, al igual que otros bancos centrales del mundo, está devaluando ininterrumpidamente la moneda, para crear inflación. Una búsqueda de libros en Google Ngrams muestra que el uso del término "objetivos de inflación" comenzó a crecer exponencialmente a comienzos de los años 1990, cuando la meta por lo general estaba muy por debajo de la inflación real. La idea de que, en realidad, queremos una inflación positiva moderada -"estabilidad de precios", no inflación cero- parece haber comenzado a cobrar forma en los círculos de las políticas económicas en los tiempos de la recesión de 1990-1991. Lawrence Summers sostuvo que la población tiene una resistencia "irracional" a la caída de los salarios nominales que algunos tendrían que sufrir en un régimen de inflación cero.

Mucha gente parece no entender que la inflación es un cambio en las unidades de medición. Desafortunadamente, si bien la meta de inflación del 2% es, en gran medida, una política que causa felicidad, la gente tiende a inspirarse demasiado en ella. Irving Fisher llamó a esta obsesión por el crecimiento de los precios nominales la "ilusión del dinero" en un libro epónimo de 1928.

Eso no significa que se establezcan nuevos récords en los mercados especulativos todos los días. Los movimientos de los precios de las acciones tienden a aproximarse a lo que los economistas llaman "caminatas aleatorias", cuando los precios reflejan pequeñas sacudidas diarias que podrían ser igualmente positivas como negativas. Y las caminatas aleatorias tienden a perdurar períodos prolongados cuando están muy por debajo de su pico previo; la posibilidad de marcar un récord pronto es insignificante, si se considera lo mucho que tendrían que subir los precios. Pero una vez que alcanzan un nuevo pico récord, es mucho más probable que los precios registren récords adicionales -probablemente no en los días subsiguientes, sino con un intervalo corto.

En Estados Unidos, la combinación de Trump y una sucesión de nuevos récords de los precios de los activos -llamémoslo Trump al cuadrado- ha venido alimentando la ilusión que sustenta el actual optimismo del mercado. Para aquellos que no están demasiado estresados por haber tomado posiciones extremas en los mercados, será interesante (si no rentable) observar cómo la ilusión se transforma en una nueva percepción -una percepción que implica niveles muy diferentes para los mercados especulativos.