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重写货币政策的范式

发自慕尼黑——各大国中央银行继续盲目依靠僵硬规则来控制通胀和刺激增长的做法还要持续多久?鉴于灵活货币政策的好处如此明显,中央银行家们需要开阔自己的视野,拥抱灵活所带来的可能性。

一直以来,货币政策制定者的黄金法则都是一旦发现通货膨胀低于官方目标范围,就立刻将短期利率设定为一定水平来促进支出和投资。但这种做法意味着一旦利率达到或接近零,央行立马无路可走,只能靠激活大规模资产购买计划以寄望能刺激需求。当形势需要时,决策者只得默认选择新凯恩斯主义经济模式的预定脚本。

但在许多情况下这些脚本会让我们走了弯路,因为它们认为货币政策会对需求和通货膨胀产生可衡量的和可预见的影响,而我们却有许多理由去怀疑这一假设。

首先,民众并未通过减少储蓄并增加支出来应对超低利率。如果储蓄不再产生回报,人们就无力购买大件物品或支撑未来的退休生活。同样,企业当前面临着诸多不确定性和风险,即便资本成本不断降低也不足以促使它们增加投资。

但虽然数据不甚亮丽,也很容易理解预定的公式为何对货币政策制定者如此具有吸引力。一般经验认为要使通货膨胀率恢复到理想水平,就必须将经济中的所有闲置部分都动员起来,这就需要尽可能低的利率。而当政策已经按计划实施了之后(比如利率下降到了负值),就必须实施如“量化宽松”这类非常规工具以激活增长和通胀。这一范式的接受程度是如此普遍——而支撑中央银行决策的模型模拟又变得如此复杂——以致很少有人愿意去质疑它。而对中央银行或经济学家个人来说,质疑这一点也是很丢脸的事。

央行并不完全否认这些政策所带来的经济成本:比如金融市场的繁荣,养老金制度的资金缺口,以及更严重的财富不平等。但是这些成本被视为达到明确通货膨胀水平而可以接受的代价。

而近年所实施的政策也没有令一些无形状况——不稳定的政治环境,地缘政治震动,或金融市场风险上升——催生矫正模型走向的可能性。正如2008年金融危机所显示的那样,风险的正态分布对于预测来说是毫无用处的。

凯恩斯从不认为如果不确定性大到足以动摇消费者和投资者的期望,货币政策就会变得无效。不幸的是许多中央银行都忘了这一点。日本央行,英格兰银行和欧洲央行都依此制定了相当严格的政策规则。如果扩张性政策未能将通胀提高到约2%的预期水平,它们去不质疑自己的模型;而是增加政策力度——而这正是市场期望的。

目前美联储在主要中央银行中拥有最为灵活的工具选项。除了通胀压力之外,美联储的货币政策还必须考虑就业统计,增长数据以及金融市场的稳定性。但即使是美联储的灵活性也遭到了围攻。共和党立法者正在讨论如何将美联储限制在更加僵化的政策规则之下来管理通货膨胀(使用一种称为泰勒规则的公式,依照通胀率以及产出的缺口来预先决定联邦资金利率的变化)。这一举动毫无疑问是错的。

那些高度依赖新凯恩斯主义理论的中央银行(更不用说立法者)都忽视了过往几十年货币政策实验的一个重要教训:对货币政策效果的预测是无法实现高度确定性或准确性的。但对预测准确性的迷信却对当前标准通货膨胀目标的可信度来说至关重要。如果央行不断错过这些相当不起眼的标记(“低于,但接近2%”),它们最终就会陷入一个预期陷阱,市场会希望它们疯狂地尝试达到既定目标,甚至不惜中动用更高剂量的货币猛药。

很显然,这些货币政策为经济带来了日益高昂的成本和风险。而央行本身则变得越来越像财务代理人,这是极为危险的,因为会破坏它们的合法性。

一个全新且更现实的货币模式将抛弃那种认定货币政策总是有效的僵化规则。 这将使中央银行有更多的空间来容纳货币政策的风险和成本。在此范式之下,央行就能抛弃负利率和大规模资产购买行为,同时更灵活地定义其通货膨胀目标,以避免在“不确定性”(如油价下跌或工资调整导致通货膨胀上升或低于2%)时被迫采取行动。

也许最重要的是,这种新范式将承认央行的能力和预见性都是有局限的。这样政府就不能再以此为借口不去实施那些对实现长期增长真正重要的结构性改革。