davies70_XinhuaLiu Jie via Getty Images_jerome powell Xinhua/Liu Jie via Getty Images

Et nytt kapittel i sentralbankhistorien

LONDON – Den amerikanske sentralbanksjefen Jay Powell la frem det siste årets pengepolitiske evaluering i en tale under sentralbank-konferansen i Jackson Hole sist måned. Powell hadde stjerner i blikket — ikke av den typen som blinker på himmelen, men den type stjerner man setter ved symbolene for renter og arbeidsledighet.

«r stjerne» er likevektsrenten, mens «u stjerne» er likevektsledigheten. Begge stjerner har dalt de siste årene, og i motsetning til den gamle slageren «catch a falling star», har den amerikanske sentralbanken (Federal Reserve) problemer med å fange dem. Medlemmene av den pengepolitiske komiteen (Federal Open Market Committee) mener «r stjerne» har falt fra 4,25 % til 2,5 % (i snitt), mens beregninger av «u stjerne» har falt fra 5,5 % til 4,1 % (medianen). Dette har skjedd siden 2012, da sentralbanken sist reviderte sine pengepolitiske mål.

Powell sier sentralbanken har bommet på det langsiktige inflasjonsmålet; inflasjonen har lenge ligget under 2 %. Lavere inflasjonsforventninger og lavere renter betyr at den amerikanske styringsrenten i lange perioder har befunnet seg ved sin nedre grense. Dette betyr i sin tur at sentralbanken har mindre å gå på hvis den ønsker å stimulere etterspørselen i økonomien. Den årlige inflasjonen i USA har ligget på rundt 1,75 % (i snitt) det siste tiåret og har ligget under inflasjonsmålet 63 % av tiden.

Konsekvensene er det Powells forgjenger Janet Yellen kaller et «subtilt skifte». Men dette skiftet kan vise seg å være avgjørende over tid. Powell har funnet opp et nytt akronym, FAIT, som står for et fleksibelt gjennomsnitlig inflasjonsmål («Flexible Average Inflation Target»). Det franske ordet «fait» blir gjerne fulgt av ordet «accompli» som betegner en fullført oppgave. Men denne oppgaven vil det ta tid å fullføre.

Tanken er at dersom inflasjonen ligger under 2 %, skal sentralbanken innstille seg på å la den overstige 2 % for å ta igjen den tapte inflasjonen. Tilsvarende for arbeidsledigheten: De pengepolitiske beslutningstagerne bør vurdere hvorvidt sysselsettingen «faller under» framfor å «avvike» fra sitt maksimale nivå. Dette kan virke som en spissfindighet, men betyr at sentralbanken lar sysselsettingen overstige sitt maksimale nivå en stund, så lenge inflasjonen ikke tiltar i styrke. Tidligere ville Federal Reserve ha satt opp styringsrenten ved tegn til for høy sysselsetting.

Powells tale ble mottatt som et positivt signal på at Federal Reserve vil føre en stimulerende pengepolitikk i tiden som kommer. Landets banker er mindre positive, fordi lave renter over lang tid ikke er så bra for bunnlinja. En konsekvens kan være en brattere rentekurve når inflasjonsforventningene stiger igjen. Og bankene kan berolige seg med at sentralbanken ikke tok til orde for negative renter, som så langt ikke blir vurdert som et mulig pengepolitisk tiltak i USA.

Subscribe to Project Syndicate
Bundle2020_web

Subscribe to Project Syndicate

Enjoy unlimited access to the ideas and opinions of the world's leading thinkers, including weekly long reads, book reviews, and interviews; The Year Ahead annual print magazine; the complete PS archive; and more – All for less than $9 a month.

Subscribe Now

Men det er fortsatt stor usikkerhet knyttet til den pengepolitiske styringen. Hvordan vil Federal Reserve måle «u stjerne» i framtiden? Hvilken tidsperiode vil de pengepolitiske myndighetene ta i betraktning for å vurdere om inflasjonen har vært lavere enn målet? Hvis prisnivået ligger mer enn 3 % under det nivået det ville ha ligget på dersom man hadde nådd inflasjonsmålet, vil 5 % inflasjon i ett eller to år være akseptabelt? Disse spørsmålene kan bare utviklingen framover gi svar på.

Og hvordan vil en slik endring av pengepolitikken påvirke andre sentralbanker?

Den europeiske sentralbanken (ESB) er fortsatt midt oppe i sin egen pengepolitiske evaluering, som ble startet opp i januar av bankens nye president, Christine Lagarde. ESB har enda større grunn enn Federal Reserve til å revurdere det pengepolitiske ankeret sitt: inflasjonen ligger enda lenger under det årlige målet om 2 %. Sist inflasjonen oversteg 2 % var i 2012, og inflasjonen har vært kronisk lav siden det. Så bør ESB følge i fotsporene til «the Fed»?

Ett problem er at ESB ikke har et dobbelt mandat, slik Fed har. Den europeiske sentralbanken er pålagt å støtte opp om andre deler av den økonomiske politikken til EU. Men disse andre oppgavene er åpenbart underordnet målet om å opprettholde prisstabilitet. ESB må også ta hensyn til den føderale forfatningsdomstolen i Tyskland. Tyske dommere setter ikke pris på kvantitative lettelser, og de er rede til å fortsette kampen mot ESB.

En grundig evaluering vil måtte involvere de europeiske landenes myndigheter, og man må muligens vurdere å endre EUs traktater. Dette er et farlig farvann for ESB å begi seg ut i. Hvilke andre pengepolitiske målsettinger kan populistiske regjeringer ta til orde for?

Man kan også hevde, med god grunn, at den svake økonomiske utviklingen i eurosonen skyldes for lite finanspolitisk stimulering framfor pengepolitiske feilgrep fra ESB sin side. ESB kan bli presset til å vurdere den amerikanske sentralbankens gjeninnhentingstilnærming. Men det vil innebære et stort prishopp, hvis pengepolitiske beslutningstagere virkelig vil hente inn igjen all den prisveksten som har gått tapt siden 2010. Jeg tror man, i beste fall, kan forvente moderate endringer.

Hva med den britiske sentralbanken (Bank of England)? Krav om pengepolitiske endringer står svakere i Storbritannia fordi inflasjonen mer eller mindre tilsvarer målet. Den britiske prisveksten har fått hjelp av et svekket britisk pund. En revurdering av det pengepolitiske mandatet er opp til myndighetene, ikke sentralbanken, siden inflasjonsmålet blir satt fra politisk hold.

Men det er likevel tegn til misnøye. Gordon Brown, som formulerte det opprinnelige målet i 1997, hevdet nylig at Bank of England også bør sikte seg inn mot maksimal sysselsetting. Og andre med nære bånd til den sittende regjeringen ønsker at man skal ta større kontroll over sentralbanken og tvinge den til å «koordinere» pengepolitikken med finansdepartementet. Det er snakk om å innføre et nominelt BNP-mål, som blander sammen inflasjon og realvekst i økonomien.

Powells «subtile skifte» er muligens starten på en ny utvikling. Sentralbanker hadde tilsynelatende nådd «historiens sluttpunkt» på midten av 90-tallet, da inflasjonsstyringen spredde seg fra land til land etter de positive erfaringene på New Zealand. En generasjon senere har historien startet opp igjen — og det med uforutsigbare konsekvenser.

Oversatt av Marius Gustavson

https://prosyn.org/OffRKyhnb