نيويورك ــ كثيراً ما يجد البنك المركزي الأوروبي نفسه "خلف مُنعطف" الأحداث. نحن نعتقد أن اللوم يقع على عملية صنع القرار فيه، وليس على بنيته المؤسسية أو موظفيه. وكما كشفت رئيسة البنك المركزي الأوروبي كريستين لاجارد في المؤتمر الصحفي الذي انعقد في الرابع عشر من ديسمبر/كانون الأول عام 2023 قائلة: "لم نُناقش تخفيضات أسعار الفائدة على الإطلاق... بين رفع أسعار الفائدة وخفضها، هناك استقرار طويل الأمد، وتوقف مُستمر".
لم يكن هذا التصريح غريبًا فحسب، بل كان غير مفيد إلى حد ما. وفي الوقت الذي أعلنت فيه لاجارد ذلك، كان التضخم الأساسي السنوي في منطقة اليورو لمدة ستة أشهر (باستثناء أسعار المواد الغذائية والطاقة) عند مستوى 2.5%، استناداً إلى بيانات البنك المركزي الأوروبي، بعد أن انخفض لعدة أشهر، مما أثار دهشة الجميع. وفي حين يزعم جميع أعضاء مجلس إدارة البنك المركزي الأوروبي الآن أن السياسة النقدية مُقيدة، فإن إجمالي بيانات التضخم والأنشطة ــ القوية والناعمة، المُبكرة والمُتزامنة ــ كان من الواجب أن تدعو إلى مناقشة ما إذا كانت هذه السياسة مُقيدة أكثر مما ينبغي.
ومع ذلك، كان تعليق لاجارد مفيدًا، حيث أظهر أن البنك المركزي الأوروبي يربط توقيت التخفيض المُحتمل لأسعار الفائدة بتوقيت الارتفاع الأخير - أي بالماضي. والمعنى الضمني هنا أن عملية صنع القرار في البنك المركزي الأوروبي ليست بطيئة للغاية (خارج الأزمات) فحسب، بل أيضاً رجعية بشكل مُفرط.
هناك العديد من الأمثلة الحديثة التي تدعم هذا الاستنتاج. يتمثل أحدها في البداية المتأخرة لدورة التشديد الأخيرة. ولم ينته صافي مشتريات البنك المركزي الأوروبي من الأصول إلا في شهر يونيو/حزيران 2022، ولم يبدأ دورة رفع أسعار الفائدة إلا في يوليو/تموز 2022. ويكمن مثال آخر في القرار المفاجئ الذي اتخذه البنك المركزي الأوروبي برفع أسعار الفائدة في سبتمبر/أيلول 2023، عندما كان التضخم يعرف انخفاضًا سريعًا بالفعل لعدة أشهر. ويتمثل مثال آخر في إعلانه في الرابع عشر من ديسمبر/كانون الأول 2023 عن عزمه تقليص إعادة الاستثمار في محفظة برنامج مشتريات الطوارئ الوبائية (PEPP) خلال النصف الثاني من عام 2024، قبل وقف عن عمليات إعادة الاستثمار في نهاية العام.
هناك ثلاثة أسباب وراء جمود البنك المركزي الأوروبي: التركيز المُفرط على التوصل إلى إجماع واسع النطاق داخل مجلس الإدارة؛ والوزن غير المتناسب الممنوح للبيانات المتأخرة؛ والاستمرارية "الداخلية" للسياسة.
يُعوض نهج لاجارد الذي يركز على التوافق في الآراء جزئيًا عن فترة ولاية سلفها ماريو دراجي، والتي تركت البنك المركزي الأوروبي منقسمًا على نحو غير مسبوق، وهي تستحق الثناء لإصلاح تلك الانقسامات بدلاً من مجرد إخفائها. ولكن وجهات النظر حول السياسة النقدية في مجلس إدارة البنك المركزي الأوروبي غالبًا ما تتباين على نطاق واسع، وذلك بسبب الاختلافات الاقتصادية والمواقف المختلفة تجاه التضخم في مختلف الدول الأعضاء في منطقة اليورو. وفي ظل هذه الظروف، فإن عملية صُنع القرار التي تُركز على توافق الآراء سوف تأتي باستمرار على حساب حسن التوقيت والفعالية.
Access every new PS commentary, our entire On Point suite of subscriber-exclusive content – including Longer Reads, Insider Interviews, Big Picture/Big Question, and Say More – and the full PS archive.
Subscribe Now
يبدو أيضًا أن البنك المركزي الأوروبي قد قلل من أهمية التوقعات في قراراته. ومرة أخرى، يُعد هذا التعديل مفهوماً نظراً لأخطاء التنبؤ الكبيرة في السنوات الأخيرة. ومع ذلك، من غير المُرجح أن تُحقق التوقعات "البسيطة" المبنية على مؤشرات متزامنة أو اتجاهات سابقة نتائج أفضل؛ إنها حالة كلاسيكيةلخوض الحرب الأخيرة. ولنتأمل هنا هوس البنك المركزي الأوروبي بتراجع معدلات التضخم الأساسية ونمو الأجور. وما لم تكن هناك علامات واضحة تُشير إلى دوامة أسعار الأجور (التي لا يوجد أي منها حاليًا)، فإن الأجور ــ وخاصة الأجور التي تم التفاوض عليها ــ تُعَد من بين البيانات الأكثر تراجعًا في عملية التضخم.
وأخيرًا، تميل التدابير السياسية التي يتخذها البنك المركزي الأوروبي إلى الاستدامة. تتميز قراراته المتعلقة بأسعار الفائدة وعمليات شراء الأصول التي يقوم بها بتوجيهات مستقبلية واسعة النطاق تعتمد على الوقت، وتمتد أحيانًا لسنوات قادمة. وكان مثل هذا الإصرار على السياسات ضرورياً في بعض الأحيان في الماضي ــ كما كان الحال مع برنامج شراء الأصول الأصلي الذي تم إطلاقه في عام 2015، أو السلسلة الأولية من عمليات إعادة التمويل الطويلة الأجل. ولكن عندما تتغير الظروف بسرعة، فإن استمرار السياسة يجعل البنك المركزي الأوروبي مُستعداً للمقايضة بين التوجيهات المُسبقة المُعتمدة على الوقت، وصنع السياسات المناسبة التي تعتمد على الدولة.
وبالتالي، كانت هذه العوامل الثلاثة مُجتمعة سبباً في وضع البنك المركزي الأوروبي هيكليًا خلف المُنحنى. ولحسن الحظ، هناك ثلاثة تعديلات يمكن إجراؤها للتوصل إلى قرارات سياسية في الوقت المناسب. فأولاً وقبل كل شيء، يجب أن ترتكز قرارات البنك المركزي الأوروبي على المعلومات التطلعية. لا شك أن المستقبل غير مؤكد، لذا فإن هذا النهج مُحتمل بالضرورة. ونظراً لجمود عملية التوقعات المتعلقة بالاقتصاد الكلي الرسمية التي يتبناها البنك المركزي الأوروبي، فإنه قد يستفيد من إدراج التوقعات والسيناريوهات البديلة والمناقشات النوعية للاتجاهات المُستقبلية.
ينتج البنك المركزي الأوروبي بالفعل الكثير من التحليلات عالية الجودة والملائمة التي تناسب المشروع. وكان كبير خبراء الاقتصاد في البنك المركزي الأوروبي فيليب لين، من بين آخرين، قد قدم في وقت مبكر عملاً - في مؤتمر مراقبي البنك المركزي الأوروبي في مارس/آذار عام 2023 - والذي يُشير إلى أن التضخم في منطقة اليورو قد ينخفض بسرعة. ويقوم البنك المركزي الأوروبي الآن أيضاً بتحليل اتجاهات التضخم بتفاصيل مُبهرة ومُصنفة على النحو اللائق.
ثانيا، يتعين على لاجارد إعادة ترتيب أولويات حسن التوقيت مقارنة بمدى توافق الآراء الذي تم التوصل إليه أو عندما تم تغيير السياسة آخر مرة. فهناك علامات واعدة تشير إلى إمكانية إحداث التغيير بسهولة نسبياً. وقد خففت عضوة المجلس التنفيذي للبنك المركزي الأوروبي إيزابيل شنابل مؤخرًا من موقفها بشأن الزيادات الإضافية في أسعار الفائدة، مقتبسة من المقولة الساخرة الشهيرة لجون ماينارد كينز: "عندما تتغير الحقائق، أغير رأيي. ماذا تفعل يا سيدي؟"
ثالثاً، ينبغي أن تقتصر التوجيهات المستقبلية المعتمدة على الوقت على الحالات التي تكون فيها مزاياها واضحة وضرورية. وفي الأوقات المُضطربة، ستكون مثل هذه الحالات نادرة. وليس هناك ما يمنع البنك المركزي الأوروبي من إجراء هذا التغيير. فهو يعمل في بعض الأحيان بسرعة كبيرة وحاسمة بالفعل، كما حدث عند طرح برنامج مشتريات الطوارئ الوبائية في مارس/آذار 2020، وعند تجاوز توجيهاته المُسبقة لشراء الأصول في مارس/آذار عام 2022، وعند الإعلان عن أداة حماية النقل في يوليو/تموز 2022. في تلك الحالات، يتفوق الهدف على توافق الآراء والتوجيهات الموجودة مُسبقًا. لكن الحالة المُتطرفة تُمثل عائقًا كبيرًا بشكل غير ضروري أمام اتخاذ القرارات في الوقت المناسب.
لا تزال التوقعات الاقتصادية مُتقلبة، بما في ذلك التضخم على مستوى العالم وفي منطقة اليورو. المزيد من المفاجآت تنتظرنا بالتأكيد. تتطلب الأوقات غير المؤكدة القيادة والمرونة ــ الاستعداد والقدرة على الاستجابة بمرونة وبشكل مناسب للتغيرات و الظروف غير المتوقعة، حتى عندما لا تكون هناك أزمة فورية تلوح في الأفق.
To have unlimited access to our content including in-depth commentaries, book reviews, exclusive interviews, PS OnPoint and PS The Big Picture, please subscribe
While both the American and Chinese Gilded Ages raised material standards of living for hundreds of millions of people, their endemic corruption produced radically unequal and unsustainable growth. Ultimately, both periods offer cautionary tales about unbridled crony capitalism, not models for blind emulation.
explains how corruption both drove the country's GDP growth and sowed the seeds for its current economic problems.
Since taking power in 2014, Prime Minister Narendra Modi and his ruling Bharatiya Janata Party have stoked Hindu nationalism, hollowed out India’s democracy, and overseen an economy that is probably performing far worse than official figures suggest. And yet Modi and the BJP are genuinely popular, making them likely – though not certain – to emerge victorious when the ongoing parliamentary election concludes in June.
نيويورك ــ كثيراً ما يجد البنك المركزي الأوروبي نفسه "خلف مُنعطف" الأحداث. نحن نعتقد أن اللوم يقع على عملية صنع القرار فيه، وليس على بنيته المؤسسية أو موظفيه. وكما كشفت رئيسة البنك المركزي الأوروبي كريستين لاجارد في المؤتمر الصحفي الذي انعقد في الرابع عشر من ديسمبر/كانون الأول عام 2023 قائلة: "لم نُناقش تخفيضات أسعار الفائدة على الإطلاق... بين رفع أسعار الفائدة وخفضها، هناك استقرار طويل الأمد، وتوقف مُستمر".
لم يكن هذا التصريح غريبًا فحسب، بل كان غير مفيد إلى حد ما. وفي الوقت الذي أعلنت فيه لاجارد ذلك، كان التضخم الأساسي السنوي في منطقة اليورو لمدة ستة أشهر (باستثناء أسعار المواد الغذائية والطاقة) عند مستوى 2.5%، استناداً إلى بيانات البنك المركزي الأوروبي، بعد أن انخفض لعدة أشهر، مما أثار دهشة الجميع. وفي حين يزعم جميع أعضاء مجلس إدارة البنك المركزي الأوروبي الآن أن السياسة النقدية مُقيدة، فإن إجمالي بيانات التضخم والأنشطة ــ القوية والناعمة، المُبكرة والمُتزامنة ــ كان من الواجب أن تدعو إلى مناقشة ما إذا كانت هذه السياسة مُقيدة أكثر مما ينبغي.
ومع ذلك، كان تعليق لاجارد مفيدًا، حيث أظهر أن البنك المركزي الأوروبي يربط توقيت التخفيض المُحتمل لأسعار الفائدة بتوقيت الارتفاع الأخير - أي بالماضي. والمعنى الضمني هنا أن عملية صنع القرار في البنك المركزي الأوروبي ليست بطيئة للغاية (خارج الأزمات) فحسب، بل أيضاً رجعية بشكل مُفرط.
هناك العديد من الأمثلة الحديثة التي تدعم هذا الاستنتاج. يتمثل أحدها في البداية المتأخرة لدورة التشديد الأخيرة. ولم ينته صافي مشتريات البنك المركزي الأوروبي من الأصول إلا في شهر يونيو/حزيران 2022، ولم يبدأ دورة رفع أسعار الفائدة إلا في يوليو/تموز 2022. ويكمن مثال آخر في القرار المفاجئ الذي اتخذه البنك المركزي الأوروبي برفع أسعار الفائدة في سبتمبر/أيلول 2023، عندما كان التضخم يعرف انخفاضًا سريعًا بالفعل لعدة أشهر. ويتمثل مثال آخر في إعلانه في الرابع عشر من ديسمبر/كانون الأول 2023 عن عزمه تقليص إعادة الاستثمار في محفظة برنامج مشتريات الطوارئ الوبائية (PEPP) خلال النصف الثاني من عام 2024، قبل وقف عن عمليات إعادة الاستثمار في نهاية العام.
هناك ثلاثة أسباب وراء جمود البنك المركزي الأوروبي: التركيز المُفرط على التوصل إلى إجماع واسع النطاق داخل مجلس الإدارة؛ والوزن غير المتناسب الممنوح للبيانات المتأخرة؛ والاستمرارية "الداخلية" للسياسة.
يُعوض نهج لاجارد الذي يركز على التوافق في الآراء جزئيًا عن فترة ولاية سلفها ماريو دراجي، والتي تركت البنك المركزي الأوروبي منقسمًا على نحو غير مسبوق، وهي تستحق الثناء لإصلاح تلك الانقسامات بدلاً من مجرد إخفائها. ولكن وجهات النظر حول السياسة النقدية في مجلس إدارة البنك المركزي الأوروبي غالبًا ما تتباين على نطاق واسع، وذلك بسبب الاختلافات الاقتصادية والمواقف المختلفة تجاه التضخم في مختلف الدول الأعضاء في منطقة اليورو. وفي ظل هذه الظروف، فإن عملية صُنع القرار التي تُركز على توافق الآراء سوف تأتي باستمرار على حساب حسن التوقيت والفعالية.
Subscribe to PS Digital
Access every new PS commentary, our entire On Point suite of subscriber-exclusive content – including Longer Reads, Insider Interviews, Big Picture/Big Question, and Say More – and the full PS archive.
Subscribe Now
يبدو أيضًا أن البنك المركزي الأوروبي قد قلل من أهمية التوقعات في قراراته. ومرة أخرى، يُعد هذا التعديل مفهوماً نظراً لأخطاء التنبؤ الكبيرة في السنوات الأخيرة. ومع ذلك، من غير المُرجح أن تُحقق التوقعات "البسيطة" المبنية على مؤشرات متزامنة أو اتجاهات سابقة نتائج أفضل؛ إنها حالة كلاسيكيةلخوض الحرب الأخيرة. ولنتأمل هنا هوس البنك المركزي الأوروبي بتراجع معدلات التضخم الأساسية ونمو الأجور. وما لم تكن هناك علامات واضحة تُشير إلى دوامة أسعار الأجور (التي لا يوجد أي منها حاليًا)، فإن الأجور ــ وخاصة الأجور التي تم التفاوض عليها ــ تُعَد من بين البيانات الأكثر تراجعًا في عملية التضخم.
وأخيرًا، تميل التدابير السياسية التي يتخذها البنك المركزي الأوروبي إلى الاستدامة. تتميز قراراته المتعلقة بأسعار الفائدة وعمليات شراء الأصول التي يقوم بها بتوجيهات مستقبلية واسعة النطاق تعتمد على الوقت، وتمتد أحيانًا لسنوات قادمة. وكان مثل هذا الإصرار على السياسات ضرورياً في بعض الأحيان في الماضي ــ كما كان الحال مع برنامج شراء الأصول الأصلي الذي تم إطلاقه في عام 2015، أو السلسلة الأولية من عمليات إعادة التمويل الطويلة الأجل. ولكن عندما تتغير الظروف بسرعة، فإن استمرار السياسة يجعل البنك المركزي الأوروبي مُستعداً للمقايضة بين التوجيهات المُسبقة المُعتمدة على الوقت، وصنع السياسات المناسبة التي تعتمد على الدولة.
وبالتالي، كانت هذه العوامل الثلاثة مُجتمعة سبباً في وضع البنك المركزي الأوروبي هيكليًا خلف المُنحنى. ولحسن الحظ، هناك ثلاثة تعديلات يمكن إجراؤها للتوصل إلى قرارات سياسية في الوقت المناسب. فأولاً وقبل كل شيء، يجب أن ترتكز قرارات البنك المركزي الأوروبي على المعلومات التطلعية. لا شك أن المستقبل غير مؤكد، لذا فإن هذا النهج مُحتمل بالضرورة. ونظراً لجمود عملية التوقعات المتعلقة بالاقتصاد الكلي الرسمية التي يتبناها البنك المركزي الأوروبي، فإنه قد يستفيد من إدراج التوقعات والسيناريوهات البديلة والمناقشات النوعية للاتجاهات المُستقبلية.
ينتج البنك المركزي الأوروبي بالفعل الكثير من التحليلات عالية الجودة والملائمة التي تناسب المشروع. وكان كبير خبراء الاقتصاد في البنك المركزي الأوروبي فيليب لين، من بين آخرين، قد قدم في وقت مبكر عملاً - في مؤتمر مراقبي البنك المركزي الأوروبي في مارس/آذار عام 2023 - والذي يُشير إلى أن التضخم في منطقة اليورو قد ينخفض بسرعة. ويقوم البنك المركزي الأوروبي الآن أيضاً بتحليل اتجاهات التضخم بتفاصيل مُبهرة ومُصنفة على النحو اللائق.
ثانيا، يتعين على لاجارد إعادة ترتيب أولويات حسن التوقيت مقارنة بمدى توافق الآراء الذي تم التوصل إليه أو عندما تم تغيير السياسة آخر مرة. فهناك علامات واعدة تشير إلى إمكانية إحداث التغيير بسهولة نسبياً. وقد خففت عضوة المجلس التنفيذي للبنك المركزي الأوروبي إيزابيل شنابل مؤخرًا من موقفها بشأن الزيادات الإضافية في أسعار الفائدة، مقتبسة من المقولة الساخرة الشهيرة لجون ماينارد كينز: "عندما تتغير الحقائق، أغير رأيي. ماذا تفعل يا سيدي؟"
ثالثاً، ينبغي أن تقتصر التوجيهات المستقبلية المعتمدة على الوقت على الحالات التي تكون فيها مزاياها واضحة وضرورية. وفي الأوقات المُضطربة، ستكون مثل هذه الحالات نادرة. وليس هناك ما يمنع البنك المركزي الأوروبي من إجراء هذا التغيير. فهو يعمل في بعض الأحيان بسرعة كبيرة وحاسمة بالفعل، كما حدث عند طرح برنامج مشتريات الطوارئ الوبائية في مارس/آذار 2020، وعند تجاوز توجيهاته المُسبقة لشراء الأصول في مارس/آذار عام 2022، وعند الإعلان عن أداة حماية النقل في يوليو/تموز 2022. في تلك الحالات، يتفوق الهدف على توافق الآراء والتوجيهات الموجودة مُسبقًا. لكن الحالة المُتطرفة تُمثل عائقًا كبيرًا بشكل غير ضروري أمام اتخاذ القرارات في الوقت المناسب.
لا تزال التوقعات الاقتصادية مُتقلبة، بما في ذلك التضخم على مستوى العالم وفي منطقة اليورو. المزيد من المفاجآت تنتظرنا بالتأكيد. تتطلب الأوقات غير المؤكدة القيادة والمرونة ــ الاستعداد والقدرة على الاستجابة بمرونة وبشكل مناسب للتغيرات و الظروف غير المتوقعة، حتى عندما لا تكون هناك أزمة فورية تلوح في الأفق.