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Die Rückkehr der Immobilienblase

CAMBRIDGE – Durch die Finanzkrise von 2008-2009 wurde eine erhebliche Schwäche in der Struktur des globalen Finanzsystems sichtbar: ein Übernachtmarkt für Hypothekenpapiere, der das damalige Platzen der Immobilienblase nicht verkraften konnte. Bis heute, etwa neun Jahre später, wurde dieses Problem immer noch nicht zufriedenstellend gelöst.

Als damals die Krise ausbrach, verliehen Unternehmen und Investoren in den Vereinigten Staaten ihr überschüssiges Bargeld über Nacht an die Banken und andere Finanzinstitute, die das Geld dann am nächsten Morgen einschließlich Zinsen zurückzahlen mussten. Da die Einlagenversicherungen der Banken nur Summen bis zu 100.000 Dollar abdeckten, legten Investoren, die Millionenbeträge zur Verfügung hatten, ihr Geld oft am Übernachtmarkt an, und verwendeten hochgradig verlässliche US-Staatsanleihen mit langer Laufzeit als Sicherheit.

Diese Übernachtgläubiger konnten aber noch höhere Renditen erzielen, wenn sie riskantere Hypothekenpapiere als Absicherung verwendeten. Viele von ihnen konnten dieser Versuchung nicht widerstehen. So wurden auf dem völlig überhitzten US-Immobilienmarkt bald Billionen umgesetzt.

Schnell wurde allerdings klar, dass die gebündelten Anlageprodukte, die hinter diesen Transaktionen steckten, häufig ziemlich instabil waren, da sie aus Hypotheken bestanden, deren Qualität immer geringer wurde. Spätestens 2009 gerieten die Unternehmen dann in Panik. Die Idee, gebündelte Hypotheken als Sicherheit für über Nacht angelegte Gelder zu verwenden, geriet immer mehr in Verruf. Daher wurden diese Gelder aus dem Finanzsystem abgezogen, das aber inzwischen davon abhängig geworden war und deshalb zum Erliegen kam. Die Angst nahm zu, es wurden keine Kredite mehr vergeben, und die Wirtschaft geriet in eine Rezession.

Nach dieser Erfahrung gab es Bemühungen, das Finanzsystem sicherer zu machen. Vor allem wurde beabsichtigt, den hypothekengestützten Kreditgebern eine Rückzahlung zu garantieren, um sie davon abzuhalten, beim ersten Anzeichen von Problemen ihr Geld abzuziehen. Werden lediglich ein oder zwei Banken insolvent, kann dies auch funktionieren. Lässt aber ein landesweites Finanzproblem mehrere Finanzunternehmen gleichzeitig zusammenbrechen, ist dieser Ansatz wirkungslos.

Dies ist eine schlechte Nachricht. Immerhin ist es normal, dass der Immobilienmarkt alle ein oder zwei Jahrzehnte überhitzt. Ist das System stabil genug, kann es abkühlen, ohne dass eine Katastrophe ausgelöst wird. Momentan allerdings ist der billionenschwere Übernachtmarkt für Immobilienhypotheken derart groß, dass das Finanzsystem durch das Platzen einer Immobilienblase ernsthaft in Gefahr geraten könnte.

Die bisherigen Reformen lindern diese Gefahr kaum, da sie hauptsächlich davon abhängen, dass die Behörden und Banken innerhalb von 48 Stunden nach der Insolvenz einer Bank einen komplexen und bislang unerprobten Rückzahlungsprozess durchführen. Brechen mehrere Banken gleichzeitig zusammen, wird dies extrem schwierig.

Im Fall einer Immobilienkrise ist es absehbar, dass die Kreditgeber erneut in Panik geraten und ihre Übernachtkredite abziehen, da sie sich nicht darauf verlassen werden, dass dieser bislang unerprobte Prozess zur Stabilisierung der Banken tatsächlich funktioniert. Wie bereits in den Jahren 2008 und 2009 würden die Banken wieder aus Geldmangel ihre Kreditvergabe stoppen und damit eine erneute Rezession einleiten.

Die Ironie des Schicksals dabei ist, dass die Umstrukturierungsbemühungen vor einem solchen Schock dazu führen, dass die Kreditgeber noch mehr Geld in den Übernachtmarkt stecken. Dadurch wird dieser aufgeblasen, was die Kreditvergabe für Hypotheken erleichtert und die Kosten eines Zusammenbruchs noch vergrößert.

Dies ist keine bloße Spekulation. Die meisten Beobachter des Hypothekenmarkts glauben, dass dessen Wachstum beschleunigt wurde, nachdem der Kongress im Jahr 2005 Hypothekenanleihen von den meisten Insolvenzregelungen ausgenommen hatte – um damit die Wartezeit für deren Rückzahlung zu verringern. Diese Änderung veranlasste die Hypothekengläubiger zu der Annahme, ihre Tätigkeit sei hochgradig sicher: Sie mussten sich noch nicht einmal mehr Gedanken über die Bonität der Schuldner machen. Als die Krise dann zuschlug, brach dieses Vertrauen schnell zusammen, und die Investoren ergriffen die Flucht.

Diese Situation habe ich kürzlich mit den Entwicklungen in Hurrikan-Gebieten wie den Florida-Keys verglichen: Dort führen verschärfte Bauregeln dazu, dass die Gebäude einer Sturmflut besser standhalten können. Solche oder ähnliche Maßnahmen haben allerdings eine Erhöhung der Einwohnerzahl zur Folge. Bei einem Hurrikan geraten Bürger dann in Panik – insbesondere dann, wenn sich herausstellt, dass die Gebäude doch nicht so stabil sind wie erwartet. Wenn dann eine höhere Anzahl von Einwohnern gleichzeitig die Flucht ergreift, wird der Fluchtweg schnell blockiert, was alle in Gefahr bringt.

Hypothekenpapiere so zu behandeln, als seien sie US-Staatsanleihen, war bereits im Jahr 2008 ein Fehler und ist es auch heute noch. Eine Lösung wäre, dass die US-Behörden die Schutzmechanismen des Übernachtgeldmarktes für US-Staatsanleihen stärken, der nicht durch Panik oder Blasenbildung gefährdet ist. Gleichzeitig muss ein Großteil der gesetzlichen Vergünstigungen für die kurzfristige Übernachtfinanzierung der Hypothekenpapiere rückgängig gemacht werden.

Zu diesem Zweck hat Senator Jack Reed im letzten Dezember einen Gesetzesentwurf vorgeschlagen, der die Regulierungsbehörden dazu verpflichten würde, den destabilisierenden Einfluss von Restrukturierungsregeln auf das Finanzsystem stärker zu überwachen. Dies ist ein Schritt in die richtige Richtung. Der Kongress muss außerdem damit aufhören, den Eigenheimbesitz immer stärker zu fördern, da dies in der Vergangenheit dazu geführt hat, dass mehr Hypothekenkredite vergeben und damit auch die Verkäufe der daraus bestehenden gebündelten Anlagepapiere erleichtert wurden.

Auch durch ein besseres Management der US-Staatsschulden könnte das Finanzsystem sicherer gemacht werden. Der Übernachtmarkt für gebündelte Hypothekenkredite existiert zum Teil deshalb, weil für Unternehmen, die einen leichten Zugang zu Bargeld brauchen, ohne das Risiko unversicherter Bankeinlagen eingehen zu müssen, nicht genug kurzfristige US-Staatsanleihen zur Verfügung stehen. Gäbe das US-Finanzministerium mehr kurzfristige – anstatt langfristige – Anleihen aus, müssten die Kreditgeber weniger auf Hypothekenpapiere zurückgreifen. Entsprechende Vorschläge wurden bereits gemacht, aber noch keiner von ihnen umgesetzt.

Die globale Finanzkrise, die 2008 durch den Zusammenbruch des US-Immobilienmarkts ausgelöst wurde, lehrt uns einige wichtige Lektionen darüber, wie leicht das Finanzsystem durch einen Immobilienkollaps in Mitleidenschaft geraten kann. Leider haben die Politiker daraus noch nicht die richtigen Schlüsse gezogen.

Aus dem Englischen von Harald Eckhoff