Finanční krize v posledních dvaceti letech – zmiňme alespoň mezinárodní dlužní krizi v roce 1982, Mexickou krizi v roce 1994, krizi vznikajících trhů v letech 1997-99 a současnou krizi, které čelí Argentina a Turecko – měly jeden společný charakteristický rys: byly odsunuty na okraj světové ekonomiky. Následkem jsou obrovské rozdíly v hospodářských a finančních výsledcích. Zatímco periferie procházela jednou krizí za druhou, střed zůstal pozoruhodně stabilní a prosperující. Jak to vysvětlit a co s tím udělat?
V historii vedly finanční krize prakticky pravidelně k nastolení větší regulace, která sebou nese příchod centrálních bank a dalších dozorčích orgánů. V zemích stojících ve středu světové ekonomiky jsou nyní tyto instituce dostatečně silné na to, aby dokázaly odvrátit finanční problémy srovnatelné s těmi, které se vyskytly ve třicátých letech. Rozvoj mezinárodního regulačního aparátu však s globalizací finančních trhů krok neudržel. Krize v letech 1997-99 mohou být alespoň částečně přičteny skutečnosti, že kapitálové trhy rozvojových zemí se otevřely předčasně, dříve než byly jejich finanční instituce k takovému kroku dostatečně silné.
Od krizových let 1997-99 byl zdůrazňován význam posilování regulačních mechanismů v hospodářstvích se vznikajícím trhem. Mezinárodní regulační mechanismus však byl v podstatě oslaben. Značně rozšířený je názor, že záchranné balíčky MMF vlastně ke krizi přispěly, a to vytvářením toho, co ekonomové označují jako “morální riziko”. V tržních subjektech totiž budí očekávání, že MMF zachrání země, které se ocitnou v potížích, a pomůže investorům, kteří jim půjčky poskytli. Záchranné balíčky MMF podle tohoto názoru oslabují tržní disciplínu a podporují důvěru v iracionální a neudržitelné půjčky.
Na tomto názoru něco je. Skalní zastánci trhu, kteří tvrdí, že jedinou překážkou zdravých základů mezinárodního finančního systému je morální riziko, se však mýlí. Systém je totiž silně nakloněn ve prospěch zemí středu – především Spojených států – které peněžní politiku určují. Odstranění morálního rizika pouze umožní, aby se zakořeněná nevýhoda periferních zemí odrazila ve výši a dostupnosti kapitálu. A to se již i stalo, přestože si to mnozí ještě neuvědomili.
V průběhu krize v letech 1997-99 a v době jejího doznívání provedl MMF obrat čelem vzad a soukromému sektoru záruky neposkytl. Náklady na sdílení břemen byly vyjádřeny v tržních cenách. Následkem toho se výrazně zvýšilo riziko pro vznikající finanční trh a kalkulace rizika/zisku vyznívala v neprospěch investic na vznikajícím trhu.
Změna strategie MMF úspěšně zabrání opětovnému boomu na vznikajícím trhu, ale již teď vytvořila problém, který působí opačným směrem: vysoká cena a nedostupnost kapitálu jsou nakažlivé choroby. Projevují se nejen nepřítomností zahraničních investic, ale také mizením domácího kapitálu. Domácí společnosti v periferních zemích se ocitají v nevýhodě vůči multinárodním společnostem.
Pokud dáme dohromady domácí půjčky, portfoliové investice a tok soukromých půjček, vidíme u vznikajících trhů od roku 1997 jasný odliv – z kladných 81,7 miliard amerických dolarů v roce 1996 k záporným 104,7 miliardám dolarů v roce 2000. To vyrovnávají mírně zvýšené zahraniční přímé investice a oficiální finančnictví. Šokujících 64 % z celkového čistého vývozu kapitálu za rok 2000 putovalo do Spojených států za vidinou lepších investičních příležitostí. V letech 1997-99 to bylo průměrně 35 %.
Je jasné, že z globálního finančního trhu nestačí odstranit morální riziko. Potřebné jsou nové podněty, které by vytvářely několikastupňové hrací pole a podpořily příliv kapitálu do periferních zemí. Takové podněty by mohly přijít v podobě kreditních garancí a dalších výhod. Upevnilo by to moc a vliv MMF na odvrácení příštích krizí.
Všeobecné principy jsou patrné na první pohled: měla by nastat větší rovnováha mezi podporou zemí kráčejícími správným směrem a penalizací těch, které tak nečiní. Tyto dva cíle jsou ve vzájemném vztahu: MMF může intenzivněji ovlivnit hospodářskou politiku jednotlivých zemí podnětnou pomocí, dříve než se na něj tyto země obrátí v krizové situaci.
Pro naplnění těchto principů navrhuji následující opatření:
• MMF by měl země hodnotit. Země s nejvyšším hodnocením by automaticky mohly žádat o podporu a věřitelům by se zaručilo, že v případě zavedení programu MMF budou jejich nároky plně respektovány. To by výrazně důvěryhodnost dané země zvyšovalo. Naopak zemím s nejnižším hodnocením by MMF dal předem jasně najevo, že nebude ochoten zahajovat program bez účasti soukromého sektoru. Caveat emptor : Ať se má kupující na pozoru. Mohly by být i další stupně, u nichž by MMF mohl trvat na různé míře spoluúčasti na vyrovnání.
• Basilejská dohoda, která vymezuje mezinárodně povolené kapitálové požadavky na komerční banky, by mohla zohlednit hodnocení MMF různými kapitálovými požadavky.
• Federální rezervní fond, Evropská centrální banka, Anglická banka a Japonská banka by mohly vybraným zemím poskytovat určité výhody. Toto privilegium by však bylo vyhrazeno jen pro stanovené země nebo pro určité obzvlášť nebezpečné situace.
Tyto změny by mohly začít platit až po vyřešení několika právních problémů. MMF dnes například nemá právo vynucovat sdílení finanční ztráty se soukromým sektorem a nemůže ani nabídnout podporu v bankrotu proti žalobě věřitele v době reorganizace dluhu (americký ministr financí O’Neill nedávno vyjádřil takovému mechanismu podporu).
Tyto reformy by poskytly MMF a jeho členům účinnější nástroje pro boj s mezinárodními finančními krizemi a snížily by hospodářskou nerovnost mezi zeměmi ve středu světového systému a zeměmi na jeho periferii. Než je bude možno naplnit, bude zapotřebí vyvrátit námitky tržních fundamentalistů, kteří chtějí MMF odstranit nebo oslabit.
Finanční krize v posledních dvaceti letech – zmiňme alespoň mezinárodní dlužní krizi v roce 1982, Mexickou krizi v roce 1994, krizi vznikajících trhů v letech 1997-99 a současnou krizi, které čelí Argentina a Turecko – měly jeden společný charakteristický rys: byly odsunuty na okraj světové ekonomiky. Následkem jsou obrovské rozdíly v hospodářských a finančních výsledcích. Zatímco periferie procházela jednou krizí za druhou, střed zůstal pozoruhodně stabilní a prosperující. Jak to vysvětlit a co s tím udělat?
V historii vedly finanční krize prakticky pravidelně k nastolení větší regulace, která sebou nese příchod centrálních bank a dalších dozorčích orgánů. V zemích stojících ve středu světové ekonomiky jsou nyní tyto instituce dostatečně silné na to, aby dokázaly odvrátit finanční problémy srovnatelné s těmi, které se vyskytly ve třicátých letech. Rozvoj mezinárodního regulačního aparátu však s globalizací finančních trhů krok neudržel. Krize v letech 1997-99 mohou být alespoň částečně přičteny skutečnosti, že kapitálové trhy rozvojových zemí se otevřely předčasně, dříve než byly jejich finanční instituce k takovému kroku dostatečně silné.
Od krizových let 1997-99 byl zdůrazňován význam posilování regulačních mechanismů v hospodářstvích se vznikajícím trhem. Mezinárodní regulační mechanismus však byl v podstatě oslaben. Značně rozšířený je názor, že záchranné balíčky MMF vlastně ke krizi přispěly, a to vytvářením toho, co ekonomové označují jako “morální riziko”. V tržních subjektech totiž budí očekávání, že MMF zachrání země, které se ocitnou v potížích, a pomůže investorům, kteří jim půjčky poskytli. Záchranné balíčky MMF podle tohoto názoru oslabují tržní disciplínu a podporují důvěru v iracionální a neudržitelné půjčky.
Na tomto názoru něco je. Skalní zastánci trhu, kteří tvrdí, že jedinou překážkou zdravých základů mezinárodního finančního systému je morální riziko, se však mýlí. Systém je totiž silně nakloněn ve prospěch zemí středu – především Spojených států – které peněžní politiku určují. Odstranění morálního rizika pouze umožní, aby se zakořeněná nevýhoda periferních zemí odrazila ve výši a dostupnosti kapitálu. A to se již i stalo, přestože si to mnozí ještě neuvědomili.
V průběhu krize v letech 1997-99 a v době jejího doznívání provedl MMF obrat čelem vzad a soukromému sektoru záruky neposkytl. Náklady na sdílení břemen byly vyjádřeny v tržních cenách. Následkem toho se výrazně zvýšilo riziko pro vznikající finanční trh a kalkulace rizika/zisku vyznívala v neprospěch investic na vznikajícím trhu.
Změna strategie MMF úspěšně zabrání opětovnému boomu na vznikajícím trhu, ale již teď vytvořila problém, který působí opačným směrem: vysoká cena a nedostupnost kapitálu jsou nakažlivé choroby. Projevují se nejen nepřítomností zahraničních investic, ale také mizením domácího kapitálu. Domácí společnosti v periferních zemích se ocitají v nevýhodě vůči multinárodním společnostem.
Pokud dáme dohromady domácí půjčky, portfoliové investice a tok soukromých půjček, vidíme u vznikajících trhů od roku 1997 jasný odliv – z kladných 81,7 miliard amerických dolarů v roce 1996 k záporným 104,7 miliardám dolarů v roce 2000. To vyrovnávají mírně zvýšené zahraniční přímé investice a oficiální finančnictví. Šokujících 64 % z celkového čistého vývozu kapitálu za rok 2000 putovalo do Spojených států za vidinou lepších investičních příležitostí. V letech 1997-99 to bylo průměrně 35 %.
Je jasné, že z globálního finančního trhu nestačí odstranit morální riziko. Potřebné jsou nové podněty, které by vytvářely několikastupňové hrací pole a podpořily příliv kapitálu do periferních zemí. Takové podněty by mohly přijít v podobě kreditních garancí a dalších výhod. Upevnilo by to moc a vliv MMF na odvrácení příštích krizí.
Všeobecné principy jsou patrné na první pohled: měla by nastat větší rovnováha mezi podporou zemí kráčejícími správným směrem a penalizací těch, které tak nečiní. Tyto dva cíle jsou ve vzájemném vztahu: MMF může intenzivněji ovlivnit hospodářskou politiku jednotlivých zemí podnětnou pomocí, dříve než se na něj tyto země obrátí v krizové situaci.
Pro naplnění těchto principů navrhuji následující opatření:
• MMF by měl země hodnotit. Země s nejvyšším hodnocením by automaticky mohly žádat o podporu a věřitelům by se zaručilo, že v případě zavedení programu MMF budou jejich nároky plně respektovány. To by výrazně důvěryhodnost dané země zvyšovalo. Naopak zemím s nejnižším hodnocením by MMF dal předem jasně najevo, že nebude ochoten zahajovat program bez účasti soukromého sektoru. Caveat emptor : Ať se má kupující na pozoru. Mohly by být i další stupně, u nichž by MMF mohl trvat na různé míře spoluúčasti na vyrovnání.
• Basilejská dohoda, která vymezuje mezinárodně povolené kapitálové požadavky na komerční banky, by mohla zohlednit hodnocení MMF různými kapitálovými požadavky.
• Federální rezervní fond, Evropská centrální banka, Anglická banka a Japonská banka by mohly vybraným zemím poskytovat určité výhody. Toto privilegium by však bylo vyhrazeno jen pro stanovené země nebo pro určité obzvlášť nebezpečné situace.
Tyto změny by mohly začít platit až po vyřešení několika právních problémů. MMF dnes například nemá právo vynucovat sdílení finanční ztráty se soukromým sektorem a nemůže ani nabídnout podporu v bankrotu proti žalobě věřitele v době reorganizace dluhu (americký ministr financí O’Neill nedávno vyjádřil takovému mechanismu podporu).
Tyto reformy by poskytly MMF a jeho členům účinnější nástroje pro boj s mezinárodními finančními krizemi a snížily by hospodářskou nerovnost mezi zeměmi ve středu světového systému a zeměmi na jeho periferii. Než je bude možno naplnit, bude zapotřebí vyvrátit námitky tržních fundamentalistů, kteří chtějí MMF odstranit nebo oslabit.