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Moderner geldpolitischer Unsinn

CAMBRIDGE – Kaum dass die US Federal Reserve die wütend kritischen Tweets von Präsident Donald Trump abgewehrt zu haben scheint, entfaltet sich bereits die nächste Schlacht um die Unabhängigkeit der Notenbank. Und diese könnte potenziell das gesamte globale Finanzsystem zu destabilisieren.

Eine Anzahl führender linker Demokraten („Progressive“) in den USA, die nach den Wahlen 2020 durchaus an der Macht sein könnten, haben sich dafür ausgesprochen, die Bilanz der Fed – insbesondere angesichts der derzeit niedrigen Inflation und Zinssätze – als Melkkuh zur Finanzierung neuer Sozialprogramme zu nutzen. Zu den prominenten Unterstützern dieser Idee, die häufig als „moderne geldpolitische Theorie“ (oder MMT) bezeichnet wird, gehört eine der größten Hoffnungsträgerinnen der Demokratischen Partei, die Kongressabgeordnete Alexandria Ocasio-Cortez. Obwohl die vorgebrachten Argumente ein Körnchen Wahrheit enthalten, beruhen sie zugleich auf einigen grundlegenden Fehlannahmen.

US-Notenbankpräsident Jerome Powell konnte sich kaum beherrschen, als er gebeten wurde, dieses neue progressive Dogma zu kommentieren. „Die Vorstellung, dass Defizite für Länder, die Kredite in ihrer eigenen Währung aufnehmen können, keine Rolle spielen, ist meiner Meinung nach schlicht falsch“, insistierte Powell bei einer US-Senatsanhörung im letzten Monat. Die US-Schulden, so ergänzte er, seien im Verhältnis zum BIP ohnehin schon sehr hoch und, noch schlimmer, stiegen deutlich schneller als sie sollten.

Mit seiner Meinung zu dieser Defizitidee hat Powell völlig Recht; sie ist schlicht Blödsinn. Die USA haben das Glück, Schuldverschreibungen in Dollar ausgeben zu können, aber die Notenpresse ist kein Allheilmittel. Wenn die Anleger in Bezug auf die Anleihen eines Landes zurückhaltender werden, werden sie voraussichtlich auch an seiner Währung nicht sonderlich interessiert sein. Wenn dieses Land also versucht, eine Menge davon auf den Markt zu werfen, ist die Folge Inflation. Selbst die Umstellung auf eine Planwirtschaft (möglicherweise das Ziel einiger MMT-Unterstützer) würde dieses Problem nicht lösen.

Über Powells zweiten Punkt – dass die Verschuldung der USA bereits hoch sei und zu schnell steige – kann man schon eher diskutieren. Natürlich stimmt es, dass die Schulden auf die Dauer nicht schneller steigen dürfen als das BIP, aber eine ganze Weile können sie es. Die heutigen langfristigen inflationsbereinigten Zinsen in den USA sind nur etwa halb so hoch wie 2010, deutlich niedriger, als die Märkte damals prognostizierten, und deutlich niedriger als die Prognosen der Fed und des Internationalen Währungsfonds. Zugleich ist die Inflation bereits für einen längeren Zeitraum niedriger, als praktisch jedes Wirtschaftsmodell angesichts des robusten Wachstums und der sehr niedrigen Arbeitslosigkeit in den USA vorhergesagt hätte.

Und obwohl die USA das Epizentrum der globalen Finanzkrise waren, hat der US-Dollar innerhalb des globalen Handels und Finanzwesens zunehmend an Dominanz gewonnen. Derzeit deckt sich die Welt fröhlich weiter zu bemerkenswert niedrigen Zinsen mit Dollaranleihen ein. Wie man diese erhöhte Fähigkeit der USA zur Kreditaufnahme nutzt, ist letztlich eine politische Entscheidung

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Allerdings wäre es töricht, anzunehmen, dass das derzeitige günstige Umfeld dauerhaft Bestand haben wird, oder die realen Risiken zu ignorieren, denen Länder mit hohen und weiter steigenden Schulden ausgesetzt sind. Hierzu gehören potenziell schwierigere Kompromisse zwischen Risiken und Chancen beim Einsatz fiskalpolitischer Maßnahmen zur Bekämpfung einer Finanzkrise, zur Reaktion auf eine große Naturkatastrophe oder Pandemie oder zur Mobilisierung für einen physischen Konflikt oder Cyber-Krieg. Wie eine Menge empirischer Belege gezeigt haben, drückt nichts so sehr auf das langfristige Trendwachstum eines Landes wie ein eingeschränkter finanzieller Bewegungsspielraum in einer Krise.

Der richtige Ansatz beim Ausbalancieren von Risiken und Chancen besteht für eine Regierung darin, die Laufzeitstruktur ihrer Schulden zu verlängern und statt kurzfristiger langfristige Kredite aufzunehmen. Dies hilft, die Kosten des Schuldendienstes zu stabilisieren, wenn die Zinsen steigen. Und falls die Lage richtig schwierig wird, ist es deutlich einfacher, den Wert festgeschriebener langfristiger Schulden (sofern diese nicht an die Preisentwicklung gekoppelt sind) durch Inflation zu verringern als den kurzfristiger Schulden, bei denen die Regierung zur ständigen Umschuldung gezwungen ist.

Natürlich kann sich die Politik alternativ auch auf Finanzrepressionen stützen, um ihre Schuldenlast abzubauen, und die Bürger zwingen, Staatsanleihen zu Zinsen zu halten, die unterhalb des Marktzinses liegen. Aber das ist eher eine Option für Japan, wo die meisten Schuldpapiere im Inhalt gehalten werden, als für die USA, die stark auf ausländische Käufer angewiesen sind.

Die Fed kurzfristige Schuldverschreibungen ausgeben zu lassen, um langfristige Staatsanleihen zu kaufen, geht völlig in die falsche Richtung, weil es die Laufzeit der von privaten Anlegern oder ausländischen Regierungen gehaltenen US-Staatsanleihen verkürzt. Anders als von vielen angenommen, ist die US-Notenbank kein unabhängiges Finanzinstitut: Sie gehört uneingeschränkt der Regierung.

Leider ist die Fed zu einem großen Teil selbst für die Verwirrung verantwortlich, die die Nutzung ihrer Bilanz umgibt. In den Jahren nach der Finanzkrise von 2008 verfolgte die Fed eine enorme „quantitative Lockerung“, bei der sie langfristige Staatsanleihen im Tausch gegen Bankreserven aufkaufte und die amerikanische Öffentlichkeit zu überzeugen suchte, dass dies auf wundersame Weise die Konjunktur ankurbeln würde. Eine quantitative Lockerung, die lediglich aus dem Ankauf von Staatsanleihen besteht, ist reiner Schwindel. Das US-Finanzministerium, die „Muttergesellschaft“ der Fed, hätte in etwa dasselbe erreichen können, indem es Schuldverschreibungen von einer Woche Laufzeit begeben hätte, und dann hätte die Fed nicht eingreifen müssen.

Vielleicht wird all der Unsinn über die moderne geldpolitische Theorie in Vergessenheit geraten. Aber das haben die Leute während Ronald Reagans US-Präsidentschaftswahlkampf 1980 auch über extreme Versionen der angebotsorientierten Wirtschaftspolitik gesagt. Es ist durchaus möglich, dass fehlgeleitete Vorstellungen die Frage der Unabhängigkeit der Fed doch in den Blickpunkt rücken werden, und das könnte unvorhersehbare und potenziell schwerwiegende Folgen haben. Wer also das stetige Beschäftigungswachstum und die niedrige Inflation des vergangenen Jahrzehnts langweilig findet: Die Dinge könnten bald aufregender werden.

Aus dem Englischen von Jan Doolan

http://prosyn.org/2uv476D/de;

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