23

De eurozone moet hervormen of sterven

OXFORD – Is er, na de verkiezing van een hervormingsgezinde, centristische president in Frankrijk, en met de herverkiezing van de Duitse bondskanselier Angela Merkel in het verschiet, hoop voor het in een impasse verkerende project van de Europese eenheidsmunt? Misschien, maar het lijkt nog steeds waarschijnlijker dat ons nóg een decennium van trage groei, doorspekt met periodieke, door schulden veroorzaakte stuiptrekkingen, te wachten staat. Als er een vastberaden beweging op gang zou worden gebracht in de richting van een begrotings- en een bankenunie, zouden de zaken zich veel beter kunnen ontwikkelen. Maar bij ontstentenis van beleid om de stabiliteit en de duurzaamheid te versterken, zijn de kansen op een uiteindelijke ineenstorting veel groter.

Het is waar dat er op de korte termijn veel redenen voor optimisme zijn. Het afgelopen jaar heeft de eurozone een solide conjunctureel herstel doorgemaakt en de verwachtingen – meer dan welke andere geavanceerde economie ook – overtroffen. En vergis u niet: de verkiezing van Emmanuel Macron is van grote betekenis, en doet de hoop opbloeien dat Frankrijk zijn economie voldoende nieuw leven zal weten in te blazen om een volledige en gelijkwaardige partner van Duitsland in het bestuur van de eurozone te worden. Macron en zijn economische team hebben tal van veelbelovende ideeën, en hij zal een grote meerderheid hebben in de Nationale Assemblée om ze ten uitvoer te leggen (hoewel het zal helpen als de Duitsers hem manoeuvreerruimte geven op het gebied van het begrotingstekort, in ruil voor hervormingen). Ook in Spanje vertalen de economische hervormingen zich nu in krachtiger groei.

Maar niet alles gaat goed. De Griekse economie groeit nog steeds nauwelijks, na een van de zwaarste recessies uit de geschiedenis, hoewel degenen die de Duitse bezuinigingsmaatregelen hiervan de schuld geven, duidelijk niet naar de cijfers hebben gekeken: onder aanmoediging van linkse Amerikaanse economen heeft Griekenland het wellicht zachtste bailout-pakket uit de moderne geschiedenis volledig verkeerd aangepakt. Italië heeft het veel beter gedaan dan Griekenland, maar dat is een dubieus compliment, want het reële inkomen is feitelijk lager dan tien jaar geleden (ook al is dat moeilijk met zekerheid te zeggen, gezien de enorme ondergrondse economie van het land). Voor Zuid-Europa als geheel heeft de eenheidsmunt bewezen een gouden kooi te zijn, die dwingt tot grotere begrotingsdiscipline en monetaire rechtschapenheid, maar zonder de wisselkoers als cruciaal mechanisme tegen onverwachte schokken.

Een deel van de reden dat de Britse economie het (tot nu toe) zo goed is blijven doen sinds het Brexit-referendum van een jaar geleden is dat de wisselkoers van het pond scherp is gedaald, waardoor de concurrentiekracht is toegenomen. Groot-Brittannië heeft er (verstandig genoeg) uiteraard altijd al voor gekozen geen deel te willen uitmaken van de eenheidsmunt, maar nu maakt het land zich op om de Europese Unie en de gemeenschappelijke markt helemaal te verlaten (wat niet zo verstandig is).

Het is nu redelijk duidelijk dat de euro geen noodzakelijke voorwaarde was voor het succes van de EU, en in plaats daarvan een enorm blok aan het been is gebleken, zoals veel Amerikaanse economen hadden voorspeld. De Eurocraten hebben de Europese integratie heel lang met het rijden op een fiets vergeleken: je moet vooruit blijven gaan om niet te vallen. Als dat klopt, kan de premature adoptie van de eenheidsmunt het best worden vergeleken met een omweg door een zompig moeras.

Ironisch genoeg was veruit de belangrijkste reden voor het enthousiasme over de euro in Zuid-Europa dat gewone mensen in de jaren tachtig en negentig verlangden naar de prijsstabiliteit die de Duitsers met hun Deutschmark genoten. Maar hoewel de euro vergezeld is gegaan van een dramatische daling van de inflatie in de hele eurozone, zijn de meeste andere landen erin geslaagd de inflatie omlaag te brengen zónder de euro.

Veel belangrijker voor het verkrijgen van prijsstabiliteit is de komst geweest van de moderne, onafhankelijke centrale bank, een instrument dat de inflatieniveaus wereldwijd dramatisch omlaag heeft gekregen. Ja, een paar landen – zoals Venezuela – kennen nog steeds een driecijferige groei van de prijzen, maar dat zijn nu uitzonderingen. Het is zeer waarschijnlijk dat Italië en Spanje vandaag de dag ook een laag inflatiepeil zouden kennen, als ze hun centrale banken eenvoudigweg meer autonomie hadden gegund, in plaats van dat ze zich bij de euro hadden aangesloten. Voor Griekenland is dat twijfelachtiger, maar gezien het feit dat ook veel arme Afrikaanse landen hun inflatie laag hebben weten te houden, kun je ervan uitgaan dat dit Griekenland ook wel gelukt zou zijn. Als de Zuid-Europese landen hun eigen munten hadden gehouden, zouden ze misschien nooit zulke hoge schulden hebben gekregen, en zouden ze in ieder geval de optie van een gedeeltelijke schulddelging door inflatie hebben gehad.

De vraag is nu hoe de EU uit het moeras kan komen. Hoewel veel Europese politici dat niet graag toegeven, is de status quo waarschijnlijk niet houdbaar; uiteindelijk zal er sprake moeten zijn van een grotere integratie van de diverse staatsbegrotingen, of van een chaotisch uiteenvallen van de EU. Het is verbazingwekkend naïef om te denken dat de euro de komende vijf tot tien jaar niet zal worden geconfronteerd met nieuwe crises, zo niet eerder.

Als de status quo uiteindelijk onhoudbaar is, waarom zijn de markten dan zo uitzonderlijk kalm, en leveren Italiaanse staatsobligaties met een looptijd van tien jaar slechts twee procentpunt méér rente op dan die van Duitsland?

Wellicht weerspiegelt dit kleine renteverschil het geloof van beleggers dat regelrechte bailouts in het verschiet liggen, ook al houden Duitse politici staande dat dit beslist niet het geval zal zijn. De aankopen door de Europese Centrale Bank van de obligaties van landen van de Europese periferie vormen al een impliciete subsidiëring, en de discussie over de uitgifte van Eurobonds is na de overwinning van Macron opnieuw opgelaaid.

Of misschien gokken beleggers erop dat het Zuiden te ver in het moeras is komen te zitten om er nog uit te kunnen komen. Duitsland zal gewoon hun begrotingen blijven afknijpen om ervoor te zorgen dat zijn banken hun geld terugkrijgen.

Hoe dan ook: de leiders van de eurozone zouden er beter aan doe nú actie te ondernemen in plaats van te wachten op het volgende moment van de waarheid voor de eenheidsmunt. Hoe lang het optimisme dat nu overheerst duurt ligt in handen van Macron en Merkel zelf.

Vertaling: Menno Grootveld