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通胀会卷土重来吗?

发自苏黎世—许多银行、中央银行和其他机构当前的预测都认定通货膨胀在可预见的未来不会成为问题。比如国际货币基金组织就预计在其预测时段(2025年)结束之前全球通胀将维持在低水平。那么那些听信这些说法的人是否有一天会被粗暴地唤醒呢?

一直以来经济模型在预测通货膨胀方面都是出了名的不准确,而新冠疫情则使这一挑战变得更加复杂。虽然经济预测者能利用过去50年的数据来校准自身模型以解释和预测经济趋势,但眼下的经济状况在过往那段时间并无先例。因此当前的低通胀预测并不能保证通胀率将在事实上保持低位。

即使不存在额外的通胀压力,各机构报告的通胀率也会在2021年前5个月内大幅攀升。瑞银预计到5月美国的同比通胀率将升至3%以上,欧元区的同比通胀率则会向2%迈进,主要原因是2020年上半年刚刚启动与疫情相关的封锁措施因此基数较低。虽说较高的比率并不表明通胀压力上升,但高于这些水平的增幅却是一个警告信号。

许多人认为新冠危机会推动通货紧缩,因为疫情缓解措施对总需求的不利影响要大于总供应。在危机发生的头几个月情况也大体如此:比如2020年4月时油价就曾朝着每桶零美元的水平一路下跌,甚至还出现过负数。

但如果详细观察供需情况的话就会发现一个更富细节的图景。特别是当疫情已将需求从服务转向商品的时候,某些商品会因生产和运输的瓶颈而变得更加昂贵。

在目前的消费价格计算中,商品价格的上涨被航空出行等服务价格的下跌所部分抵消了。但实际上与疫情有关的限制意味着许多服务消费都急剧下降,比如坐飞机的人就明显减少了。因此许多人的实际一揽子消费其实变得比统计部门用以计算通胀的一揽子消费更加昂贵。所以目前的真实通胀率要高于官方数字,而这一点已经得到了众多报告的证实。

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一旦政府取消人员流动限制,在服务能力降低——比如餐馆和酒店永久关闭或者航空公司裁员——导致无力满足需求的情况下,服务业的通胀率也可能上升。

而为应对新冠疫情而实施的史无前例财政和货币扩张则可能带来更大的通胀风险。根据瑞银的估计,2020年政府总赤字相当于全球GDP的11%,是前十年平均水平的三倍有多。同时去年各大央行的资产负债表则增加更多,达到了全球GDP的13%。

因为2020年的政府赤字是通过发行新货币来间接融资的,而这一手段只能在有足够多储户和投资者愿意以零或负利率持有货币和政府债券的情况下才会奏效。但如果这些人对这类投资的稳健性产生怀疑并转向其他资产,受影响国家的货币就会贬值,导致消费价格上涨。

以往那些政府负债过高的情况几乎总是以高通胀告终,信心丧失引发的通胀可能会迅速出现,甚至某些情况下会在就业不足,不存在工资-价格螺旋式上升的前提下浮现。

虽然2008年全球金融危机后的扩张性货币政策并未导致通胀加剧,但这并不能保证这一回的物价增长也会保持在低水平。2008年后新创造的流动性主要流入金融市场,而当前央行的资产负债表扩张则通过许多国家创纪录的财政赤字和信贷快速增长将大量资金注入实体经济。此外本轮货币政策对疫情的应对要比上一次危机迅速得多,力度也更大。

人口结构的转变、保护主义的加剧以及美联储去年事实上调高了其2%通胀目标等因素都可能导致长期的高通胀。虽然这些结构性因素不太可能在短期内引发物价激增,但仍可能成为一个促进因素。

通胀的急剧上升可能会带来毁灭性的后果。为了遏制通胀,各大央行将不得不提高利率,这将给负债水平较高的政府、企业和家庭带来融资问题。历史经验表明央行大多无法抵御政府要求持续实施预算融资的压力。这往往导致了非常高的通胀率,伴随着大多数资产类别的巨大实际价值损失以及政治和社会动荡。

近几个月来,商品价格、国际运输成本,股票和比特币均大幅上涨,而美元则大幅贬值。这些都可能是美元地区消费者价格上涨的预兆。由于通涨存在很高的国际相关性,较高的美元区通胀也将加速全球价格上涨。

太多的人低估了通胀上升的风险,而基于模型的乐观预测无助于减轻我的忧虑。货币和财政政策制定者以及储户和投资者都不应该让自己落入这一困境。记得2014年时美联储前主席艾伦•格林斯潘(Alan Greenspan)曾预言通胀率最终将不得不上升,并将美联储的资产负债表称之为“一堆干柴”,而这场当前这场疫情很可能就是点燃它的那一道闪电。

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