krauss2007 ECB Yavuz Arslan/ullstein bild via Getty Images

Subprime-Wirtschaftstheorie

Die Möglichkeit, dass die Europäische Zentralbank mitten in einer Finanzkrise die Zinssätze erhöhen könnte, erinnert an die berühmte „Goldkreuz-Rede“ des großen amerikanischen Redners William Jennings Bryan von 1896. Im Hinblick auf die Deflationsneigung des internationalen Goldstandards wetterte Bryan: „Ihr sollt keine Dornenkrone auf die Stirn der Arbeiter drücken. Ihr sollt die Menschheit nicht an ein goldenes Kreuz nageln.“

Anders ausgedrückt, die einfachen Leute sollten nicht unter den Schwächen der Entscheidungsträger zu leiden haben, die in den Bann irgendeiner längst veralteten Wirtschaftstheorie gezogen wurden.

Heute lautet die längst veraltete Wirtschaftstheorie, dass eine rasche Verlagerung der Präferenzen – fantasievoll auch „geringerer Risikoappetit“ genannt – den Hauptgrund für die derzeitige Krise auf dem Subprime-Hypothekenmarkt und dem Finanzmarkt darstellt. Um eine zukünftige Steigerung dieses Appetits zu vermeiden, konzentrieren sich Entscheidungsträger und Experten auf das Problem des so genannten „Moral Hazard“ – der überhöhten Risikobereitschaft aufgrund staatlicher Absicherung: Die „Bösen“ müssen für ihre Fehler bezahlen, damit sie sie nicht noch einmal begehen.

Man würde erwarten, dass ein moderner William Jennings Bryan die Zentralbanker davor warnen würde, die Menschheit an das „Kreuz des Moral Hazard und der No-Bailouts (keine Rettung durch den Staat) zu nageln.“ Doch geschieht überraschenderweise das Gegenteil.

Einige Linke, teilweise motiviert durch ihre Abneigung gegenüber Leuten aus der Finanzwelt, von denen sie meinen, sie nähmen ungerechtfertigte Gewinne ein, haben sich mit konventionellen Wirtschaftswissenschaftlern zusammengeschlossen, deren fast religiöser Glaube an ihre Modelle sie blind für den Schaden gemacht hat, den ihre zweifelhafte Wirtschaftstheorie für die reale Wirtschaft und die Interessen der einfachen Leute bedeuten kann. No-Bailout, also die Weigerung des Staates einzuspringen, kann bedeuten, dass die Kinder nicht aufs College gehen können – oder in vielen Fällen den Verlust des Hauses.

Die Schlüsselfrage, die sich die Ökonomen jetzt stellen sollten, lautet, warum die Finanzmärkte stocken, wenn Banken und andere Finanzinstitutionen vor Liquidität strotzen.

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Die herkömmliche Erklärung – eine geringere Risikobereitschaft – überzeugt nicht. Der Subprime-Markt erscheint zu klein, um eine Veränderung der Risikobereitschaft auf so breiter Basis hervorzurufen.

Eine überzeugendere Erklärung ist, dass die aktuelle Krise mit ihren unbekannten Dimensionen und Ausmaßen die wirtschaftliche Landschaft derart vernebelt hat, dass die Marktteilnehmer sozusagen auf ihren Stellungen verharren, bis sich der Nebel lichtet.

Dies ist die grundlegende These eines hervorragenden neuen Buches von Roman Frydman und Michael Goldberg: Imperfect Knowledge Economics: Exchange Rates and Risk. Der Schlüssel zum Verständnis der Finanzmärkte, insbesondere wenn sie so unbeständig sind wie in den letzten Wochen, ist keine Änderung der Präferenzen, sondern eine inhärente Unvollkommenheit des Wissens sowie veränderte Erwartungen in Bezug auf die Zukunft der makroökonomischen Grundlagen.

Welche finanzpolitischen Rezepte ergeben sich aus dem Ansatz des „unvollkommenen Wissens“ für die derzeitige Krise? Das für Zentralbanker wichtigste Rezept lautet, dass sie die Zinssätze senken sollten, und zwar schnell, um den Marktteilnehmern zu versichern, dass nicht zugelassen wird, dass der Wirbel auf den Finanzmärkten die reale Wirtschaft beeinflusst.

Nach der jüngsten Umkehrung ihrer Politik zu urteilen, verhält sich die US-Notenbank so, als wäre sie ein Konvertit, der sich spät zur Hypothese des unvollkommenen Wissens bekannt hat. Unter Ben Bernanke, der zuvor als führender Wirtschaftswissenschaftler an Universitäten tätig war, tappte die US-Notenbank zunächst in die Falle, die Augen vor den weiter reichenden Folgen der Subprime-Hypothekenkrise zu verschließen. Sie steckte Geld ins System, schloss Zinssatzsenkungen jedoch aus.

Das Ergebnis dieser irrigen Politik erwies sich als derart katastrophal – die Finanzmärkte stagnierten fast sofort –, dass die US-Notenbank nur zehn Tage nach ihrer Mitteilung „Was? Wir und uns sorgen?“ eine peinliche, aber notwendige Kehrtwendung machte und den Diskontsatz um 50 Basispunkte senkte. Das Risiko einer rückläufigen Wirtschaft habe sich bedeutend erhöht, erklärten Mitarbeiter der Notenbank.

Es macht keinen großen Unterschied, dass die Notenbank bei ihrer Dringlichkeitssitzung einen Schritt weiter hätte gehen können und neben dem Diskontsatz auch den Leitzins hätte senken können – das wird unter Umständen noch geschehen müssen. Wichtig ist, dass die Politik der Notenbank von Gleichgültigkeit auf Beruhigung des Marktes umgeschwenkt ist. Könnte es sein, dass sich Bernanke während dieser bedeutungsvollen Tage im August eine Ausgabe des Frydman-Goldberg-Buches besorgt hat?

Er hatte auf jeden Fall Zeit, darüber nachzudenken, wie sein legendärer Vorgänger Alan Greenspan mit der Long Term Capital-Finanzkrise 1998 fertigwurde. Greenspan war nicht die Art von Ökonom, der die Menschheit entweder an das Kreuz des Moral Hazard oder der mechanistischen Modelle der konventionellen Wirtschaftstheorie genagelt hätte. Er senkte die Zinssätze, um den Märkten zu versichern, dass die durch den Zusammenbruch des Hedge-Fonds verursachte Finanzkrise nicht die reale Wirtschaft beeinträchtigen würde. Die Märkte und die Wirtschaft reagierten mit Vitalität und Begeisterung.

Nach anfänglichem Straucheln – einem Anfängerfehler, wie ein Kommentator es ausgedrückt hat – scheint Bernanke nun in die Fußstapfen des Meisters zu treten. Aber was ist mit Jean-Claude Trichet, dem Chef der Europäischen Zentralbank, der den Märkten für September mehr oder weniger eine Zinssatzerhöhung versprochen hatte und nun feststellen muss, dass er wie die US-Notenbank womöglich den entgegengesetzten Kurs einschlagen muss? Wird er die für September vorgesehene Zinssatzerhöhung verschieben oder wie geplant durchführen?

Niemand weiß genau, wie sehr die Subprime-Hypothekenkrise die Wirtschaft der Eurozone in Mitleidenschaft ziehen wird. Angesichts einer derart gefährlichen Ungewissheit nutzen umsichtige Zentralbanker ihre Unabhängigkeit nicht dazu, eine schlechte Lage zu verschlimmern, indem sie die Zinssätze anheben. Einfach so zu tun, als sei wieder Normalität eingekehrt und die Finanzkrise vorbei, lässt dies noch lange nicht wahr werden.

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