CAMBRIDGE – Ruim een decennium lang hebben tal van economen – voornamelijk, maar niet uitsluitend, ter linkerzijde – betoogd dat de potentiële voordelen van het gebruik van schulden om overheidsuitgaven te financieren veel groter zijn dan de eventuele kosten. Het idee dat geavanceerde economieën zouden kunnen lijden onder een te hoge schuldenlast werd alom verworpen en andersdenkenden werden vaak belachelijk gemaakt. Zelfs het Internationaal Monetair Fonds, traditioneel een fervent voorstander van budgettaire voorzichtigheid, begon hoge niveaus van met schulden gefinancierde stimuleringsmaatregelen te steunen.
De afgelopen twee jaar is het tij gekeerd, toen dit soort magisch denken botste met de harde werkelijkheid van hoge inflatie en de terugkeer naar een normale, reële langetermijnrente. Een recente herbeoordeling door drie hoge economen van het IMF onderstreept deze opmerkelijke verschuiving. De auteurs voorspellen dat de gemiddelde schuld/inkomstenratio van de geavanceerde economieën zal stijgen naar 120 procent van het bbp in 2028, als gevolg van hun afnemende groeivooruitzichten op de langere termijn. Ze merken ook op dat de ontwikkelde landen, nu hoge financieringskosten het ‘nieuwe normaal’ worden, ‘geleidelijk en op geloofwaardige wijze hun begrotingsbuffers moeten herstellen en de houdbaarheid van hun staatsschuld moeten garanderen.’
Deze evenwichtige en gedoseerde beoordeling is verre van paniekzaaierij. Toch werd nog niet zo lang geleden elke suggestie van budgettaire voorzichtigheid door veel mensen ter linkerzijde snel afgedaan als ‘bezuinigen.’ In het boek van Adam Tooze uit 2018 over de wereldwijde financiële crisis van 2008-2009 en de gevolgen daarvan wordt het woord bijvoorbeeld 102 keer gebruikt.
Tot voor kort was het idee dat een hoge staatsschuld problematisch kon zijn bijna taboe. Afgelopen augustus nog presenteerden Barry Eichengreen en Serkan Arslanalp een uitstekend artikel over de wereldwijde schuldenlasten op de jaarlijkse bijeenkomst van centrale bankiers in Jackson Hole, Wyoming, waarin ze de buitengewone niveaus van de staatsschulden documenteerden die zijn opgebouwd in de nasleep van de wereldwijde financiële crisis en de COVID-19-pandemie. Vreemd genoeg lieten de auteurs echter na om duidelijk uit te leggen waarom dit een probleem zou kunnen vormen voor de geavanceerde economieën.
Dit is niet alleen een boekhoudkundige kwestie. Hoewel ontwikkelde landen zelden formeel in gebreke blijven met hun binnenlandse schulden – door vaak hun toevlucht te nemen tot andere tactieken zoals verrassingsinflatie en financiële repressie om hun verplichtingen te beheren – is een hoge schuldenlast over het algemeen nadelig voor de economische groei. Dit argument presenteerden Carmen M. Reinhart en ik in een kort artikel voor een conferentie in 2010 en in een uitgebreidere analyse die we samen met Vincent Reinhart schreven in 2012.
Deze artikelen leidden tot een verhit debat, vaak ontsierd door een grove verkeerde voorstelling van zaken. Het hielp niet dat een groot deel van het publiek moeite had om onderscheid te maken tussen het financieren van tekorten, die tijdelijk de groei kunnen bevorderen, en hoge schulden, die meestal negatieve gevolgen hebben op de langere termijn. Academische economen zijn het er grotendeels over eens dat zeer hoge schulden de economische groei kunnen belemmeren, zowel door het verdringen van particuliere investeringen als door het beperken van de mogelijkheden voor fiscale stimulering tijdens diepe recessies of financiële crises.
As the US presidential election nears, stay informed with Project Syndicate - your go-to source of expert insight and in-depth analysis of the issues, forces, and trends shaping the vote. Subscribe now and save 30% on a new Digital subscription.
Subscribe Now
In het pre-pandemische tijdperk van ultralage reële rentetarieven leken schulden inderdaad kostenloos, omdat ze landen in staat stelden nu geld uit te geven zonder later te hoeven betalen. Maar deze uitgavengolf berustte op twee aannames. De eerste was dat de rente op staatsschulden voor onbepaalde tijd laag zou blijven, of in ieder geval zó geleidelijk zou stijgen dat landen tientallen jaren de tijd zouden hebben om zich aan te passen. De tweede aanname was dat plotselinge, enorme uitgavenbehoeften – bijvoorbeeld een militaire opbouw als reactie op buitenlandse agressie – gefinancierd konden worden door meer schulden aan te gaan.
Hoewel sommigen zouden kunnen beweren dat landen zich eenvoudigweg kunnen ontworstelen aan een hoge schuld door hoge groeicijfers, waarbij ze de naoorlogse hausse van de Verenigde Staten als voorbeeld aanhalen, weerlegt een recent artikel van de economen Julien Acalin en Laurence M. Ball dit idee. Hun onderzoek toont aan dat zonder de strenge rentecontroles die de VS na het einde van de Tweede Wereldoorlog oplegden en periodieke inflatiegolven, de Amerikaanse schuld/bbp-ratio in 1974 74 procent zou zijn geweest in plaats van 23 procent. Het slechte nieuws is dat in de huidige economische omgeving, die wordt gekenmerkt door inflatiedoelstellingen en meer open mondiale financiële markten, deze tactieken mogelijk niet langer levensvatbaar zijn, waardoor grote aanpassingen in het Amerikaanse begrotingsbeleid nodig zijn.
Om eerlijk te zijn is er ook geen reden tot paniek over de staatsschulden, althans niet in de geavanceerde economieën. Incidentele periodes van hoge inflatie of lange periodes van financiële repressie zijn niet catastrofaal. Maar het is belangrijk om te benadrukken dat burgers met een laag of middeninkomen vaak het grootste deel van de kosten dragen, terwijl rijke mensen toegang hebben tot een scala aan beleggingsmogelijkheden waarmee ze de gevolgen van dergelijke financiële aanpassingen kunnen opvangen.
Kortom, staatsschulden kunnen een waardevol instrument zijn om talloze economische problemen aan te pakken. Maar ze zijn geen gratis lunch en zijn dat ook nooit geweest.
Kenneth Rogoff, voormalig hoofdeconoom van het Internationaal Monetair Fonds, is hoogleraar economie en overheidsbeleid aan de Harvard Universiteit. Hij ontving in 2011 de Deutsche Bank Prize in Financial Economics. Hij is co-auteur (met Carmen M. Reinhart) vanThis Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly(Princeton University Press, 2011) en de auteur van The Curse of Cash (Princeton University Press, 2016).
To have unlimited access to our content including in-depth commentaries, book reviews, exclusive interviews, PS OnPoint and PS The Big Picture, please subscribe
Moody’s recent decision to downgrade France’s credit outlook underscores the urgent need to pass a budget that tackles the ballooning deficit. But without a parliamentary majority, Prime Minister Michel Barnier will have to overcome resistance from the left, the right, and within his own centrist coalition.
warns that the absence of a parliamentary majority is likely to impede efforts to restore sustainable growth.
CAMBRIDGE – Ruim een decennium lang hebben tal van economen – voornamelijk, maar niet uitsluitend, ter linkerzijde – betoogd dat de potentiële voordelen van het gebruik van schulden om overheidsuitgaven te financieren veel groter zijn dan de eventuele kosten. Het idee dat geavanceerde economieën zouden kunnen lijden onder een te hoge schuldenlast werd alom verworpen en andersdenkenden werden vaak belachelijk gemaakt. Zelfs het Internationaal Monetair Fonds, traditioneel een fervent voorstander van budgettaire voorzichtigheid, begon hoge niveaus van met schulden gefinancierde stimuleringsmaatregelen te steunen.
De afgelopen twee jaar is het tij gekeerd, toen dit soort magisch denken botste met de harde werkelijkheid van hoge inflatie en de terugkeer naar een normale, reële langetermijnrente. Een recente herbeoordeling door drie hoge economen van het IMF onderstreept deze opmerkelijke verschuiving. De auteurs voorspellen dat de gemiddelde schuld/inkomstenratio van de geavanceerde economieën zal stijgen naar 120 procent van het bbp in 2028, als gevolg van hun afnemende groeivooruitzichten op de langere termijn. Ze merken ook op dat de ontwikkelde landen, nu hoge financieringskosten het ‘nieuwe normaal’ worden, ‘geleidelijk en op geloofwaardige wijze hun begrotingsbuffers moeten herstellen en de houdbaarheid van hun staatsschuld moeten garanderen.’
Deze evenwichtige en gedoseerde beoordeling is verre van paniekzaaierij. Toch werd nog niet zo lang geleden elke suggestie van budgettaire voorzichtigheid door veel mensen ter linkerzijde snel afgedaan als ‘bezuinigen.’ In het boek van Adam Tooze uit 2018 over de wereldwijde financiële crisis van 2008-2009 en de gevolgen daarvan wordt het woord bijvoorbeeld 102 keer gebruikt.
Tot voor kort was het idee dat een hoge staatsschuld problematisch kon zijn bijna taboe. Afgelopen augustus nog presenteerden Barry Eichengreen en Serkan Arslanalp een uitstekend artikel over de wereldwijde schuldenlasten op de jaarlijkse bijeenkomst van centrale bankiers in Jackson Hole, Wyoming, waarin ze de buitengewone niveaus van de staatsschulden documenteerden die zijn opgebouwd in de nasleep van de wereldwijde financiële crisis en de COVID-19-pandemie. Vreemd genoeg lieten de auteurs echter na om duidelijk uit te leggen waarom dit een probleem zou kunnen vormen voor de geavanceerde economieën.
Dit is niet alleen een boekhoudkundige kwestie. Hoewel ontwikkelde landen zelden formeel in gebreke blijven met hun binnenlandse schulden – door vaak hun toevlucht te nemen tot andere tactieken zoals verrassingsinflatie en financiële repressie om hun verplichtingen te beheren – is een hoge schuldenlast over het algemeen nadelig voor de economische groei. Dit argument presenteerden Carmen M. Reinhart en ik in een kort artikel voor een conferentie in 2010 en in een uitgebreidere analyse die we samen met Vincent Reinhart schreven in 2012.
Deze artikelen leidden tot een verhit debat, vaak ontsierd door een grove verkeerde voorstelling van zaken. Het hielp niet dat een groot deel van het publiek moeite had om onderscheid te maken tussen het financieren van tekorten, die tijdelijk de groei kunnen bevorderen, en hoge schulden, die meestal negatieve gevolgen hebben op de langere termijn. Academische economen zijn het er grotendeels over eens dat zeer hoge schulden de economische groei kunnen belemmeren, zowel door het verdringen van particuliere investeringen als door het beperken van de mogelijkheden voor fiscale stimulering tijdens diepe recessies of financiële crises.
Go beyond the headlines with PS - and save 30%
As the US presidential election nears, stay informed with Project Syndicate - your go-to source of expert insight and in-depth analysis of the issues, forces, and trends shaping the vote. Subscribe now and save 30% on a new Digital subscription.
Subscribe Now
In het pre-pandemische tijdperk van ultralage reële rentetarieven leken schulden inderdaad kostenloos, omdat ze landen in staat stelden nu geld uit te geven zonder later te hoeven betalen. Maar deze uitgavengolf berustte op twee aannames. De eerste was dat de rente op staatsschulden voor onbepaalde tijd laag zou blijven, of in ieder geval zó geleidelijk zou stijgen dat landen tientallen jaren de tijd zouden hebben om zich aan te passen. De tweede aanname was dat plotselinge, enorme uitgavenbehoeften – bijvoorbeeld een militaire opbouw als reactie op buitenlandse agressie – gefinancierd konden worden door meer schulden aan te gaan.
Hoewel sommigen zouden kunnen beweren dat landen zich eenvoudigweg kunnen ontworstelen aan een hoge schuld door hoge groeicijfers, waarbij ze de naoorlogse hausse van de Verenigde Staten als voorbeeld aanhalen, weerlegt een recent artikel van de economen Julien Acalin en Laurence M. Ball dit idee. Hun onderzoek toont aan dat zonder de strenge rentecontroles die de VS na het einde van de Tweede Wereldoorlog oplegden en periodieke inflatiegolven, de Amerikaanse schuld/bbp-ratio in 1974 74 procent zou zijn geweest in plaats van 23 procent. Het slechte nieuws is dat in de huidige economische omgeving, die wordt gekenmerkt door inflatiedoelstellingen en meer open mondiale financiële markten, deze tactieken mogelijk niet langer levensvatbaar zijn, waardoor grote aanpassingen in het Amerikaanse begrotingsbeleid nodig zijn.
Om eerlijk te zijn is er ook geen reden tot paniek over de staatsschulden, althans niet in de geavanceerde economieën. Incidentele periodes van hoge inflatie of lange periodes van financiële repressie zijn niet catastrofaal. Maar het is belangrijk om te benadrukken dat burgers met een laag of middeninkomen vaak het grootste deel van de kosten dragen, terwijl rijke mensen toegang hebben tot een scala aan beleggingsmogelijkheden waarmee ze de gevolgen van dergelijke financiële aanpassingen kunnen opvangen.
Kortom, staatsschulden kunnen een waardevol instrument zijn om talloze economische problemen aan te pakken. Maar ze zijn geen gratis lunch en zijn dat ook nooit geweest.
Kenneth Rogoff, voormalig hoofdeconoom van het Internationaal Monetair Fonds, is hoogleraar economie en overheidsbeleid aan de Harvard Universiteit. Hij ontving in 2011 de Deutsche Bank Prize in Financial Economics. Hij is co-auteur (met Carmen M. Reinhart) vanThis Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly(Princeton University Press, 2011) en de auteur van The Curse of Cash (Princeton University Press, 2016).