3

Монетарная головоломка Китая

ШАНХАЙ – Слабый спрос тормозит экономический рост в Китае. Но реальная проблема не в нехватке денег: объём денежной массы М2 сейчас превышает 155 трлн юаней ($25 трлн), то есть 200% ВВП, и он продолжает ежегодно увеличиваться на 12-13%. Нынешнее замедление скорее вызвано финансовыми ограничениями в реальной экономике; и в ближайшем будущем решить эту проблему будет трудно.

Ирония в том, что данные финансовые ограничения ужесточались на фоне серьёзного роста в финансовом секторе. Более того, именно расцвет финансового сектора, вызванный отчасти успехом рыночно-ориентированных инноваций, и привёл к росту денежной массы М2 и кредитных активов в Китае.

Эту тенденцию можно увидеть, начиная, как минимум, с 2004 года, когда быстрый рост внешнеторгового профицита, масштабный приток капитала и неуклонное укрепление валютного курса вынудили Народный банк Китая (НБК) прибегнуть к монетарной экспансии в качестве страховки от возникших рисков. С тех пор беспрерывные инвестиции Китая в инфраструктуру и недвижимость способствовали росту внутреннего спроса, который опирался на рост кредитования и усиливал его. В 2009 году Китай сделал ещё один шаг вперёд на этом направлении: был утверждён масштабный трёхлетний план стимулирования экономики, благодаря которому объёмы банковского кредитования превысили 20 трлн юаней.

По мере роста денежной массы и финансового сектора, росла и теневая банковская система, которая действует вне рамок регулирования, призванного уменьшить риски. По данным Moody’s Investors Service, к концу прошлого года объёмы кредитования в теневой банковской системе Китая почти утроились по сравнению с 2011 годом, достигнув 65 трлн юаней. С 2006 года доля теневых банков в общих объёмах кредитовании подскочила с 10% до 33%.

Однако склонность к рискованному, забалансовому кредитованию можно увидеть и в формальном финансовом секторе. В основном это связано с использованием инновационных и слаборегулируемых финансовых продуктов, позволяющих коммерческим банкам обходить требования регуляторов.

Даже межбанковские кредиты, которые традиционно включаются в балансы банков, превратились в «межбанковский инвестиционный бизнес», который может существовать вне банковских балансов. В «Докладе о финансовой стабильности за 2014 год», опубликованном Народным банком Китая, сообщалось, что в период с начала 2009 года до конца 2013 года объём межбанковских активов, принадлежащих банковским учреждениям, вырос с 6,21 трлн юаней до 21,47 трлн. Такой рост на 246% в 1,8 раз превысил темпы общего роста активов и в 1,7 раз – темпы общего роста кредитования за тот же период. Тем временем, объёмы межбанковских обязательств выросли на 236%, что в 1,7 раз выше темпов роста общих объёмов обязательств и в 1,9 раз – обязательств по депозитам.

Всё это увеличивало риски в финансовом секторе Китая, одновременно усиливая давление на реальную экономику. Более того, широкое распространение межбанковских кредитов и нестандартных активов привело к тому, что значительная часть денег начала вращаться внутри финансовой системы, вместо того чтобы использоваться в реальной экономике. Ситуация усугублялась тем, подобные формы финансирования вели к накоплению процентов с каждой проведенной операцией, увеличивая стоимость заимствований в теневой банковской системе.

Разумеется, банки получали лёгкие прибыли от своего забалансового бизнеса. Более того, именно лёгкие прибыли подталкивают банки и их партнёров в теневой банковской системе направлять депозиты в высокорискованные и высокоприбыльные инвестиции в секторе финансов и недвижимости. Всё это может привести к появлению огромных пузырей на рынках активов и высокой рыночной волатильности.

Крах фондового рынка в 2005 году подчёркивает реальность этих рисков. Огромные объёмы капиталов были тогда внезапно изъяты с фондового рынка и направлены на рынок недвижимости, при этом рост кредитной задолженности спровоцировал всплеск цен на городское жильё.

Масштабный приток денег в китайскую экономику использовался ещё и для инвестиций в технологические стартапы. Конечно, Китай заинтересован в поддержке инновационных предприятий, но угроза появления технологического пузыря весьма серьёзна.

В прошлом году, как следует из данных министерства науки и технологий Китая, число китайских «компаний-единорогов» (то есть компаний, которые существуют менее 10 лет, но при этом оцениваются уже более чем в $1 млрд) превысило 130. Это, как минимум, на 30 «единорогов» больше, чем в США. Однако учитывая, что лишь достаточно небольшой процент китайских единорогов оправдывает ожидания, нет сомнений в том, что у Китая имеются проблемы с их оценкой.

Стартапы по аренде велосипедов, которые в прошлом году появились во многих крупных городах (благодаря сотням миллионов долларов, вложенных фондами венчурного капитала), являются одной из иллюстраций монетарных проблем Китая. Потенциальная долгосрочная прибыль этих компаний просто никак не оправдывает тех оценок стоимости, которые они получают. Эти компании, возникшие благодаря теневым банкам Китая, похоже, просто сжигают деньги, например, субсидируя клиентов в надежде пережить конкурентов.

Китайские власти видят риски, создаваемые этой деятельностью. Недавно назначенный председатель Китайской комиссии по банковскому регулированию Го Шуцин обещает повнимательней присмотреться к внебалансовым операциям банков и провести строгий аудит их рискованных активов. Тем временем, китайские регуляторы рынков ценных бумаг и страхования жёстко взялись за случаи враждебных поглощений.

Этот натиск приведёт к краткосрочным проблемам. Уже сейчас ужесточение регулирования в сочетании с макропруденциальными инструментами НБК вызвало спад цен на фондовом рынке. Трясёт и рынок облигаций, где растут процентные ставки, а уровень дефолтов достиг беспрецедентного уровня.

И всё же, я уверен, что китайские власти продолжат усиливать финансовое регулирование. Они слишком хорошо понимают, что финансовая система, в которой доминируют банки, не переживёт нового, хаотического кризиса.

Истина, однако, в том, что ужесточение регулирования, хотя оно и необходимо для смягчения финансовых рисков, не решит монетарной головоломки Китая, и уж тем более не защитит экономику Китая от последствий финансового кризиса в долгосрочной перспективе. Чтобы этого добиться, Китаю нужно выявлять и поощрять такие финансовые инновации, которые способствуют реальной экономической деятельности. К сожалению, на этом фронте не видно достаточного прогресса.