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Le rééquilibrage de la zone euro

WASHINGTON, DC - La crise de la zone euro a commencé par une crise de la dette souveraine, essentiellement concentrée dans sa périphérie sud. Les taux d'intérêt sur les obligations souveraines ont atteint 6-7% en Italie et en Espagne, et des niveaux encore plus élevés dans d'autres pays. Puis, étant donné que les banques de la zone euro détiennent une partie substantielle de leurs actifs sous forme d’obligations souveraines émises par les pays de la zone, la crise de la dette souveraine s’est transformée en crise bancaire potentielle, aggravée par les autres pertes des banques suite, par exemple, à l'effondrement des prix immobiliers en Espagne. Ainsi, un défi majeur de la résolution de la crise la zone euro consiste à réduire les charges de la dette des pays du Sud.

La variation du poids de la dette d'un pays reflète la taille de son solde budgétaire primaire (le solde moins les paiements en intérêts) en pourcentage du PIB, ainsi que la différence entre ses coûts d'emprunt et son taux de croissance du PIB. Lorsque la différence entre les coûts d'emprunt et la croissance devient trop importante, les excédents budgétaires primaires nécessaires pour enrayer l’augmentation de la dette deviennent impossibles à atteindre. Effectivement, la croissance dans le sud de l'Europe devrait être proche de zéro voire négative au cours des deux prochaines années et, même à long terme, elle ne devrait pas dépasser les 2-3%.

Bien que cela ne soit pas toujours présenté clairement dans les médias, une cause sous-jacente à la crise de la zone euro - et aujourd’hui un obstacle pour la croissance du sud - a été la divergence des coûts de production qui s'est développée entre les pays périphériques, en particulier le "sud" (plus précisément, la Grèce, Espagne, Italie et Portugal), et le "nord" (pour faire simple, l'Allemagne) au cours de la première décennie suivant l'introduction de l'euro. Entre 2000 et 2010, les coûts salariaux unitaires dans les quatre pays du sud ont augmenté respectivement de 36%, 28%, 30%, et 25%, comparativement à moins de 5% pour l’Allemagne. En conséquence, à la fin 2010, la divergence cumulée dépassait les 30% en Grèce et les 20% au Portugal, en Italie et en Espagne.

Les coûts salariaux unitaires reflètent les niveaux de rémunération et de productivité: les gains de productivité peuvent compenser l'effet de la croissance des salaires. Les performances de productivité n'ont pas varié considérablement entre les pays européens du nord et du sud entre 2000 et 2010 - en fait, la croissance annuelle moyenne de la productivité a été plus rapide en Grèce qu'en Allemagne (1% contre 0,7%). Mais les coûts de main-d'œuvre ont augmenté beaucoup plus rapidement dans le sud, entraînant une augmentation des coûts différentiels qui ne peut pas être solutionnée par la dévaluation tant que l'union monétaire perdure.