2

Jak najít novou rovnováhu v eurozóně

WASHINGTON – Krize v eurozóně se vyvíjela převážně jako suverénní dluhová krize jejího jižního okraje, přičemž úrokové sazby suverénních dluhopisů dosahovaly v případě Itálie a Španělska místy 6-7% a v případě jiných zemí ještě více. A protože banky v eurozóně drží značnou část svých aktiv ve formě suverénních dluhopisů eurozóny, přerostla suverénní dluhová krize v potenciální krizi bankovní, kterou dále zhoršily další ztráty bank, způsobené například zhroucením cen nemovitostí ve Španělsku. Klíčovým úkolem při řešení krize eurozóny je tedy snížit dluhovou zátěž jihoevropských států.

Změna dluhové zátěže určité země odráží velikost její primární rozpočtové bilance (bilance minus úrokové platby) vyjádřené jako podíl HDP a také rozdíl mezi náklady na výpůjčky a tempem růstu HDP. Když rozdíl mezi náklady na výpůjčky a růstem začne být příliš velký, pak již není možné dosahovat primárních rozpočtových přebytků potřebných k zastavení růstu dluhu. Přitom se očekává, že růst v jižní Evropě bude v příštích dvou letech blízký nule nebo záporný a ani dlouhodoběji nemá přesáhnout 2-3%.

Z novinových titulků to sice není vždy patrné, avšak základní příčinou krize v eurozóně – a nyní i překážkou růstu na jihu – je divergence výrobních nákladů, která v prvních deseti letech po zavedení eura vznikla v zemích na okraji eurozóny, zejména pak mezi evropským „jihem“ (konkrétně Řeckem, Španělskem, Itálií a Portugalskem) a evropským „severem“ (pro zjednodušení jmenujme pouze Německo). Jednotkové náklady práce ve čtyřech jmenovaných jihoevropských zemích se od roku 2000 do roku 2010 zvýšily o 36%, 28%, 30% a 25%, zatímco v Německu to bylo o méně než 5%. Výsledkem byla kumulativní divergence převyšující v Řecku 30% a v Portugalsku, Itálii a Španělsku 20%.

Jednotkové náklady práce odrážejí úroveň kompenzace a produktivity: zvýšení produktivity může vyvážit dopad růstu mezd. Produktivita práce se v letech 2000 až 2010 mezi severoevropskými a jihoevropskými zeměmi nijak dramaticky nelišila – průměrný roční růst produktivity byl dokonce v Řecku vyšší než v Německu (1% oproti 0,7%). Náklady práce se však na jihu zvyšovaly daleko rychleji, což mělo za následek nepoměr v růstu celkových nákladů, který vzhledem k existenci měnové unie nelze řešit devalvací.