3

Hlavolam úrokových sazeb

BASILEJ – Vláda Spojených států si dnes může půjčit na deset let se zhruba 2,5% fixní úrokovou sazbou. Při korekci o očekávanou inflaci to znamená reálné výpůjční náklady ve výši necelých 0,5 %. Před rokem byly reálné sazby dokonce záporné. A jelikož nízké úrokové sazby vyspělému světu dominují, leckdo se obává, že začala éra vleklé stagnace.

Míra problematičnosti nízkých reálných sazeb závisí na příčině jejich poklesu. Převládá názor, že sestupný trend je z velké části odrazem propadu rovnovážného stavu čili „přirozených“ úrokových měr, vyvolávaného změnami fundamentů v oblasti úspor a investic. Jinými slovy, výraznější sklon spořit v rozvíjejících se ekonomikách, společně se sílící orientací investorů na bezpečná aktiva, celosvětově zvyšuje nabídku úspor, zatímco vyhlídky na slabý růst a větší nejistota ve vyspělých ekonomikách stlačují investiční poptávku.

Tento domnělý pokles „přirozených“ úrokových měr se pokládá za překážku ekonomického oživení, neboť stlačováním reálných sazeb pod hladinu rovnováhy narušuje schopnost měnové politiky zajišťovat dostatečnou stimulaci, vzhledem k nulové dolní hranici nominálních sazeb. Předmětem živé debaty se proto stala otázka jak sestup rovnovážných sazeb zastavit.

Při vysvětlování poklesu trendu reálných sazeb však tato debata nápadně pomíjí úlohu finančních faktorů. Vždyť úrokové sazby neurčují nějaké neviditelné přírodní síly; stanovují je lidé. Krátkodobou část výnosové křivky definují centrální banky, zatímco výnosy s delší splatností oceňují účastníci trhu podle toho, jakou reakci měnové politiky na budoucí inflaci a růst očekávají, při zohlednění souvisejících rizik. Sledované reálné úrokové míry se zjišťují odpočtem očekávané inflace od těchto nominálních sazeb.