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Échale la culpa a la Fed

FRANKFURT – Los críticos de la Reserva Federal de EE. UU. están dándose un festín con las embarazosas revelaciones de sus evaluaciones de riesgo en las vísperas de la crisis financiera. Por ley, la Fed debe publicar las transcripciones de su Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) pasados cinco años de las reuniones.

Si bien la crisis completa no estalló hasta el colapso de Lehman Brothers en septiembre de 2008, ya en el verano de 2007 estaba claro que algo andaba muy mal en los mercados de crédito, que habían comenzado a comportarse en formas muy extrañas. Sin embargo, muchos funcionarios de la Fed claramente fueron incapaces de reconocer la relevancia de lo que ocurría. Uno de los gobernadores opinó que la Fed debía considerar positivo que los mercados comenzaran a preocuparse por las hipotecas de alto riesgo. Otro argumentó que el estrés del verano en el mercado probablemente fuese un pequeño contratiempo.

Varios críticos están tomando esas afirmaciones como evidencia de que la Fed es incompetente y que su independencia debe ser restringida, o algo peor. Son disparates. Sí, se podría y debería haber actuado mejor, pero criticar a los gobernadores de la Fed por no detectar la catástrofe es absurdo.

La Fed no estaba para nada sola. En agosto de 2007 pocos participantes en los mercados, incluso quienes contaban con montañas de información y una gran cantidad de opiniones de expertos, tenían idea de lo que sucedía. Ciertamente el Congreso estadounidense no tenía noción; sus miembros aún se ocupaban de cabildear en favor de las agencias de hipotecas respaldadas por el gobierno Fannie Mae y Freddie Mac, empeorando aún más la situación.

Tampoco el Fondo Monetario Internacional demostró brillantez. En abril de 2007 el FMI publicó sus famosas Perspectivas de la economía mundialdel «Día de San Valentín», donde declaró que todos los problemas en Estados Unidos y otras economías avanzadas por los cuales se había estado preocupando eran exagerados.

Además, es engañoso criticar los comentarios más equivocados de algunos gobernadores en el contexto de un activo debate intelectual sobre las políticas. Es legítimo criticar la pobreza de criterio de algunos, sus expedientes debieran registrarlo. Pero eso no impugna a la totalidad del FOMC, y mucho menos a toda la institución.

Los modelos macroeconómicos más avanzados de los bancos centrales también fallaron miserablemente –en forma tal que recién ahora los economistas han comenzado a reconocer completamente. Si bien la Fed evalúa muchos enfoques e indicadores al tomar sus decisiones, no hay duda de que se vio fuertemente influida por el pensamiento académico dominante –incluidos los llamados modelos de ciclos económicos reales y los modelos del nuevo keynesianismo– que suponían que los mercados financieros funcionan perfectamente. De hecho, los bancos centrales más importantes del mundo y la profesión económica publicitaron la idea de la «gran moderación»: el silenciamiento de la volatilidad macroeconómica, en parte por el enfoque de las autoridades monetarias, basado en modelos y supuestamente más científico, para el desarrollo de políticas.

Ahora sabemos que los modelos macroeconómicos canónicos no incluyen adecuadamente las fragilidades de los mercados financieros y que corregir los modelos y mantener su flexibilidad es una tarea formidable. Francamente, si los modelos hubiesen permitido al menos la posibilidad de imperfecciones en el mercado de crédito, la Fed podría haber prestado más atención a los indicadores de ese mercado en tanto reflejo de las condiciones generales en los mercados financieros, como lo hacen los bancos centrales en los mercados emergentes.

En último lugar, pero no por ello menos importante, incluso si la Fed hubiese entendido mejor los riesgos, no le hubiera sido fácil evitar la crisis por sí sola. La eficacia de las políticas de tasas de interés es limitada y muchos de los mayores problemas radicaban en los aspectos regulatorios.

Y calibrar una respuesta no era fácil. Para fines de 2007, por ejemplo, la Fed y el Tesoro de EE. UU. muy probablemente ya habían visto al menos un informe que afirmaba que solo una intervención masiva para apoyar los créditos de alto riesgo podría impedir una catástrofe. La idea era evitar que el sistema financiero tuviese que desmantelar en forma segura los edificios contractuales tremendamente complejos –que no permitían la posibilidad de colapsos sistémicos– que había construido.

Un rescate de esa naturaleza hubiera costado aproximadamente $500 mil millones o más, y entre los principales beneficiarios hubieran estado las grandes empresas financieras. ¿Hubo alguna posibilidad realista de que una medida de ese tipo fuera aprobada por el Congreso antes de que la sangre llegase a las calles?

De hecho, fue precisamente esta lógica que me llevó a un pronóstico muy sombrío en un discurso con amplia cobertura en Singapur, el 19 de agosto de 2008, un mes antes de la caída de Lehman Brothers. Sostuve que la situación no mejoraría hasta después de empeorar mucho, y que el colapso de una de las mayores empresas financieras del mundo era inminente. Mi argumento se apoyó en mi percepción de que la economía mundial ingresaba en una gran recesión y tuve el beneficio de los trabajos cuantitativos que hicimos junto con Carmen Reinhart sobre la historia de las crisis financieras.

No estaba buscando sensacionalismo en Singapur. Pensé que lo que decía era totalmente obvio. Sin embargo, mi predicción saltó a las primeras páginas de muchos importantes periódicos en el mundo. Llegó a los titulares, evidentemente, porque aún distaba de ser una visión consensuada, aunque las preocupaciones iban en aumento.

¿Aumentaban también las preocupaciones en la Fed en el verano de 2008? Tendremos que esperar hasta el año que viene para averiguarlo. Pero, cuando lo hagamos, recordemos que cualquiera puede predecir el pasado.

Traducción al español por Leopoldo Gurman.