7

Odložené zúčtování eurozóny

NEW YORK – Od léta, kdy se zdálo, že bezprostředně hrozí řecký odchod od eura, a výpůjční náklady Španělska a Itálie dosáhly nových, neudržitelných hladin, už se rizika, jimž čelí eurozóna, zmírnila. Přestože se ale finanční napětí uvolnilo, ekonomické podmínky na okraji eurozóny jsou stále vachrlaté.

Na zmírnění rizik se podílí několik faktorů. V prvé řadě neuvěřitelně účinně zabral program „přímých měnových transakcí“ Evropské centrální banky: rozpětí úrokových sazeb ve Španělsku a Itálii kleslo o zhruba 250 bazických bodů, ještě než bylo na nákupy státních dluhopisů vynaloženo jediné euro. Pomohlo rovněž zřízení Evropského stabilizačního mechanismu (ESM), který zajišťuje dalších 500 miliard eur na podporu bank a suverénů, stejně jako uznání evropských lídrů, že pouhá měnová unie je nestabilní a neúplná, což vyžaduje hlubší bankovní, fiskální, ekonomickou a politickou integraci.

Snad nejdůležitější je ale to, že se změnil přístup Německa k eurozóně obecně a zvláště k Řecku. Němečtí představitelé teď chápou, že vzhledem k rozsáhlým obchodním a finančním vazbám rozháraná eurozóna poškozuje nejen periferii, ale i jádro. Přestali pronášet veřejná prohlášení o možném řeckém odchodu a aktuálně podpořili třetí záchranný balíček pro tuto zemi. Dokud budou Španělsko a Itálie zranitelné, výbuch Řecka by mohl dát do pohybu vážnou nákazu před německými volbami, které proběhnou příští rok, a tím ohrozit šance kancléřky Angely Merkelové na získání dalšího funkčního období. Prozatím tedy Německo bude ve financování Řecka pokračovat.

Nicméně okraj eurozóny vykazuje málo známek zotavení: HDP nadále klesá, vzhledem k trvajícím fiskálním úsporám, nadměrné síle eura, závažnému zadrhnutí úvěrů způsobenému nedostatkem bankovního kapitálu a otřesené podnikatelské i spotřebitelské důvěře. Recese na periferii se teď navíc rozšiřuje do jádra eurozóny, přičemž francouzský výstup se smršťuje, a dokonce i Německo stagnuje, jelikož růst na jeho hlavních exportních trzích se buď propadá (zbytek eurozóny), anebo zpomaluje (Čína a další země v Asii).

Nadto pokračuje balkanizace ekonomické aktivity, bankovních soustav a trhů s veřejným dluhem, neboť zahraniční investoři prchají z okraje eurozóny do jádra. Hladiny soukromého a veřejného dluhu jsou vysoké a možná neudržitelné. Ostatně ztráta konkurenční schopnosti, která vedla k rozsáhlým externím schodkům, zůstává velkou měrou bez řešení, zatímco potenciální růst stlačují negativní demografické trendy, slabé přírůstky produktivity a pomalé zavádění strukturálních reforem.

Jistěže, v posledních několika letech na periferii eurozóny došlo k jistému pokroku: fiskální schodky se snížily a některé země dnes hospodaří s primárními rozpočtovými přebytky (fiskální saldo nezahrnující splátky úroků). Rovněž propady konkurenční schopnosti se zčásti otočily, poněvadž mzdy rostly pomaleji než růst produktivity, takže došlo ke snížení jednotkových mzdových nákladů, a probíhají některé strukturální reformy.

V krátkodobém horizontu však mají úsporná opatření, nižší mzdy i reformy recesní vliv, zatímco postup korekce v eurozóně je asymetrický a recesní/deflační. Země, které utrácely víc, než činily jejich příjmy, musí utrácet míň a víc šetřit, aby snižovaly své obchodní deficity. Jenže země jako Německo, které nadměrně šetřily a hospodařily s externími přebytky, nejsou nuceny ke korekci zvýšením domácí poptávky, takže jejich obchodní přebytky zůstávají rozsáhlé.

Měnová unie je přitom nadále v nestabilní nerovnováze: buď eurozóna pokročí k úplnější integraci (završené politickou unií, která zajistí demokratickou legitimitu ztrátě národní suverenity v oblasti bankovnictví a fiskálních a ekonomických věcí), anebo projde dělením, dezintegrací, fragmentací a nakonec rozpadem. Přestože však lídři Evropské unie předložili návrhy na bankovní a fiskální unii, Německo teď couvá.

Němečtí lídři se obávají, že prvky sdílení rizik při hlubší integraci (rekapitalizace bank ze strany ESM, společný fond k řešení potíží insolventních bank, pojištění depozit napříč eurozónou, silnější fiskální orgán EU a mutualizace dluhu) znamenají politicky nepřijatelnou transferovou unii, v níž Německo a vůbec jádro bude jednostranně a navždy dotovat periferii. Německo má tudíž za to, že problémy periferie nejsou důsledkem absence bankovní či fiskální unie. Podle německého názoru rozsáhlé fiskální deficity a dluhy reflektují nízký potenciální růst a ztrátu konkurenční schopnosti v důsledku nedostatečných strukturálních reforem.

Samozřejmě, Německu uniká, že úspěšné měnové unie jako Spojené státy mají úplnou bankovní unii s výraznými prvky sdílení rizik a fiskální unii, díky níž idiosynkratické šoky výstupů jednotlivých států tlumí federální rozpočet. Spojené státy jsou též velkou transferovou unií, v níž bohatší státy trvale dotují ty chudší.

Přitom zatímco se projednávají návrhy na bankovní, fiskální a politickou unii, jen málo se diskutuje o tom, jak v krátkodobém výhledu oživit růst. Evropané jsou ochotní si utáhnout opasky, ale musí vidět světlo na konci tunelu v podobě příjmu a tvorby pracovních míst. Budou-li se recese prohlubovat, sociální a politická reakce proti úsporným opatřením bude drtivá: stávky, nepokoje, násilí, demonstrace, vzestup extremistických politických stran a pád slabých vlád. Přitom ke stabilizaci poměrů dluhu k HDP je nutné, aby začal růst jmenovatel, jinak budou výše dluhů neudržitelné, navzdory snahám o snižování schodků.

Krajní rizika řeckého odchodu z eurozóny či rozsáhlé ztráty přístupu Itálie a Španělska na trhy se pro rok 2013 snížily. Fundamentální krize eurozóny však dosud vyřešena není a další rok prokousávání se problémy bez jejich řešení by v roce 2014 a později mohlo tato rizika oživit v mnohem virulentnější podobě. Krize eurozóny s námi bohužel zřejmě zůstane ještě roky, takže pravděpodobnost nucených restrukturalizací dluhu a odchodů z eurozóny přetrvá.

Z angličtiny přeložil David Daduč