Friday, April 18, 2014
Exit from comment view mode. Click to hide this space
7

Отложенная расплата еврозоны

НЬЮ-ЙОРК – Риски, угрожавшие еврозоне, сократились с лета, когда выход Греции казался неизбежным, а стоимость заимствований для Испании и Италии достигла новых неприемлемых высот. Несмотря на то что финансовое напряжение спало, экономические условия на периферии еврозоны остаются неустойчивыми.

На снижение рисков повлияло много факторов. Для начала, программа Европейского Центрального Банка по «прямым денежным операциям» оказалась невероятно эффективной: диапазон процентных ставок для Испании и Италии сократился примерно на 250 базовых пунктов еще до того, как хотя бы один евро был потрачен на покупку государственных облигаций. Внедрение Европейского стабилизационного механизма (ЕСМ), обеспечивающего дополнительные 500 млрд евро (650 млрд долл. США), которые могут быть использованы для поддержки банков и правительств, также помогло, равно как и признание европейскими лидерами того факта, что валютный союз сам по себе нестабилен, неполноценен и требует более глубокой банковской, финансовой, экономической и политической интеграции.

Но что, пожалуй, самое главное, так это смена отношения Германии к еврозоне в целом и к Греции в частности. Немецкие чиновники теперь понимают, что, учитывая обширные торговые и финансовые связи, беспорядочность еврозоны отрицательно влияет не только на периферию, но и на ядро. Они прекратили делать публичные заявления о возможном уходе Греции и просто поддержали третий транш финансовой помощи для страны. До тех пор пока Испания и Италия остаются уязвимыми, проблемы Греции могут иметь серьезные последствия перед выборами в Германии в следующем году, ставя под угрозу шансы немецкого канцлера Ангелы Меркель на победу. Итак, пока что Германия будет продолжать финансировать Грецию.

Тем не менее, периферия еврозоны не проявляет заметных признаков восстановления: ВВП продолжает сокращаться в связи с текущей политикой жесткой экономии бюджетных средств, чрезмерной силой евро, серьезным кредитным кризисом, вызванным нехваткой банковского капитала, и спадом делового и потребительского доверия. Кроме того, рецессия периферии теперь распространяется и на ядро еврозоны: сокращается объем производительности Франции, и даже Германия переживает спад, поскольку рост по двум основным экспортным направлениям либо снижается (остальные страны еврозоны), либо замедляется (Китай и остальная Азия).

Кроме того, продолжается балканизация экономической деятельности, банковских систем и рынков государственного долга, поскольку иностранные инвесторы покидают периферию в поисках стабильности в ядре еврозоны. Уровни частной и государственной задолженности велики и практически неприемлемы. В конце концов, потеря конкурентоспособности, которая привела к большому отрицательному сальдо платежного баланса, остается практически без внимания, в то время как неблагоприятные демографические тенденции, слабый прирост производительности и медленное проведение структурных реформ сокращает потенциальный рост.

Конечно, некоторый прогресс на периферии еврозоны имел место в последние несколько лет: финансовые дефициты сократились, некоторые страны теперь испытывают профицит первичного бюджета (бюджетное сальдо без учета уплаты процентов). Более того, потери конкурентоспособности были частично восполнены, так как рост заработной платы отставал от роста производительности труда, снижая, таким образом, затраты труда на единицу продукции. Также в настоящее время проводятся некоторые структурные реформы.

Но в краткосрочном периоде жесткая экономия, низкая заработная плата и реформы способствуют спаду, в то время как процесс приспособления в еврозоне был асимметричным и рецессионным/дефляционным. Страны, затраты которых превышают доходы, были вынуждены снизить расходы и увеличить сбережения, снижая тем самым дефицит торгового баланса; но таким странам, как Германия, которые всегда склонялись к чрезмерному сбережению и имели положительное сальдо платежного баланса, не пришлось приспосабливаться за счет увеличения внутреннего спроса, их профицит платежного баланса остался большим.

Между тем, валютный союз остается нестабильным и нарушающим равновесие: либо еврозона движется по направлению к более полной интеграции (во главе с политическим союзом, обеспечивающим демократическую легитимность в условиях потери национального суверенитета по банковским, финансовым и экономическим вопросам), либо она испытает на себе процесс разобщения, дезинтеграции, фрагментации и, в конечном итоге, распада. И пускай лидеры Европейского союза выдвинули предложения о банковском и финансовом союзе, в настоящее время Германия пошла на попятную.

Немецкие лидеры опасаются, что рисковые элементы углубления интеграции (рекапитализация банков посредством ЕСМ, общий фонд помощи для неплатежеспособных банков, общее для всей еврозоны страхование вкладов, более крупный налоговый орган ЕС и обобщение задолженности) подразумевают под собой политически неприемлемый трансфертный союз, в котором Германия и ядро еврозоны постоянно в одностороннем порядке субсидируют периферию. Итак, Германия считает, что проблемы периферии не являются результатом отсутствия банковского или фискального союза; скорее, с немецкой точки зрения, крупные бюджетные дефициты и задолженности отражают низкий потенциальный рост и потерю конкурентоспособности в связи с недостаточностью структурных реформ.

Конечно, Германия не в состоянии признать, что успешный валютный союз вроде Соединенных Штатов имеет полноценный банковский союз с важными элементами распределения рисков и финансовый союз, где характерные шоки производительности отдельных штатов поглощаются федеральным бюджетом. США также являются крупным трансфертным союзом, где богатые штаты постоянно субсидируют бедные.

В то же время, тогда как предложения по банковскому, финансовому и политическому союзу усиленно обсуждаются, мало внимания уделяется вопросу, как восстановить рост в короткий период. Европейцы готовы потуже затянуть пояса, но им необходимо видеть свет в конце туннеля в виде увеличения дохода и числа рабочих мест. Если рецессия углубится, социальная и политическая реакция против политики жесткой экономии станет сокрушительной: забастовки, массовые беспорядки, жестокости, демонстрации, возвышение экстремистский политический партий и падение ослабленного правительства. Чтобы стабилизировать коэффициент «долг/ВВП», знаменатель должен начать расти; иначе уровень долга станет неприемлемым, несмотря на все усилия по сокращению дефицита.

Катастрофические последствия выхода Греции из еврозоны или значительная потеря доступа на рынки в Италии и Испании были сокращены к 2013 году. Но основной кризис еврозоны так и не был разрешен, и еще один год неразберихи может возродить эти риски в еще более опасной форме в 2014 году и далее. К сожалению, кризис еврозоны, вероятно, не оставит нас еще долгие годы, подпитывая вероятность принудительной реструктуризации государственного долга и выходов из еврозоны.

Exit from comment view mode. Click to hide this space
Hide Comments Hide Comments Read Comments (7)

Please login or register to post a comment

  1. CommentedHergen Heinemann

    Nouriel you say:
    Of course, Germany fails to recognize that successful monetary unions like the United States have a full banking union with significant risk-sharing elements, and a fiscal union whereby idiosyncratic shocks to specific states’ output are absorbed by the federal budget. The US is also a large transfer union, in which richer states permanently subsidize the poorer ones.
    Nouriel you forget, that the EU-zone is a bunch of egocentric selfish states, which cannot be forced by any rules to do the neccessary in order to be entitld for asking the solidarity of the core states.

  2. CommentedJoshua Ioji Konov

    How Austerity Measures may bring Negative Effect on the Economy
    BX:Market Economy
    There are number of austerity measures especially in EU to bring deficit and national debts lower than 3%, that practice is quite controversial with History. Such actions most definitely helped to jumpstart the First World War and than brought the preconditions for the Second World War. However, in a pro-supply economics of Capitalism and pro-supply marketplace such measures should work well to prompt investment and affiliate the trickle down powers of capital that would make the economic environment healthy. Such ideology approach in economics that is based on historical experience and pure perception of the presence is expected to bring its “magic” economic revival to its followers. The conservative forces elsewhere are uniting to put once and forever end to spending, end to social and infrastructural programs, end to Medicare, and end to any tax brakes or subsidies to small business and the middle class overall. And, these powers are almost right, it is most definite that if the current system of economics and financing is not enhanced to accommodate the new developments that have come with the ongoing Globalization and ever rising Productivity that have kicked off industrial production outsourcing and relocation, with the incredible industrial capacity succeeded by China and now expanded to some other countries like India, Brazil, Vietnam then the currently used economics of “shady” business practices lacking business laws in contracting, personal liability of corporate structures, of “shady” financial exchanges practices making Stock and other Exchanges hardly accessible by small and medium investors of the middle class, of high interest lending to small and medium businesses and individuals, of deepening poverty almost elsewhere in the World, of low percent growth by the Most Industrialized Economies, of constant lack of Fiscal Reserves by many economies consequence of decreasing industrial production, and etc.

    When following the statistics of marginal economic growth, relatively high unemployment, deepening poverty, shrinking middle class, if objectivity is the ruling factor it becomes more then obvious that these developments are not in result of excessive consumption, nor these are in result of rising deficit or national debt or the payments over this national debt, at least not yet.

    To simplify the reasons to the Last Recession and the still ongoing economic marginality to a deficit and debt issues is pure ideology, it is alike to believe into “magic” powers of a “trickle-down” “shady” economics of concentration of capital and eventual self-adjusting powers of this capital prompting industrial production onto economies like the US where even productivity is very high the industrial employment is more expensive then almost everywhere the Return of Invested Capital to such industrial production is not even close enough to this in China, or Malaysia, or now Vietnam, so unless the “magic” of so called “trickle-down” economics is not a real magic there will be nothing major happening that could affect the US or UK or any economy by using the ideology approaches as a matter of fact. The austerity measures in UK, the Keynes approaches of US, the wide spreading poverty “method” elsewhere else, the anti-deflationary methods used in Japan are to be short term adjustments to an ongoing process of shortages of Fiscal Reserves, of shortages of Industrial Production, of ever expanding poverty if the system of Economics does not accommodate these new developments of Globalization and rising Productivity and changes the economic approaches in international business laws, international financing, low interest rate lending and financing renewable energies and environmental protection, and etc., the Global Financial Order must be changed, ladies and gentlemen, with one that takes in account all of these new developments and the ideology of Karl Marks, however productive it had been for a couple of Centuries, must let go, and a new system of Economics very practical and pragmatic one should be let rule.

    Until this new system of Global Financing and flexible adjustment of Monetary and Fiscal Quantities is developed and apprehended Mr. Cameron’s austerity measures may well bring some “magic” if you believe in magic anywhere.
    What about President Obama’s approach: at least he is more real to call problems with their real names: high unemployment, lack of Fiscal Quantities, poor Consumption, deepening poverty and disappearing Middle Class, and we shell respect his effort to do what must be done despite ferocious attacks by the conservative, by the insurance companies, and by many blinded individuals who still believe in the “magic” powers of the “trickle-down” Capitalism in a Worlds of China, India, and etc.
    http://sites.google.com/site/economicsofmarket/
    © Joshua Konov,2010

  3. CommentedAntónio Correia

    Undoubtedly, the "economic conditions on the eurozone’s periphery remain shaky. Under the "muddling through" approach, followed by the franco-german axis and the EU institutions, " the eurozone crisis is likely to remain with us for years to come, sustaining the likelihood of coercive debt restructurings and eurozone exits ".
    As Paul Krugman recently said, "The Euro is a shaky construction". The Euro has been designed – by Delors et al – as a "single currency" instead of a (much more realistic) "common currency", and now it is very clear that this was a very bad choice. In a paper presented several months ago

    [ http://www.princeton.edu/jrc/events_archive/repository/inaugural-conference/Harold_James.pdf ],

    Harold James recommended "keeping the Euro for all members of the Eurozone but also allowing some of them (in principle all of them) to issue – if they needed it – national currencies". One month ago, the guidelines of a similar recommendation - but exhibiting an extra flexibility - have been proposed for the EU27

    [ http://building-a-true-european-union.blogspot.com ]:

    " - The Euro should be a COMMON currency within the future EU - including the EU27 members outside the current 'Euro Area' - but not necessarily the SINGLE currency:
    - In this context, the coexistence of TWO parallel currencies should be allowed in each EU member state (under certain conditions, established in a novel European Treaty), within the framework of an appropriate "Cooperative European Disunion" .
    - Besides the "Common Euro", the complementary currency in each member state could be either a "national currency" (...) or a completely new currency, shared by that member state and some other "compatible" EU member states, taking into account both the relevant macroeconomic issues and appropriate geographic, historic and cultural issues."

  4. CommentedJohn Gavin

    The debt-based monetary system used in our central banks is very flawed. Debt is used to crate our money supplies and so, debt must grow as the economy grows. The cost of theis debt is also paid with money created as more debt, so the debt growth is exponential.
    This means that debt vs GDP is not linear but parabolic and is limited by the effect of accelerating debt on economic growth. When the ability to pay for the growing debt reaches this limit, then GDP will plummet. Negative GDP becomes a self-sustaining descent into oblivion.
    As our governments ignore spending and simply raise tax rates, the time to failure will be shortened. The ensuing crash becomes irreversible as money seeks shelter. Governments who add more debt as revenues contract are guaranteeing a severe collapse of their monetary system and GDP as debt skyrockets.
    Political attempts at fairness only increase the chance of collapse. In the USA, it's hard to conceive of a successful outcome as the White House insists on increasing the risk of default as it continues to deny the need for drastic changes to the system in order to end the use of debt by the federal government.

  5. CommentedPaul A. Myers

    I believe Mr. Roubini's conclusion is half-right: there will continue to be coercive debt restructurings but I think the risk of a euro exit will be quite small.

    At each debt restructuring, much more is to be gained by the principal parties than to let a default occur. So they will continue.

    In the intermediate term, some sort of fiscal framework will emerge, and it will involve some degree of transfer union. But it will be supervised by some sort of representative political authority or institution. Since the transferees are relatively small in both population and economic presence, the transferee areas will only be able to bargain for so much out of the core.

    In contrast in the US, the small states have disproportionate political power in the US Senate. So small states have magnified leverage. This will not be the case in Europe.

    So, eventually, a European transfer union might be more "efficient" than the US.

    Deeper political integration should ultimately benefit the economically strong; power and influence will march with the big battalions.

  6. CommentedProcyon Mukherjee

    I would like to ask Mr. Roubini to respond to the current statistics of Eurozone stock indexes, who have returned double digit returns to their investors against the rather appalling conditions of gloom; is it a dysfunctional construct that belies the rhetoric that debt restructuring programs of some of the States in distress is a necessary but not a sufficient condition for monetizing a growth-deprived economic sojourn? How could the European stock indexes discount a rather bleak future as the operating environment continues to be turbid and goes beyond the shores of the Union and in as many directions as possible?

    Procyon Mukherjee

  7. Commenteddonna jorgo

    intristing ..maybe EUZ will saperate before GR go out..
    17 countries to EUZ have problem bankare ..have problem export -import ..so we will waiting 2013 no is short term 2015---and...
    thank you i like you column (always)

Featured