6

Rok konzervativních sázek

NEW YORK – Vzestup na globálních akciových trzích, který započal letos v červenci, pomalu ztrácí dech, což není nijak překvapivé: vzhledem k tomu, že nedošlo k žádnému podstatnému zlepšení růstových vyhlídek v rozvinutých ani velkých rozvíjejících se ekonomikách, bylo toto zotavení od počátku bezzubé. S ohledem na skličující makroekonomická data v posledních měsících mohlo ke korekci dojít dokonce i dříve.

Začneme-li u rozvinutých zemí, pak se recese v eurozóně rozšířila z okraje do jádra, neboť postihla Francii, zatímco Německo se potýká s dvojím příkořím v podobě zpomalujícího se růstu na jednom velkém vývozním trhu (Čína/Asie) a jednoznačné kontrakce na jiných trzích (jižní Evropa). Hospodářský růst ve Spojených státech zůstává na neduživých 1,5-2% po většinu roku, přičemž Japonsko sklouzává do nové recese. Velká Británie si podobně jako eurozóna již protrpěla recesi s dvojím dnem a vzhledem k nepříznivým větrům z USA, Evropy a Číny zpomalují už i silní vývozci komodit – Kanada, severské země a Austrálie.

Také rozvíjející se tržní ekonomiky – včetně všech členů skupiny BRIC (Brazílie, Rusko, Indie a Čína) a dalších velkých hráčů, jako jsou Argentina, Turecko nebo Jihoafrická republika – v roce 2012 zpomalily. Čínské zpomalení se možná podařilo na několik čtvrtletí stabilizovat prostřednictvím nejnovější vládní fiskální, měnové a úvěrové injekce, ovšem tento stimul jen zakonzervuje trvale neudržitelný růstový model této země, který je založený na příliš vysokém podílu fixních investic a úspor a příliš nízkém podílu soukromé spotřeby.

V roce 2013 se k rizikům poklesu globálního růstu připojí také rozšíření úsporných fiskálních programů do většiny rozvinutých ekonomik. Až do nynějška se fiskální brzda s recesivními účinky soustředila na okraj eurozóny a Velkou Británii. Nyní však prostupuje i do jádra eurozóny. A pokud se v USA Barack Obama a republikáni v Kongresu dohodnou na rozpočtovém plánu odvrácení rýsujícího se „fiskálního srázu“, pak výdajové škrty a zvýšení daní zákonitě povedou k určitému zabrzdění růstu v roce 2013 – nejméně o 1% HDP. V Japonsku fiskální stimul vyvolaný obnovou po zemětřesení postupně odezní a do roku 2014 bude zavedena nová spotřební daň.

Mezinárodní měnový fond má proto naprostou pravdu, když tvrdí, že předimenzované a synchronizované fiskální úsporné programy ve většině rozvinutých ekonomik zatemní globální růstové vyhlídky pro rok 2013. Čím lze tedy vysvětlit nedávný vzestup na americkém a globálním trhu aktiv?

Odpověď je prostá: centrální banky opět zapnuly své stříkačky s likviditou, a poskytly tak vzpruhu rizikovým aktivům. Americký Federální rezervní systém zahájil agresivní kvantitativní uvolňování (QE) na dobu neurčitou. Oznámení Evropské centrální banky o programu „přímých tržních transakcí“ snížilo riziko suverénní dluhové krize na okraji eurozóny a rozpadu měnové unie. Bank of England se přesunula od QE k CE (úvěrovému uvolňování) a japonská centrální banka opakovaně zvýšila objem svých QE operací.

Měnové autority v mnoha dalších rozvinutých i rozvíjejících se ekonomikách snížily rovněž své úrokové sazby. A při pomalém růstu, potlačené inflaci, téměř nulových krátkodobých úrokových sazbách a větším QE zůstávají dlouhodobější úrokové sazby ve většině rozvinutých ekonomik na nízké úrovni (s výjimkou okraje eurozóny, kde přetrvává relativně vysoké suverénní riziko). Nelze se tedy příliš divit, že se investoři v zoufalém hledání výnosu vrhli na akcie, komodity, úvěrové nástroje a měny států s rozvíjejícími se ekonomikami.

Nyní se však zdá, že na globálních trzích dochází ke korekci, za kterou může za prvé a především slabá růstová vyhlídka. Současně platí, že krize v eurozóně zůstává nevyřešená, a to navzdory smělému postupu ECB a diskusím o vytvoření bankovní, fiskální, hospodářské a politické unie. Stále ohroženy jsou konkrétně Řecko, Portugalsko, Španělsko a Itálie, přičemž jádrem eurozóny prostupuje sanační únava.

Navíc se vrší politické nejistoty – na fiskální, dluhové, daňové i regulační frontě. V USA jsou fiskální obavy trojího druhu: jednak je to riziko „srázu“ v roce 2013, kdy v případě absence politické dohody začne automaticky platit zvýšení daní a mohutné výdajové škrty, dále jsou to obnovené stranické šarvátky o dluhový strop a za třetí je to nová bitva o střednědobá fiskální úsporná opatření. V mnoha dalších zemích či regionech – například v Číně, Koreji, Japonsku, Izraeli, Německu, Itálii nebo Katalánsku – zvýšily politickou nejistotu také blížící se volby nebo politické změny.

Dalším důvodem ke korekci je skutečnost, že oceňování na akciových trzích je zkreslené: poměry cen a výnosů jsou nyní vysoké, zatímco růst výnosů na akcii oslabuje a čekají ho další nepříjemná překvapení, poněvadž růst a inflace zůstávají nízké. A protože nejistota, volatilita a mezní rizika jsou znovu na vzestupu, mohla by se korekce rapidně urychlit.

Dnes navíc existují také větší geopolitické nejistoty: riziko íránsko-izraelského vojenského střetu zůstává vysoké, neboť vyjednávání ani sankce nemusí odradit Írán od vývoje jaderných zbrojních kapacit; nová válka mezi Izraelem a Hamásem v Gaze je pravděpodobná; arabské jaro se mění v pošmournou zimu charakterizovanou hospodářskou, sociální a politickou nestabilitou a územní spory v Asii, konkrétně mezi Čínou, Jihokorejskou republikou, Japonskem, Tchaj-wanem, Filipínami a Vietnamem, podněcují nacionalistické síly.

Spotřebitelé, firmy i investoři začínají být opatrnější a více se vyhýbají riziku, a vzestup na akciových trzích ve druhé polovině roku 2012 už proto dosáhl vrcholu. Vzhledem k závažnosti rizik poklesu růstu v rozvinutých i rozvíjejících se ekonomikách by zmíněná korekce navíc mohla být předzvěstí horších věcí, které globální ekonomiku a finanční trhy v roce 2013 čekají.

Z angličtiny přeložil Jiří Kobělka.