NUEVA YORK – Estamos en medio de la peor crisis financiera desde los años treinta. El aspecto notable de esta crisis es que no fue consecuencia de alguna sacudida externa, como un incremento en los precios del petróleo por la OPEP. El sistema financiero mismo la provocó.

Este hecho –la existencia de un defecto inherente en el sistema—contradice la teoría generalmente aceptada de que los mercados financieros tienden al equilibrio y que las desviaciones ocurren de manera aleatoria o son causadas por algún acontecimiento externo súbito al que los mercados tienen dificultad para adaptarse. El enfoque actual de la reglamentación del mercado se ha basado en esta teoría, pero la gravedad y amplitud de la crisis son pruebas convincentes de que hay un error fundamental.

He desarrollado una teoría alternativa que sostiene que los mercados financieros no reflejan con exactitud las condiciones subyacentes. Dan una imagen siempre parcial o distorsionada de alguna forma u otra. Lo que es más importante, la visión distorsionada de los participantes en el mercado que se expresa en los precios puede, bajo ciertas circunstancias, afectar los llamados fundamentos que se supone que los precios del mercado reflejan.

Llamo a esto la conexión en dos sentidos entre los precios del mercado y la “reflexividad” de la realidad subyacente. Sostengo que los mercados financieros siempre son reflexivos y en ocasiones se pueden desviar mucho del supuesto equilibrio. En otras palabras, los mercados financieros tienden a producir burbujas.

La crisis actual se originó en el mercado de hipotecas de alto riesgo. El estallido de la burbuja inmobiliaria de los Estados Unidos actuó como un detonador que hizo explotar una súper burbuja mucho mayor que se había comenzado a formar en los años ochenta cuando el fundamentalismo de mercado se convirtió en el dogma dominante. Ese dogma condujo a la desregulación, la globalización y las innovaciones financieras basadas en la falsa suposición de que los mercados tienden al equilibrio.

El castillo de naipes ya se derrumbó. Con la quiebra de Lehman Brothers en septiembre de 2008, sucedió lo inconcebible: el sistema financiero sufrió un paro cardiaco. Inmediatamente se le dio respiración artificial: las autoridades del mundo desarrollado garantizaron efectivamente que a ninguna otra institución importante le sucediera lo mismo.

Pero los países que están en la periferia del sistema financiero global no pudieron dar garantías igualmente fiables. Esto precipitó una fuga de capitales de los países de Europa oriental, Asia y América Latina. Todas las monedas cayeron frente al dólar y el yen. Los precios de los productos básicos se desplomaron y las tasas de interés en los mercados emergentes se dispararon.

La carrera para salvar al sistema financiero internacional sigue en curso. Incluso si tiene éxito, los consumidores, los inversionistas y las empresas están pasando por una experiencia traumática cuyo impacto todavía no se siente plenamente.

Entonces, ¿qué se debe hacer?

Puesto que los mercados financieros tienden a crear burbujas de activos, los reguladores deben aceptar la responsabilidad de impedir que crezcan demasiado. Hasta ahora, las autoridades financieras han rechazado explícitamente esa responsabilidad.

Es imposible, por supuesto, evitar que se formen burbujas, pero debería ser posible mantenerlas dentro de límites tolerables. Esto no se puede hacer simplemente controlando la oferta monetaria. Los reguladores también deben tomar en cuenta las condiciones del crédito, porque el dinero y el crédito no se mueven al mismo paso. Los mercados tienen estados de ánimo y prejuicios que es necesario contrarrestar. Para controlar el crédito, como elemento independiente del dinero, se deben emplear herramientas adicionales –o, más precisamente, se deben reactivar, porque se utilizaban en los años cincuenta y sesenta. Me refiero a los requisitos de margen variable y de capital mínimo para los bancos.

La sofisticada ingeniería financiera actual puede hacer que los cálculos de los requisitos de margen y capital sean muy difíciles, sino es que imposibles. Por lo tanto, las autoridades competentes deben registrar y aprobar los productos financieros nuevos antes de que sean vendidos.

Equilibrar el estado de ánimo de los mercados requiere criterio, y puesto que las autoridades reguladoras son seres humanos, corren el riesgo de equivocarse. Sin embargo, tienen la ventaja de percibir las reacciones del mercado, lo que debe permitirles corregir sus errores. Si una burbuja no se desinfla con requisitos severos de margen y de capital mínimo, las autoridades reguladoras pueden hacerlos más estrictos. Pero el proceso no es a prueba de errores, porque los mercados también pueden equivocarse. La búsqueda del equilibrio óptimo es un proceso interminable de ensayo y error.

Este juego del gato y el ratón entre las autoridades reguladores y los participantes en el mercado ya está en marcha, pero su verdadera naturaleza no ha sido reconocida. Alan Greenpsan, el ex presidente de la Reserva Federal estadounidense era un maestro de la manipulación con sus declaraciones délficas, pero en lugar de aceptar lo que estaba haciendo, simulaba que era simplemente un observador pasivo. Por ello las burbujas de activos pudieron crecer tanto durante su administración.

Puesto que los mercados financieros son globales, la reglamentación también debe ser de alcance internacional. En la situación actual, el Fondo Monetario Internacional (FMI) tiene una nueva misión: proteger a los países de la periferia de los efectos de las tormentas que se generen en el centro, concretamente, en los Estados Unidos.

El consumidor estadounidense ya no puede ser el motor de la economía mundial. Para evitar una depresión global, otros países también deben estimular sus economías internas. Pero los países de la periferia que no tienen grandes superávits de exportaciones no están en posición de utilizar políticas anticíclicas. Le corresponde al FMI encontrar formas de financiar los déficits fiscales anticíclicos. Esto podría hacerse en parte recurriendo a los fondos de riqueza soberana y en parte emitiendo Derechos Especiales de Giro, de manera que los países ricos que pueden financiar sus propios déficits podrían ayudar a los países más pobres que no pueden hacerlo.

Si bien es necesario fortalecer la reglamentación internacional para que el sistema financiero global sobreviva, también hay que tener cuidado de no ir demasiado lejos. Los mercados son imperfectos, pero las reglamentaciones lo son aún más. Las autoridades de reglamentación no sólo son humanas; también son burocráticas y están sujetas a influencias políticas. Las reglas deben mantenerse al mínimo necesario para conservar la estabilidad.