BRÜSSEL – Die Europäische Union ist gegenwärtig mit einer Grundsatzfrage konfrontiert. Die Gründer der Europäischen Wirtschafts- und Währungsunion (EWWU) haben noch vor der Einführung des Euro gewarnt, dass die Stabilität der Gemeinschaftswährung durch finanzielle Verschwendung gefährdet werden würde. Die Mitgliedsländer der Eurozone bestanden dennoch darauf, in diesem Bereich ihre volle Hoheit beizubehalten.

Die Lösung für dieses Problem hätte der Stabilitäts- und Wachstumspakt sein sollen, der zusammen mit der so genannten „No-bail-out“-Klausel, die verbietet, dass Mitgliedsländer für die Schulden der anderen einspringen, im Vertrag von Maastricht niedergelegt ist. Letztere sollte für Marktdisziplin sorgen und ersterer die Stabilität der Staatsfinanzen durch die Festlegung einer strikten Grenze für die Höhe der Defizite der Staatshaushalte gewährleisten.

Beide haben sich als vergeblich erwiesen. Der Stabilitäts- und Wachstumspakt hat „übermäßige“ Defizite eindeutig nicht verhindert und die No-bail-out-Klausel hat ihrer ersten Prüfung nicht standgehalten, als europäische Spitzenpolitiker angesichts der Krise in Griechenland am 11. Februar feierlich erklärten, dass die Mitglieder der Eurozone „wenn notwendig entschlossene und koordinierte Maßnahmen ergreifen werden, um die Stabilität des gesamten Währungsraumes sicherzustellen“.

Dass es nicht gelingen würde durch die No-bail-out-Klausel für Marktdisziplin zu sorgen war vorhersehbar: In einer Systemkrise übertrumpft die unmittelbare Sorge die Stabilität der Märkte zu erhalten fast immer den Wunsch, den „Moral Hazard“ zu verhindern, also das Eingehen von Risiken auf Kosten der Allgemeinheit, das aufkommt, wenn unbesonnene Schuldner gerettet werden. Die Regierung der Vereinigten Staaten sah das im September 2008 anders und ließ Lehman Brothers Insolvenz anmelden, um für Marktdisziplin zu sorgen. Die daraufhin folgende Katastrophe veranschaulicht den Schaden, der durch einen unkontrollierten Zusammenbruch entstehen kann.

Trotzdem sollte nicht die Lehre daraus gezogen werden, dass eine Pleite um jeden Preis verhindert werden muss: Im Falle Griechenlands würde das bedeuten, dass der Druck auf die griechische Regierung schwinden würde sich anzupassen. Die Alternative besteht stattdessen darin, vorausschauend zu denken und sich auf einen Zahlungsausfall vorzubereiten!

Das stärkste Verhandlungsargument eines Schuldners besteht immer darin, dass Gläubiger eine Insolvenz nicht in Erwägung ziehen können, weil eine Insolvenz das gesamte Finanzsystem kollabieren lassen würde. Marktdisziplin kann aber nur durchgesetzt werden, wenn eine Insolvenz auch tatsächlich möglich ist. Deshalb ist es entscheidend einen Mechanismus zu etablieren, der die Kosten in Grenzen hält – und somit die unweigerlichen Erschütterungen minimiert –, die ein Bankrott nach sich zieht.

Das ist das Kernziel des Euro(päischen) Währungsfonds (EWF), den Thomas Meyer und ich vorgeschlagen haben und der unter anderem vom deutschen Finanzminister Wolfgang Schäuble in der Union zur Diskussion gestellt wurde. Der EWF (oder ESF für „Europäischen Stabilitätsfonds“ wie manche ihn nennen) könnte die geordnete Insolvenz eines Mitgliedslandes der EWU verwalten, das die an ein Anpassungsprogramm geknüpften Bedingungen nicht einhält.

Uns schwebt ein einfacher Mechanismus vor, nach dem Vorbild der erfolgreichen Erfahrung mit Brady Bonds. Diese Bonds wurden Anfang der 1990er-Jahre von in Not geratenen lateinamerikanischen Länder im Rahmen einer Regelung zur Umwandlung ihrer internationalen Schulden emittiert. Besichert wurden diese durch US-Staatsanleihen.

Um vor den systemischen Auswirkungen eines Bankrotts zu schützen könnte der EWF den Gläubigern des in Schwierigkeiten geratenen Landes einen Austausch ihrer Anleihen in Forderungen des EWF anbieten. Natürlich müssten Inhaber der Anleihen einen einheitlichen Abzug (oder Sicherheitsabschlag) auf ihre Forderungen akzeptieren.

Dies wäre eine wesentliche Maßnahme, um die Erschütterung durch eine Insolvenz zu begrenzen. Die Auswirkungen einer Insolvenz breiten sich wellenartig auf das gesamte Finanzsystem aus, da alle Schuldtitel eines zahlungsunfähigen Landes, zumindest wenn sie schließlich betroffen sind, wertlos und illiquide werden. Mit einem Austausch wie bei den Brady Bonds wären die Verluste für Finanzinstitutionen jedoch begrenzt (und könnten durch die Wahl des Sicherheitsabschlages, den Gläubiger akzeptieren müssen, kontrolliert werden).

Als Gegenleistung für das Angebot des Austauschs gegen einen Sicherheitsabschlag würden die Forderungen an das zahlungsunfähige Land auf den EWF übergehen, das dann zusätzliche Mittel vom EWF nur für bestimmte Zwecke bekommen würde, die der EWF bewilligt.

Andere EU-Transferzahlungen würden nach strenger Prüfung ebenfalls durch den EWF ausgezahlt oder könnten verwendet werden, um die Schulden des zahlungsunfähigen Landes an den EWF zurückzuzahlen. Somit würde der EWF einen Rahmen für Staatsbankrotte bieten, der mit den Verfahrensweisen vergleichbar ist, die in den USA für bankrotte Unternehmen existiert, die sich für eine Umstrukturierung qualifizieren.

Wie würde der EWF seine Interventionen finanzieren? Wir schlagen die Einrichtung eines gemeinsamen Sicherungsfonds vor, bei dem die Beiträge proportional am Risiko orientiert sind, das das jeweilige Mitgliedsland darstellt. Im Idealfall sollten die Beiträge auf Marktindikatoren für ein Ausfallrisiko beruhen. Allein die Existenz des EWF würde jedoch die Credit-Default Swap Spreads (Kreditausfallswap-Prämien) und Renditeunterschiede unter den EWF-Mitgliedern verzerren.

Deshalb schlagen wir vor, dass Beiträge zum EWF auf den Haushaltsdefiziten und der Staatsverschuldung der Mitgliedsländer basieren sollte, da beide Warnsignale für ein drohendes Liquiditäts- oder Insolvenzrisiko darstellen. Die Abgaben an den EWF könnten proportional den Verstößen gegen die Grenzen des Haushaltsdefizits von 3% des BIP beziehungsweise 60% des BIP bei der Staatsverschuldung entsprechen – Obergrenzen, die durch den Stabilitäts- und Wachstumspakt festgelegt sind. Diese Abgabe würde eine Art automatischen Strafbeitrag darstellen und die aufwendige Struktur des Paktes somit überflüssig werden lassen.

Durch diese beiden einfachen Elemente – geordnete Insolvenz und ein Finanzierungsmechanismus – könnte die gegenwärtige Krise innerhalb der Eurozone überwunden werden: Durch die Einrichtung eines derartigen Europäischen Währungsfonds würde der Euroraum eine Institution bekommen, die Mitgliedsländer bei Schwierigkeiten unterstützen könnte und dabei gleichwohl dafür sorgen würde, dass Marktdisziplin tatsächlich funktioniert.