新兴市场现今所面临的首要政策困境是：一方面，持续的经济增长需要一种具有竞争力（即“估值偏低”）的货币。另一方面，在任何的好消息之后接踵而至的就是货币升值，这使得保持竞争力的任务更为艰巨。

你终于通过了一项至关重要的法律？你的具有财政责任心的政党刚刚赢得了选举？抑或的你商品出口大赚其钱？那你真行！但随之而来货币升值很可能会引发一股不可持续的消费热潮，损害你所在的出口行业、导致失业并侵蚀你的增长潜力。成功以惩罚的形式给予我们回报。

作为回应手段，各国央行可能干预货币市场以防止升值发生。其代价是吃进低回报的外汇储备并使自己偏离价格稳定性这一首要目标。这是中国和阿根廷这样的国家所遵循的战略。

或者央行让市场顺其自然地发展，其代价是引发商界、劳工、政府其他部门和实际上除了金融界以外所有人的不满。这是土耳其和南非等国所实施的战略，他们所遵循的是更传统的“通货膨胀目标制”体制。

第一种战略是有问题的，因为它是不可持续的。第二种则是情非得已，因为它是以增长为代价来获得稳定。

有竞争力的货币对于经济增长的重要性毋庸置疑。几乎每一个持续高增长的先例都有大幅贬值的实际汇率相伴。南韩和台湾在1960年代和1970年代是如此，就像当今的阿根廷一样。智利在货币大幅贬值的背景下于1980年代实现了向高经济增长的过渡。自1990年代以来，中国和印度都从其估值偏低的货币中获益良多。

这还只是一些广为人知的例子。通过对100多个国家的经验的考察，我在研究中发现（货币）价值每低估百分之十，就会为经济增长率增添0.3个百分点。

由于能够激励经济增长促进性产业的发展这一简单的理由，货币估值偏低成为推动经济增长的如此强大的工具。它提升了制造和非传统农业部门的盈利性。而这两个产业部门的活动具有最高水平的劳动生产力和最快的生产力增速。

一种估值偏低的货币使得一个经济体能够以强势的出口表现为基础融入世界经济之中。它刺激生产（继而就业），而不像（货币）估值偏高那样刺激消费。

那么政策制定者们应该怎么做呢？首先，非常重要的一点是认识到一种强势且波动性过大的货币不光是央行要解决的问题。尽管央行要负起其中的大部分责任，但它也需要政府其他部门的支持，特别是财政部的支持。维持一种具有竞争力的货币需要国内的储蓄相对投资有所增长，或是国民支出相对于国民收入有所下降。否则，竞争力的收益会被渐高的通胀抵销。

这就意味着财政部门责任重大：要实现一个高得足以为实际的汇率贬值提供空间的结构性财政盈余的目标。这种做法可能不受欢迎，特别是在经济低迷的时期。但在财政政策过于宽松，不能不冒着损伤价格稳定性的风险来降低利率的情况下，人们就无权抱怨央行的“高利率、升值的货币”政策。

除了财政平衡，还有其他一些可用于提高国内储蓄并降低消费水平的工具。通过适当的税收和养老金政策鼓励储蓄，政府的政策可以直接以私人储蓄为目标。更为重要的是，政策工具可以通过对资本流入征税（智利式的）或提高金融中介的流动性要求来阻碍国外借贷引导型消费潮。任凭热钱向一个经济体自由流入没有什么好处。

有了这样一些到位的政策，各央行放松货币政策的适宜空间就有了足够的扩大。同样重要的是，央行需要向公众发出这样的讯号，即它现在关注实际汇率，因其对于出口、就业和可持续增长都很重要。

这样做还无需宣布一个具体的目标汇率水平。在锁定一个具体的目标汇率水平和否认实际汇率中的任何利益的两个极端之间有极大的发挥余地。关于汇率的适宜范围，央行的确需要建立一个与时俱进的立场。并且当它认为货币朝着错误的方向行进时，还应该发出信号。

一旦货币游戏的规则中纳入了实际汇率，假设财政政策仍然支持，那么投资者们就有望看到一种波动性更小而竞争力更强的货币。这将意味着对可贸易产业部门的更多投资、更高的总体就业水平和更快的经济增长。

当美国的财政部长敲开你家大门，告诉你你因操纵货币而有罪时，你就会明白你已经大功告成。