BRÜSSEL: Überall in der entwickelten Welt (den Vereinigten Staaten, Europa und Japan) liegen die Zinsen inzwischen in Nähe des Nullpunktes. Doch die Weltwirtschaft verliert an Schwung, und im Sommer gerieten die Finanzmärkte ins Trudeln – was nahe legt, dass dies nicht bloß ein Problem unzureichender monetärer Impulse ist.

Das Herz jeder Volkswirtschaft ist der Mechanismus, durch den Geld von den Sparern zu den Investoren kanalisiert wird. In normalen Zeiten erfüllen die Kapitalmärkte diese Funktion reibungslos; von Zeit zu Zeit allerdings brechen diese Märkte zusammen, weil sich die Risikowahrnehmung in Bezug auf wichtige Vermögensklassen plötzlich stark ändert.

In den USA geschah dies, als die Anleger entdeckten, dass selbst besicherte Vermögenswerte mit AAA-Rating in Wahrheit riskant sind. China erlebte eine ähnliche Überraschung, als die US-Regierung ihr AAA-Rating verlor. Nirgends freilich ist das Problem so akut wie in Europa – oder vielmehr: in der Eurozone –, wo die deutschen Sparer plötzlich Risiken überall in der europäischen Peripherie entdecken.

Was für Deutschland gilt, gilt auch für die meisten Länder Nordeuropas, von denen derzeit viele Leistungsbilanzüberschüsse erwirtschaften, die – als Anteil vom BIP – sogar noch größer sind. Die Haushalte dieser Länder sparen weiter, häufen bei ihren örtlichen Banken Einlagen an und kaufen Anleihen bei ihren örtlichen Vermögensverwaltern. Doch sie empfinden die Eurozone inzwischen als derart gefährlich, dass sie nicht länger im Ausland investieren.

Griechenland, Irland und Portugal sind tabu, weil ihre Anleihen nicht länger als „Investment Grade“ eingestuft sind, d.h. die Banken dürfen sie nicht mehr an private Sparer verkaufen. Selbst Spanien und Italien jedoch, die ein Investment Grade haben, werden jetzt plötzlich als gefährlich eingestuft, was bedeutet, dass Risikomanager überall den Anlegern raten, ihre Engagements zurückzufahren.

Das grundlegende Problem ist simpel: Der Markt kann nicht wieder ins Gleichgewicht gebracht werden, wenn die Sparer denen, die bereit wären, ihre Ersparnisse anzunehmen, nichts leihen wollen.

Niedrigere Zinsen sind keine Lösung für dieses Dilemma. In den USA hat sich die Nachfrage nicht erholt, obwohl die Zinsen seit fast drei Jahren in Nähe des Nullpunktes liegen. In Europa drohen die niedrigeren Zinsen das Problem zu verschärfen, indem sie die Renditen für Sparer verringern. Wenn die Rendite für Bundesanleihen auf 2% fällt, was real negativ ist, müssen die deutschen Sparer ihre Bemühungen, im Rentenalter ein bestimmtes Einkommensniveau zu erreichen, verdoppeln.

Dies ist der Grund, warum die aktuelle Spirale immer niedrigerer Zinsen in Deutschland (und Nordeuropa) und höherer Risikoaufschläge im Großteil der übrigen Eurozone so destruktiv ist. Niedrigere Zinsen können so nämlich zu einer Verringerung des Konsum in den Überschussländern führen und damit das Angebot verleihbarer Mittel erhöhen. Doch höhere Risikoaufschläge anderswo zwingen die übrige Eurozone, ihre Ausgaben einzuschränken, und verringern so die Nachfrage nach diesen Mitteln.

Tatsächlich stürzen die Börsen derzeit genau deshalb ab, weil die Anleger fürchten, dass stetig steigende Risikoaufschläge die Euroländer an der Peripherie zwingen werden, Konsum und Investitionen einzustellen, was zu niedrigeren Zinsen in Deutschland führt und die deutschen Haushalte veranlasst, ihren Konsum ebenfalls zu reduzieren. Doch eine Schwächung der deutschen Volkswirtschaft erschwert Anpassungen an der Peripherie sogar noch mehr.

Der radikalste Weg, um diesen Teufelskreis zu durchbrechen, wäre die Einführung von Eurobonds. Die nationalen Risikoaufschläge würden dann verschwinden, und die deutschen Sparer hätten keine Probleme, ihre Ersparnisse in der Peripherie der Eurozone zu investieren, da sie wissen, dass die deutsche Regierung letztlich die Staatsanleihen dieser Länder garantiert. Die Volkswirtschaft der Eurozone würde sich dann schnell erholen.

Dies ist der Grund, warum die Marktteilnehmer ständig wiederholen, dass nur Eurobonds die Krise beenden werden. Nur würden Eurobonds zugleich enorme Anreizprobleme schaffen: Die Schuldner in der Peripherie der Eurozone müssten keine Angst vor einer Abstrafung durch die Märkte mehr haben und könnten daher veranlasst werden, zu viel zu konsumieren und zu investieren.

Was Europa braucht, ist ein Mechanismus, der dazu führt, dass der Kapitalmarkt die meiste Zeit über funktioniert, aber Interventionen zulässt, wenn er nicht funktioniert. Anders gesagt: Die Eurozone braucht einen Europäischen Währungsfonds, der die Intensivierung dieses Teufelskreises verhindert, indem er, wenn die Kapitalmärkte zusammenbrechen, Finanzmittel zur Verfügung stellt. Europa hat in Gestalt der Europäischen Finanzstabilisierungsfazilität inzwischen eine solche Institution – doch die EFSF muss deutlich besser finanziert werden, um diese Funktion zu erfüllen.

Allerdings kann selbst die Schaffung eines Europäischen Währungsfonds die Weltwirtschaft nicht retten, falls das Vertrauen zwischen China und den USA zusammenbricht. Der Verlust des AAA-Ratings der US-Regierung ist ein erstes Anzeichen dafür, dass der wichtigste Absatzmarkt für überschüssige chinesische Ersparnisse seinen Glanz verliert.

Die aktuelle Lehre aus der Eurokrise und der Herunterstufung des US-Ratings ist einfach: Angesichts der Tatsache, dass so viele Länder (Deutschland, Japan, China, die Öl exportierenden Länder) chronische Ersparnisüberschüsse aufweisen, kann sich die Weltwirtschaft nur erholen, wenn sie Wege findet, diese Überschüsse in Volkswirtschaften zu kanalisieren, die sowohl kreditwürdig als auch zur Kreditaufnahme bereit sind. Beide Seiten müssen sich bemühen: Die Kreditgeber müssen gewisse Risiken akzeptieren, und die Kreditnehmer müssen ihre Kreditwürdigkeit durch strukturelle fiskalische Anpassungen und Reformen, die ihre Wachstumsaussichten verbessern, steigern.

Daniel Gros ist Direktor des Zentrums für europapolitische Studien in Brüssel.