BRUSELAS – Hace dos años, los gobiernos rescataron de la quiebra a los mercados financieros mundiales. Con todo, ahora esos mismos mercados intimidan a los gobiernos, o al menos a algunos de ellos.

En Europa, el mercado de deuda griega se ha congelado y los diferenciales de las tasas de interés entre la deuda irlandesa y la alemana denominada en euros han alcanzado niveles alarmantes recientemente. España ha logrado reducir sus propios diferenciales frente a Alemania, pero solo después de un cambio de sentido de política. Portugal ha anunciado un paquete de austeridad importante esperando obtener el mismo efecto. Sin embargo, aún cuando no corren el riesgo de perder acceso al mercado de bonos, la mayoría de los gobiernos en el mundo desarrollado actualmente esperan ansiosamente los pronunciamientos de las mismas agencias de calificación que hace poco estaban vilipendiando.

Este cambio de suerte es alarmante. Para la opinión pública parece como si los arrogantes profesionales de los mercados financieros no hubieran aprendido nada de la crisis, dando la impresión de que nada ha cambiado, excepto para lo peor. Parece que los gobiernos que tienen el mandato de domesticar a los mercados financieros produjeron más ruido y furia pero nada de reformas. Deliberadamente o no, las autoridades de regulación parecen haber perdido su oportunidad de poner en aplicación serios cambios en las reglas de las finanzas globales, y ahora los gobiernos están tan débiles que están a merced de aquéllos que hace no mucho les imploraban ayuda.

Este sentimiento políticamente devastador alimenta el resentimiento contra los mercados y los profesionales de las finanzas. No obstante, si bien nadie está aclamando que la misión se ha cumplido, no es verdad que no se ha hecho nada para reformar las finanzas.

En un reciente estudio elaborado por la consultoría Bruegel con sede en Bruselas, Stéphane Rottier y Nicolas Véron, ofrecen un cuadro amplio de los avances logrados en la reforma de la regulación financiera en los últimos dos años, empezando por el programa acordado en noviembre de 2008 en la reunión del G-20 en Washington.

Ciertamente, piensan que la aplicación no ha sido uniforme, que hay desequilibrios entre los elementos cuyo seguimiento se ha encargado a organizaciones internacionales fuertes como el Fondo Monetario Internacional, y están los que quieren solamente una coordinación entre las autoridades nacionales. En conjunto, el resultado es mucho más que cero. En efecto, los Estados Unidos adoptaron una amplia reforma financiera en julio. Europa está en la fase final de la aprobación de su paquete legislativo, y el Comité de Basilea acaba de dar luz verde a un endurecimiento sustancial de las normas de los riesgos de crédito.

Por supuesto, el punto de referencia de este estudio no es el ideal. El programa del G-20 realizado en Washington (firmado por George W. Bush) no era ambicioso ni estaba bien estructurado. No buscaba domesticar las finanzas globales y no estaba basado en un análisis profundo de la crisis. Bajo la presión para actuar sin demoras, e incapaces de identificar, en esta etapa temprana, las principales prioridades de la reforma estructural, los gobiernos se fijaron una larga y farragosa lista de cosas por hacer.

No hubo señales de las ideas más radicales que surgieron después, más avanzado el debate, como la llamada regla Volcker que separa a los bancos de los fondos de cobertura (que está reflejada en la legislación estadounidense) o un mecanismo de resolución de crisis mediante el cual la deuda bancaria se convierte semiautomáticamente en capital (lo cual varios países están considerando). Tampoco se habló del tamaño de los bancos y de las maneras de abordar la cuestión demasiado grande como para fracasar.

Casi dos años después, la reforma financiera sigue estando incompleta, puesto que la agenda misma está cambiando. Esto era inevitable, porque solo podían surgir prioridades mejor definidas después de un período de reflexión y debate. Lo malo es que parte del impulso se ha perdido, especialmente a nivel del G-20. El deseo de encontrar soluciones globales ha disminuido mientras que las políticas nacionales se han apropiado cada vez más de la agenda.

No obstante, una de las novedades positivas ha sido la creación de instituciones públicas más fuertes. Ha terminado la era en la que Londres se jactaba de su regulación liviana. Ahora, los Estados Unidos y Europa están creando instituciones capaces de sustentar –y aplicar—reformas sostenidas.

En efecto, al detenerse para reflexionar, los gobiernos no han perdido la oportunidad política de mostrarse firmes y los mercados financieros no han recuperado la ventaja. Es cierto que el equilibrio de poder no es lo que era hace dos años. La captación de las instancias de regulación está de nuevo en marcha, tal vez incluso con más fuerza porque el riesgo es mayor. Sin embargo, no es claro que la condición de prestatarios de los gobiernos haya dañado seriamente su capacidad de regulación. Si bien Grecia prácticamente ha perdido su acceso a los mercados de capital, Alemania nunca ha obtenido préstamos en mejores condiciones.

Y si la dependencia de los gobiernos en la voluntad de conceder préstamos de los mercados de bonos no los ha incapacitado para reformar la regulación financiera, esto se aplica aun más en el caso de la UE y del G-20. Así como hemos aprendido a distinguir entre los gobiernos como accionistas y los gobiernos como reguladores –lo que debe hacerse con cuidado porque las acciones de uno no coinciden necesariamente con los intereses del otro– hoy debemos distinguir entre los gobiernos como prestatarios y como reguladores financieros.

Sería desafortunado pedir a los gobiernos que exigen que las instituciones financieras sean más prudentes en la gestión del riesgo que se hagan los desentendidos en lo que se refiere a la deuda soberana. Aun si esto parece injusto, es lógico esperar que las agencias calificadoras, que habían sido poco estrictas en la evaluación de los riesgos crediticios, ahora sean rigurosas en la evaluación de todos los riesgos, incluidos los soberanos.

Los libros de historia aún no se han escrito, ni se ha declarado un vencedor. La reforma financiera todavía podría fracasar. Pero es prematuro darla por perdida.