BRUSELAS – No faltan los análisis de lo que salió mal en los mercados de capital del mundo en los últimos 18 meses. Lo que resulta claro es que hay que culpar a una serie compleja de relaciones, interacciones, sucesos y omisiones de muchos actores distintos y no a un solo factor.

Por ejemplo, estoy convencido de que a lo largo de los años ha habido demasiada “captura del regulador” por parte del lado de la oferta del mercado de los servicios financieros, con sus poderosos y bien organizados grupos de presión. En contraste, del lado de la demanda ha habido muy poca participación. Este es un desequilibrio del que los legisladores deben estar mucho más conscientes.

Un segundo problema para los reguladores, supervisores e incluso las agencias calificadoras del crédito fue la escasez de recursos. Cuando los mercados de banca de inversión estaban en pleno auge –y el sector privado reclutaba fácilmente a las personas más talentosas– los reguladores y supervisores tuvieron dificultades para mantener el ritmo de las innovaciones y vigilar los mercados. En el futuro, los gobiernos tendrán que dedicar los recursos necesarios para asegurar una vigilancia más estricta de la gestión de riesgos en las instituciones financieras.

Los mercados de capital deben estar sujetos a inspecciones de supervisión directa mucho más detalladas y frecuentes. En Europa se deben establecer mecanismos de gestión de crisis para manejar su naturaleza profundamente integrada, puesto que el 80% de los activos bancarios del continente están en manos de grupos transfronterizos.

Un tercer problema –particularmente relevante para los bancos, los gestores de riesgo y los comerciantes– han sido los incentivos mal planteados. Las estructuras de los incentivos han estado ligadas en su gran mayoría a los resultados a corto plazo. En las empresas donde esta tendencia era más marcada hubo una destrucción casi total del valor para los accionistas. Como consecuencia, se ha impuesto a los contribuyentes una carga a largo plazo absolutamente inaceptable.

En las sociedades democráticas no es admisible privatizar las ganancias de los bancos y socializar sus pérdidas. La estructura y los plazos de los incentivos deben estar más vinculados a los intereses y la estabilidad financiera de los accionistas.

Los incentivos para los corredores y las agencias calificadoras del crédito han sido aun más perversos. En Estados Unidos, los corredores vendían hipotecas sin comprobar si el deudor tenía los medios para pagar.  No les interesaba nada más que la “venta” inmediata.

Con las hipotecas, financiadas mediante entidades con fines especiales, se hicieron paquetes de deuda y entidades titulizadas en los que ni quienes los crearon ni quienes los patrocinaron tenían ningún interés a largo plazo y pagaban a las agencias calificadoras de crédito para que les pusieran un lindo sello que dijera AAA. Cuando se abrieron los paquetes, la mayoría del contenido resultó ser un conjunto de activos tóxicos para los que no había habido la debida diligencia, no había pruebas de la capacidad de pago y el margen de maniobra para afrontar una desaceleración del mercado era muy escaso.

Por eso he propuesto medidas mucho más estrictas en las modificaciones revisadas de la Directiva sobre requisitos de capital que está analizando el Parlamento Europeo. Se exigirán procedimientos independientes rigurosos para las titulizaciones, análisis de sensibilidad de los flujos de efectivo adecuados y recurrir menos a las agencias de calificación de créditos pagadas por los emisores. Quienes creen o administren esas titulaciones estarán obligados a conservar un interés significativo en cada serie de la emisión.

Cuando hice esta propuesta por primera vez, me condenaron.  Por lo tanto, me complace que un grupo de asesores del G-30 haya apoyado ahora este principio, y que esté obteniendo una importancia creciente en Estados Unidos.

Pero algunos grupos de presión del sector bancario han buscado introducir enmiendas en el Parlamento Europeo que neutralizarían totalmente la efectividad de la propuesta. Son incluso más irresponsables los intentos por socavar el requisito de debida diligencia en las posiciones titulizadas antes de invertir –algunas enmiendas contienen una redacción que haría prácticamente imposible que los supervisores vigilaran el cumplimiento.

Los activos hipotecarios y los créditos apalancados creados por charlatanes, reunidos y sepultados en “CDO al cuadrado” (titulizaciones empaquetadas en otras titulizaciones) y caracterizados por un orden de prioridad para la asignación de flujos de capital cada vez más oscuro, condicionado y complejo no caben en los mercados de capital. La opacidad, la complejidad completamente innecesaria y la imposibilidad de aplicar una debida diligencia independiente a los riesgos subyacentes de estas estructuras han socavado la confianza en el mercado de las titulizaciones. Las instituciones financieras –y sus órganos comerciales– se están dañando a sí mismas al oponerse firmemente a una reforma significativa.

¿Es de extrañar que la valoración de las inversiones titulizadas se haya vuelto tan difícil, que la valoración de los activos titulizados sobre la base de su valor en el mercado haya perdido todo significado o se haya deprimido o ambas cosas y que el mercado de titulizaciones mismo se haya desplomado?

En lugar de restablecer la confianza en los mercados de capitales que se necesita para la recuperación, aquellos miembros y federaciones de bancos de la Unión Europea que han presentado “enmiendas nocivas” para la debida diligencia y las propuestas sobre la titulización están reforzando las sospechas que ahora generan. Si tienen éxito, perjudicarán la reactivación de un mercado de titulizaciones transparente, responsable y vigoroso –un mercado que, bien administrado, puede contribuir significativamente al crecimiento económico sustentable de largo plazo.