NEW YORK – Die Krise der Eurozone scheint ihren Höhepunkt zu erreichen. Griechenland ist am Rande der Pleite und eines unrühmlichen Austritts aus der Währungsunion, und Italien läuft Gefahr, den Zugang zu den Märkten zu verlieren. Aber die Probleme der Eurozone liegen viel tiefer. Sie sind struktureller Natur und gefährden mindestens vier weitere Volkswirtschaften: Irland, Portugal, Zypern und Spanien.

Im letzten Jahrzehnt waren die PIIGS (Portugal, Irland, Italien, Griechenland und Spanien) die verlässlichsten Konsumenten der Eurozone. Sie gaben mehr aus, als sie einnahmen, und nahmen immer mehr Kredite auf. Während dessen waren die Kernländer (Deutschland, die Niederlande, Österreich und Frankreich) die verlässlichsten Produzenten, mit Ausgaben unter ihren Einnahmen und immer höheren Leistungsbilanzüberschüssen.

Diese externen Ungleichgewichte wurden durch die Stärke des Euro seit 2002 vergrößert, ebenso wie durch die Divergenz der realen Wechselkurse und den Wettbewerb innerhalb der Eurozone. Während die Lohnerhöhungen der Produktivität hinterher hinkten, sanken in Deutschland und anderen Kernländern die Lohnstückkosten, was zu realen Abwertungen und Überschüssen in der Leistungsbilanz führte, während in den PIIGS (und Zypern) das Gegenteil passierte und reale Aufwertungen und Leistungsbilanzdefizite zur Folge hatte. In Irland und Spanien brachen die privaten Sparquoten zusammen und eine Immobilienblase trieb den Konsum an, während in Griechenland, Portugal, Zypern und Italien die externen Ungleichgewichte durch exzessive Haushaltsdefizite verstärkt wurden.

Der dadurch verursachte Anstieg privater und öffentlicher Schulden in den verschwenderischen Staaten geriet außer Kontrolle, als die Immobilienblase (in Irland und Spanien) platzte und in der Peripherie der Eurozone die Leistungsbilanzdefizite und  Haushaltslücken nicht mehr aufrecht erhalten werden konnten. Darüber hinaus wurden die durch exzessiven Konsum verursachten hohen Leistungsbilanzdefizite der Peripherieländer durch wirtschaftliche Stagnation und Verlust der Wettbewerbsfähigkeit verschärft.

Was ist also jetzt zu tun?

Die beste Option zur Wiederherstellung von Wachstum und Wettbewerbsfähigkeit in der Peripherie der Eurozone ist symmetrische Reflation gemeinsam mit notwendigen Sparmaßnahmen und Strukturreformen. Dies erfordert eine deutliche Lockerung der Geldpolitik durch die Europäische Zentralbank; Bereitstellung unbegrenzter, sicherer Kredite für illiquide, aber potenziell solvente Volkswirtschaften; eine deutliche Abwertung des Euro, um die Leistungsbilanzdefizite in Überschüsse zu verwandeln; und steuerliche Anreize in den Kernländern im Kontrast zu den Sparmaßnahmen in der Peripherie.

Leider stellen sich Deutschland und die EZB gegen diese Option, da sie eine etwas höhere Inflation in den Kernländern im Vergleich zur Peripherie fürchten.

Die zweite Option besteht in der bitteren Medizin, die Deutschland und die EZB den Peripherieländern verordnen möchten, nämlich rezessive Deflation: Sparmaßnahmen, Strukturreformen zur Produktivitätssteigerung und Senkung der Lohnstückkosten sowie reale Abwertung über Preisanpassungen, im Gegensatz zu nominaler Anpassung der Wechselkurse.

Diese Option bringt viele Probleme mit sich. Sparmaßnahmen sind zwar nötig, führen aber kurzfristig zu einer Vertiefung der Rezession. Sogar Strukturreformen reduzieren kurzfristig die Wirtschaftsleistung, da sie die Entlassung von Arbeitern, Schließung unrentabler Unternehmen und Neuzuteilung von Arbeit und Kapital hin zu Wachstumsbranchen erfordern. Also brauchen die Peripherieländer zur Vermeidung einer sich immer mehr vertiefenden Rezession eine reale Abwertung, um ihr externes Defizit auszugleichen. Aber selbst wenn in den nächsten Jahren die Preise und Löhne um 30% sinken (was höchstwahrscheinlich sozial und politisch nicht durchsetzbar wäre), würden sich die realen Werte der Kredite stark erhöhen, und die Zahlungsprobleme der Regierungen und Privatschuldner würden sich noch verschlimmern.

Kurz gesagt, ist die Peripherie der Eurozone momentan dem Paradox der Sparsamkeit ausgesetzt: Zu schnelle und zu starke Einsparungen führen zu erneuter Rezession und damit zu noch stärkerer Schuldenbelastung. Und dieses Paradox greift nun sogar auf die Kernstaaten über.

Sollten die Peripheriestaaten der deflationären Falle hoher Schulden, sinkender Wirtschaftsleistung, schwacher Wettbewerbsfähigkeit und struktureller externer Defizite nicht entkommen können, werden sie irgendwann in die Versuchung kommen, eine dritte Option zu wählen: Staatsbankrott und Austritt aus der Eurozone. Dies würde ihnen die Möglichkeit geben, durch eine Abwertung ihrer neuen nationalen Währungen ihr Wirtschaftswachstum und ihre Wettbewerbsfähigkeit wiederzubeleben.

Natürlich wäre solch ein ungeordnetes Aufbrechen der Eurozone ein mindestens so schlimmer Schock wie der Zusammenbruch von Lehman Brothers im Jahr 2008. Um dies zu vermeiden, bliebe den Kernstaaten der Eurozone nur eine vierte und letzte Option: die Peripherie zu bestechen, damit sie in einem Zustand geringem Wachstums und schwacher Wettbewerbsfähigkeit verharrt. Dies würde bedeuten, große Verluste auf die öffentlichen und privaten Schulden hinnehmen sowie enorme Transferzahlungen leisten zu müssen, um das Einkommen der Peripherieländer trotz stagnierender Wirtschaftsleistung zu steigern.

Italien hat sich jahrzehntelang mit der Subventionierung des armen Mezzogiorno durch die nördlichen Regionen ähnlich verhalten. Aber solche dauerhaften finanziellen Transferleistungen sind in der Eurozone, wo Deutsche Deutsche und Griechen Griechen sind, politisch unmöglich.

Dies bedeutet auch, dass Deutschland und die EZB weniger Macht haben, als sie anscheinend glauben. Sollten sie ihre Strategie der asymmetrischen Anpassung (und rezessiver Deflation) nicht beenden, die der Peripherie sämtliche Lasten aufbürdet, und nicht einen symmetrischeren Ansatz wählen (Sparmaßnahmen und Strukturreformen für die Peripherie in Verbindung mit europaweiter Reflation), würde sich das Wrack der Währungsunion im Zuge des Bankrotts und Austritts von Peripheriestaaten weiter in Richtung Abgrund beschleunigen.

Das aktuelle Chaos in Griechenland und Italien könnte der erste Schritt dorthin sein. Es ist klar, dass die Flickschusterei in der Eurozone nicht mehr funktioniert. Wenn ihre Mitglieder nicht in der Lage sind, sich in Richtung größerer wirtschaftlicher, fiskaler und politischer Integration zu bewegen (im Einklang mit kurzfristiger Wiederherstellung von Wachstum, Wettbewerbsfähigkeit und Kreditsicherheit, die zur Sicherung fauler Kredite und Reduzierung chronischer finanzieller und externer Defizite benötigt werden), wird die rezessive Deflation mit Sicherheit zum unkontrollierten Aufbrechen der Eurozone führen.

Mit Italien, das zu groß für eine Pleite, aber gleichzeitig zu groß für eine Rettung ist und sich nun an einem kritischen Punkt befindet, hat die Endphase der Eurozone begonnen. Auf wiederholten, erzwungene Umstrukturierungen der Schulden werden Austritte aus der Währungsunion folgen, was früher oder später zum Zusammenbruch der Eurozone führt.