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Esta recuperación es diferente

BRUSELAS – El error de pensar que «esta vez es diferente» condujo a los responsables de políticas a permitir que el exceso crediticio de principios de la década de 2000 se prolongase excesivamente, preparando el terreno para la mayor crisis financiera que podemos recordar. Pero ahora, cuando se trata de la recuperación, creer que esta vez no debiera ser diferente puede resultar igualmente peligroso.

Muchos responsables de políticas y economistas han observado que la recuperación de la crisis financiera de 2007-2008 ha sido mucho más lenta que la mayoría de las recuperaciones de la era de posguerra, que necesitaron, en promedio, poco más de un año para devolver la producción y el empleo a sus niveles anteriores. Según este estándar, la recuperación actual es inaceptablemente lenta: la producción y el empleo aún se mantienen por debajo del máximo anterior. Los responsables de políticas justifican entonces el uso de todas las maniobras macroeconómicas disponibles para lograr una recuperación que se asemeje a las del pasado.

Al adoptar esa postura, los funcionarios son reacios a considerar que la reciente crisis es resultado del estallido de una burbuja crediticia sin precedentes. En alguna medida, podría haber una lógica en esperar también un repunte sin precedentes. Cuando surgió la crisis, muchos se ilusionaron con una recuperación con forma de V, sin reparar en la gran cantidad de investigaciones que indicaban que las recuperaciones de recesiones causadas por crisis financieras tienden a ser más débiles y lentas que las de recesiones «normales».

Si las recuperaciones posteriores a las crisis financieras son diferentes, las políticas macroeconómicas estándar podrían no funcionar como se espera habitualmente. Y una comparación transatlántica sugiere que este puede ser, efectivamente, el caso.

Uno esperaría que el shock de la crisis financiera fuese comparable en los casos de Estados Unidos y la eurozona, dado que su tamaño es similar, exhiben un grado de diversidad interna semejante, y experimentaron un aumento parecido en los precios de las viviendas (en promedio) en los años previos a la caída. Además, el aumento relativo en la deuda (apalancamiento) en el sistema financiero era similar en ambos lados del Atlántico.

Y, de hecho, el desempeño económico de EE. UU. ha sido muy similar al de la eurozona desde que comenzó la crisis: el PBI per cápita continúa aún aproximadamente un 2% por debajo del nivel de 2007 en ambos lados del Atlántico. La tasa de desempleo en EE. UU. y la eurozona ha aumentado también aproximadamente lo mismo: tres puntos porcentuales.

Por supuesto, podríamos señalar países específicos en Europa sumidos en la recesión. Pero EE. UU. también tiene zonas deprimidas. En lugar de Irlanda y España, léase Nevada y California (y, en vez de Grecia, Puerto Rico). La comparación adecuada entonces es entre los promedios de dos economías de tamaño continental, ambas caracterizadas por una considerable diversidad interna.

Estas semejanzas en su desempeño económico son sorprendentes, dado que la política macroeconómica en EE. UU. y la zona del euro ha sido muy diferente. EE. UU. dejó que su déficit fiscal superase el 10% del PBI, mientras que la zona del euro lo mantuvo por debajo del 6%. Si se considera un período de cinco años (2007-2012), EE. UU. no ha tenido resultados mejores que los de la zona del euro, a pesar de la dosis de expansión fiscal mucho mayor que aplicó. En EE. UU. (y el Reino Unido), el déficit gubernamental general continúa alrededor del 8% del PBI, mientras que en la zona del euro es de poco más del 3%; y la relación entre deuda y PBI en EE. UU. aumentó más de 41 puntos porcentuales, frente a «solo» 25 en el caso de la eurozona.

De hecho, la economía con la mayor dosis de política expansiva se ha recuperado menos: el PBI per cápita en el RU aún se encuentra al 6% por debajo de su nivel en 2007. Por supuesto, podría argumentarse que el RU se vio especialmente expuesto, ya que los servicios financieros constituyen una gran parte de su PBI. Pero la realidad muestra que su economía, supuestamente la más flexible en Europa, no se ha recuperado del shock en cinco años, a pesar de los masivos estímulos fiscales y monetarios, acompañados por una importante devaluación.

En resumen, parece que esta vez –o, mejor dicho, este entorno poscrisis– realmente es diferente, y que las políticas macroeconómicas no han logrado mucho para mejorar la situación. Países como EE. UU. y el RU, que están endeudándose a ritmos sin precedentes, apuestan a que el gasto deficitario eventualmente dará como resultado una economía más sólida. Pero, se arriesgan a alcanzar relaciones entre deuda y PBI por encima del 100%, que los dejarían a merced de los mercados financieros, si las emociones se tornan en su contra.

La historia sugiere que las tasas de interés no se mantendrán en niveles mínimos sin precedentes indefinidamente y, cuando el cambio llegue, puede ser abrupto. ¿Por qué deberíamos esperar que esta vez sea diferente?

Traducción al español por Leopoldo Gurman.