Saturday, August 2, 2014
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Inflation : attention à ne pas rater la cible !

LONDRES – Evoquant la bienheureuse période de prospérité économique de 2005, Mervyn King, qui était déjà gouverneur de la Banque d'Angleterre, avait souligné l'importance de stabiliser l'attente d'inflation de l'opinion publique, et ceci à une valeur faible. Il nous avait avertis : "Si vous laissez l'attente d'inflation dériver trop loin du taux ciblé, vous risquez de vous retrouver dans une situation très difficile et d'avoir la plus grande peine à restaurer la confiance". Il a aujourd'hui de quoi s'inquiéter.

L'enquête trimestrielle de la Banque d'Angleterre portant sur l'attente d'inflation révèle que la crédibilité de son Comité de politique monétaire (MPC) est entamée. Au cours des 15 derniers mois, l'objectif gouvernemental d'une inflation qui ne dépasse pas 2%,  n'a pas été atteint (elle a été supérieure à 3%). En raison du passé du MPC en matière de stabilité des prix, pendant la majeure partie de cette période l'opinion publique britannique s'attendait à une baisse de l'inflation. Cette confiance a disparu aujourd'hui : l'attente d'inflation a fini par s'accorder avec le taux d'inflation réel de 4%.

Il n'y a rien de mystérieux à cela. La crainte qu'un resserrement de la politique monétaire destiné à combattre l'inflation n'étouffe le semblant de reprise économique a relégué au second plan le mandat de maintien de la stabilité des prix qui incombait à la Banque d'Angleterre.

Aussi, non seulement le Comité de politique monétaire a maintenu les taux d'intérêt au plus bas (0,5%) depuis 2009, mais la Banque d'Angleterre est allée encore plus loin dans sa politique de relâchement monétaire en élargissant sa base monétaire d'un trait de plume dans l'espoir de relancer le marché du crédit sur le plan intérieur. Mais le Royaume-Uni est maintenant confronté à la pire conséquence possible de cette politique : la stagflation. L'économie doit faire face à l'inflation, mais sans en tirer de bénéfices pour la croissance.

Aux USA où la Réserve fédérale mène elle aussi une politique de relâchement monétaire, la situation semble meilleure, au moins à première vue. La reprise de l'économie américaine est plus convaincante que celle du Royaume-Uni. Contrairement à la Banque d'Angleterre et à la Banque centrale européenne, la Fed n'a pas un mandat explicite du Congrès exigeant qu'elle ne dépasse pas un taux d'inflation donné.

Aussi la crédibilité de la Fed en matière monétaire (un paramètre des plus important) paraît moins fragile que celle de la Banque d'Angleterre. Pourtant même aux USA, des responsables de la politique monétaire comme Thomas Hoenig, le président de la Federal Reserve Bank de Kansas City, craignent que l'attente d'inflation ne devienne plus volatile en raison de l'augmentation massive de la dette publique et du bilan comptable de la Fed depuis le crash financier de 2008.

Les principales banques centrales européennes - même la BCE traditionnellement attachée prioritairement à la lutte contre l'inflation - enfouissent leur tête dans le sable. Pourtant elles pourraient favoriser la reprise économique tout en bénéficiant des avantages liés au fait de cibler un taux d'inflation (la pérennisation de leur crédibilité et la stabilité de l'attente d'inflation). Il leur suffirait pour cela de relever le taux d'inflation cible.

Le cas de la Grande-Bretagne où la situation est particulièrement délicate illustre la nécessité de cette approche. Les autorités britanniques ont décidé de donner la priorité à la consolidation budgétaire. En même temps elles relâchent leur politique monétaire pour éviter de fragiliser la reprise par une hausse des impôts et une baisse des dépenses publiques. L'idée est claire, même si les dirigeants politiques rechignent à la formuler explicitement : s'il est probable qu'une perte de confiance des marchés dans la solvabilité de la Grande-Bretagne déclenche une dépression, une inflation supérieure a ce qui avait été annoncé peut être jugulée au prix d'une diminution relativement tolérable du niveau de vie (diminution néanmoins supérieure à ce qu'elle aurait pu être avec une stratégie différente).

Même si l'on admet cette logique (dont les critiques ne peuvent nier la cohérence), il serait insensé de sous-estimer le risque d'une inflation galopante et les dégâts économiques et sociaux qu'elle causerait. L'acceptation d'une inflation supérieure au taux ciblé est révélatrice d'une stratégie visant à diminuer la valeur réelle de la dette (publique et privée). Cela pourrait se traduire par une hausse des taux d'intérêt qui laisserait les Etats et les ménages endettés face à des difficultés encore plus grandes.

Beaucoup de commentateurs estiment que les énormes contraintes qui pèsent sur les budgets des différents pays vont les entraîner à recourir à l'inflation. Si c'est le cas, il vaut mieux que cela se fasse en toute transparence, contrairement à l'exemple de la Banque d'Angleterre. Autrement dit, pour stabiliser efficacement l'attente d'inflation, le taux d'inflation cible doit être réaliste.

Les dirigeants politiques sont confrontés à un choix dont les enjeux sont élevés. Aussi devraient-ils faire preuve de plus de flexibilité pour déterminer le taux d'inflation cible dans le contexte d'une crise économique majeure. Cela suppose de relever ce taux à un niveau cohérent avec le taux d'inflation réel observé dans l'après-crise - une valeur qui serait jugée réaliste, honnête et crédible par l'opinion publique.

Cela permettrait de réduire le fardeau de la dette et le niveau de prélèvement fiscal qui pèsera sur les futures générations, tout en limitant le risque d'une inflation galopante à court terme. Par ailleurs, le relèvement du taux d'inflation cible - et la restauration de la confiance qui l'accompagnerait - permettrait aux banques centrales de viser à nouveau un taux d'inflation faible sans entraîner de récession une fois que la dette aura été réduite et que la demande agrégée aura remonté.

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