ISTANBOEL – Acht maanden na een verrassende terugkeer naar orthodox economisch beleid blijven Turkse functionarissen aangeven dat ze hervormingen willen doorvoeren. De Centrale Bank van de Republiek Turkije (CBRT) heeft sinds juni de rente met 36,5 procentpunten verhoogd, terwijl de regering onder leiding van minister van Financiën Mehmet Şimşek het begrotingsbeleid heeft aangescherpt, met name door de indirecte belastingen te verhogen en de gereguleerde prijzen aan te passen.
Zowel de fiscale als de monetaire autoriteiten hebben herhaaldelijk de steun van de Turkse president Recep Tayyip Erdoğan voor deze inspanningen benadrukt, in een poging de vrees voor een abrupte beleidsombuiging te temperen. Opmerkelijk genoeg presenteerde Erdoğan in september voor de allereerste keer zelf het economische middellangetermijnprogramma van het land, waarin hij beloofde de inflatie terug te brengen tot enkelvoudige cijfers met behulp van een ‘strak monetair beleid.’
Even belangrijk is dat de Turkse economie de vruchten begint te plukken van de normalisering. De afgelopen zes maanden is de risicopremie op Turkse staatsobligaties aanzienlijk gedaald, van 679 naar 280 basispunten.
[Grafiek 1]
De netto internationale reserves van de CBRT zijn gestegen van 3miljard dollar negatief naar 30,7 miljard dollar.
[Grafiek 2]
Hoewel de instroom van kortetermijnkapitaal aanvankelijk traag was, vanwege de scepsis van beleggers over het aanblijven van het nieuwe team, versnelde deze in de vijf weken voorafgaand aan januari, wat duidt op een positieve trend.
[Grafiek 3]
Maar de schade herstellen die is veroorzaakt door jaren van onorthodox beleid is een enorme uitdaging, en veel tekenen wijzen op een langgerekt herstel. De inflatie in Turkije bereikte eind 2023 65 procent en zal naar verwachting oplopen tot ongeveer 75 procent medio 2024, alvorens geleidelijk af te nemen tot ongeveer 50 procent eind 2024.
[Grafiek 4]
Vooruitlopend op een piek in de inflatie doen consumenten sneller hun inkopen, wat het effect van de agressieve verkrapping van het beleid tenietdoet. Aanpassingen van de gereguleerde prijzen en het besluit om het minimumloon met bijna de helft te verhogen in de aanloop naar de lokale verkiezingen in maart hebben ook bijgedragen aan de aanhoudende inflatiedruk.
De trager dan verwachte vooruitgang bij het beteugelen van de inflatie zou het geduld van Erdoğan op de proef kunnen stellen. Bovendien zullen de gevolgen van deze strenge maatregelen voor de economie dit jaar waarschijnlijk nog erger worden, waarbij de omstandigheden eerst verslechteren voordat ze verbeteren. Het land zal zijn groeidoelstelling van vier procent voor 2024 misschien zelfs moeten verlagen als de CBRT blijft vasthouden aan haar inflatiedoelstelling van 36 procent aan het einde van het jaar.
Zoals de onderstaande grafiek laat zien, bleven de inflatieverwachtingen pessimistisch en begonnen ze pas onlangs tekenen van matiging te vertonen. Deze vertraging kan worden toegeschreven aan de stapsgewijze aanpak die de CBRT aanvankelijk volgde na de benoeming van Hafize Gaye Erkan als gouverneur begin juni. De verhogingen van de beleidsrente met 6,5 procentpunt later die maand en met 2,5 procentpunt in juli kwamen niet tegemoet aan de verwachtingen over een agressievere verkrapping. Pas toen het monetaire beleidscomité eind juli een revisie onderging, nam de CBRT een agressievere houding aan, met als hoogtepunt diverse aanzienlijke renteverhogingen.
[Grafiek 5]
Als de CBRT de renteverhogingen eerder had doorgevoerd, zouden de aanpassing van de inflatieverwachtingen en de bijbehorende instroom van kapitaal waarschijnlijk eerder zijn begonnen, ook al bleef de piekrente uiteindelijk gelijk. Aangezien de CBRT aanzienlijk aan geloofwaardigheid had ingeboet nadat in vijf jaar tijd vier gouverneurs waren ontslagen en de inflatie steeg van 8,5 procent in september 2019 tot 83,4 procent in september 2022, was doortastend optreden nodig om het vertrouwen van de financiële markten terug te winnen. Bovendien leidde de aanvankelijke aanpak van de CBRT ertoe dat obligatiebeleggers hun aankopen uitstelden tot het hoogtepunt van de cyclus om hun rendement te optimaliseren. Pas nadat de CBRT in november aangaf dat het einde van haar verkrappingscyclus naderde, nam de instroom van kapitaal aanzienlijk toe.
De timide berichtgeving van de CBRT heeft de inspanningen om haar geloofwaardigheid te herstellen verder ondermijnd. In juli en oktober gaf Erkan aandat ze niet zou overwegen om de groei in gevaar te brengen omwille van de desinflatie. Hoewel dit in theorie plausibel is, vergt de effectieve uitvoering van dit idee paradoxaal genoeg een assertievere aanpak die de onwrikbare toewijding van de bank aan het verminderen van de inflatiedruk laat zien. De voorzitter van de Federal Reserve (de Fed, het federale stelsel van Amerikaanse centrale banken), Jerome Powell, en de president van de Europese Centrale Bank, Christine Lagarde, hebben bijvoorbeeld laten zien dat ze bereid zijn een vertraging van de economie te accepteren als een noodzakelijke ruil voor het beheersen van de inflatie. Dit versterkt hun engagement in de ogen van de markten. In november erkende Erkan eindelijk dat de CBRT een hogere prijs zou betalen om de inflatiedruk te beteugelen.
Bovendien gebruiken de CBRT en hoge regeringsfunctionarissen in hun beleidscommunicatie vaak formuleringen als ‘monetaire verkrapping’ of ‘kwantitatieve verkrapping,’ terwijl ze directere termen als ‘renteverhogingen’ vermijden. Deze taalkeuze, in combinatie met Erdogans goed gedocumenteerde afkeer van rentetarieven, werpt een schaduw over de onafhankelijkheid van de CBRT.
Tot slot, hoewel het aftreden van Erkan als gouverneur op 2 februari, vanwege berichten over de onofficiële betrokkenheid van haar vader bij de centrale bank, doet denken aan de draaideur van de afgelopen vijf jaar, toen Erdoğan zijn onorthodoxe economische experiment nastreefde, is het onwaarschijnlijk dat dit zal leiden tot een beleidswijziging. Om te beginnen is vicegouverneur Fatih Karahan, die zijn carrière begon als econoom bij de Fed en later hoofdeconoom werd bij Amazon, aangesteld als haar opvolger.
Belangrijker is dat in contexten waar de onafhankelijkheid van een centrale bank ofwel uitzonderlijk sterk ofwel opvallend zwak is, de identiteit en persoonlijke opvattingen van de gouverneur minimale invloed hebben op het verloop van het monetaire beleid. In landen met een beperkte institutionele onafhankelijkheid, zoals Turkije, worden de politieke autoriteiten gezien als de ultieme besluitvormers. Het scharniermoment voor de terugkeer naar orthodox economisch beleid was dus de benoeming van de alom gerespecteerde Şimşek als minister van Financiën. Zolang hij op zijn post blijft, is het onwaarschijnlijk dat de beleidskoers van de CBRT wezenlijk zal veranderen – ongeacht of Erkan of Karahan gouverneur is.
Vertaling: Menno Grootveld
ISTANBOEL – Acht maanden na een verrassende terugkeer naar orthodox economisch beleid blijven Turkse functionarissen aangeven dat ze hervormingen willen doorvoeren. De Centrale Bank van de Republiek Turkije (CBRT) heeft sinds juni de rente met 36,5 procentpunten verhoogd, terwijl de regering onder leiding van minister van Financiën Mehmet Şimşek het begrotingsbeleid heeft aangescherpt, met name door de indirecte belastingen te verhogen en de gereguleerde prijzen aan te passen.
Zowel de fiscale als de monetaire autoriteiten hebben herhaaldelijk de steun van de Turkse president Recep Tayyip Erdoğan voor deze inspanningen benadrukt, in een poging de vrees voor een abrupte beleidsombuiging te temperen. Opmerkelijk genoeg presenteerde Erdoğan in september voor de allereerste keer zelf het economische middellangetermijnprogramma van het land, waarin hij beloofde de inflatie terug te brengen tot enkelvoudige cijfers met behulp van een ‘strak monetair beleid.’
Even belangrijk is dat de Turkse economie de vruchten begint te plukken van de normalisering. De afgelopen zes maanden is de risicopremie op Turkse staatsobligaties aanzienlijk gedaald, van 679 naar 280 basispunten.
[Grafiek 1]
De netto internationale reserves van de CBRT zijn gestegen van 3miljard dollar negatief naar 30,7 miljard dollar.
[Grafiek 2]
Hoewel de instroom van kortetermijnkapitaal aanvankelijk traag was, vanwege de scepsis van beleggers over het aanblijven van het nieuwe team, versnelde deze in de vijf weken voorafgaand aan januari, wat duidt op een positieve trend.
[Grafiek 3]
Maar de schade herstellen die is veroorzaakt door jaren van onorthodox beleid is een enorme uitdaging, en veel tekenen wijzen op een langgerekt herstel. De inflatie in Turkije bereikte eind 2023 65 procent en zal naar verwachting oplopen tot ongeveer 75 procent medio 2024, alvorens geleidelijk af te nemen tot ongeveer 50 procent eind 2024.
[Grafiek 4]
Vooruitlopend op een piek in de inflatie doen consumenten sneller hun inkopen, wat het effect van de agressieve verkrapping van het beleid tenietdoet. Aanpassingen van de gereguleerde prijzen en het besluit om het minimumloon met bijna de helft te verhogen in de aanloop naar de lokale verkiezingen in maart hebben ook bijgedragen aan de aanhoudende inflatiedruk.
De trager dan verwachte vooruitgang bij het beteugelen van de inflatie zou het geduld van Erdoğan op de proef kunnen stellen. Bovendien zullen de gevolgen van deze strenge maatregelen voor de economie dit jaar waarschijnlijk nog erger worden, waarbij de omstandigheden eerst verslechteren voordat ze verbeteren. Het land zal zijn groeidoelstelling van vier procent voor 2024 misschien zelfs moeten verlagen als de CBRT blijft vasthouden aan haar inflatiedoelstelling van 36 procent aan het einde van het jaar.
Zoals de onderstaande grafiek laat zien, bleven de inflatieverwachtingen pessimistisch en begonnen ze pas onlangs tekenen van matiging te vertonen. Deze vertraging kan worden toegeschreven aan de stapsgewijze aanpak die de CBRT aanvankelijk volgde na de benoeming van Hafize Gaye Erkan als gouverneur begin juni. De verhogingen van de beleidsrente met 6,5 procentpunt later die maand en met 2,5 procentpunt in juli kwamen niet tegemoet aan de verwachtingen over een agressievere verkrapping. Pas toen het monetaire beleidscomité eind juli een revisie onderging, nam de CBRT een agressievere houding aan, met als hoogtepunt diverse aanzienlijke renteverhogingen.
[Grafiek 5]
Als de CBRT de renteverhogingen eerder had doorgevoerd, zouden de aanpassing van de inflatieverwachtingen en de bijbehorende instroom van kapitaal waarschijnlijk eerder zijn begonnen, ook al bleef de piekrente uiteindelijk gelijk. Aangezien de CBRT aanzienlijk aan geloofwaardigheid had ingeboet nadat in vijf jaar tijd vier gouverneurs waren ontslagen en de inflatie steeg van 8,5 procent in september 2019 tot 83,4 procent in september 2022, was doortastend optreden nodig om het vertrouwen van de financiële markten terug te winnen. Bovendien leidde de aanvankelijke aanpak van de CBRT ertoe dat obligatiebeleggers hun aankopen uitstelden tot het hoogtepunt van de cyclus om hun rendement te optimaliseren. Pas nadat de CBRT in november aangaf dat het einde van haar verkrappingscyclus naderde, nam de instroom van kapitaal aanzienlijk toe.
De timide berichtgeving van de CBRT heeft de inspanningen om haar geloofwaardigheid te herstellen verder ondermijnd. In juli en oktober gaf Erkan aandat ze niet zou overwegen om de groei in gevaar te brengen omwille van de desinflatie. Hoewel dit in theorie plausibel is, vergt de effectieve uitvoering van dit idee paradoxaal genoeg een assertievere aanpak die de onwrikbare toewijding van de bank aan het verminderen van de inflatiedruk laat zien. De voorzitter van de Federal Reserve (de Fed, het federale stelsel van Amerikaanse centrale banken), Jerome Powell, en de president van de Europese Centrale Bank, Christine Lagarde, hebben bijvoorbeeld laten zien dat ze bereid zijn een vertraging van de economie te accepteren als een noodzakelijke ruil voor het beheersen van de inflatie. Dit versterkt hun engagement in de ogen van de markten. In november erkende Erkan eindelijk dat de CBRT een hogere prijs zou betalen om de inflatiedruk te beteugelen.
Bovendien gebruiken de CBRT en hoge regeringsfunctionarissen in hun beleidscommunicatie vaak formuleringen als ‘monetaire verkrapping’ of ‘kwantitatieve verkrapping,’ terwijl ze directere termen als ‘renteverhogingen’ vermijden. Deze taalkeuze, in combinatie met Erdogans goed gedocumenteerde afkeer van rentetarieven, werpt een schaduw over de onafhankelijkheid van de CBRT.
Tot slot, hoewel het aftreden van Erkan als gouverneur op 2 februari, vanwege berichten over de onofficiële betrokkenheid van haar vader bij de centrale bank, doet denken aan de draaideur van de afgelopen vijf jaar, toen Erdoğan zijn onorthodoxe economische experiment nastreefde, is het onwaarschijnlijk dat dit zal leiden tot een beleidswijziging. Om te beginnen is vicegouverneur Fatih Karahan, die zijn carrière begon als econoom bij de Fed en later hoofdeconoom werd bij Amazon, aangesteld als haar opvolger.
Belangrijker is dat in contexten waar de onafhankelijkheid van een centrale bank ofwel uitzonderlijk sterk ofwel opvallend zwak is, de identiteit en persoonlijke opvattingen van de gouverneur minimale invloed hebben op het verloop van het monetaire beleid. In landen met een beperkte institutionele onafhankelijkheid, zoals Turkije, worden de politieke autoriteiten gezien als de ultieme besluitvormers. Het scharniermoment voor de terugkeer naar orthodox economisch beleid was dus de benoeming van de alom gerespecteerde Şimşek als minister van Financiën. Zolang hij op zijn post blijft, is het onwaarschijnlijk dat de beleidskoers van de CBRT wezenlijk zal veranderen – ongeacht of Erkan of Karahan gouverneur is.
Vertaling: Menno Grootveld