11

Die wirtschaftlichen Kosten der Angst

BERKELEY: Mit dem S&P-Aktienindex erzielen Sie derzeit eine reale (inflationsbereinigte) Rendite von 7%. Dagegen beträgt die jährliche Realverzinsung fünfjähriger inflationsgeschützter US-Staatsanleihen (TIPS) -1,02%. Sie sehen richtig, da steht ein Minuszeichen davor: Wenn Sie eine derartige Anleihe kaufen, zahlt Ihnen das US-Finanzministerium für die nächsten fünf Jahre jährlich die Verbraucherpreisinflationsrate minus 1,02%. Selbst die jährliche Realverzinsung 30-jähriger TIPS-Anleihen beträgt lediglich 0,63% – und Sie laufen ein großes Risiko, dass ihr Wert irgendwann im Laufe der kommenden Generation sinkt, d.h. Sie würden einen Riesenverlust machen, wenn Sie sie vor Fälligkeit verkaufen müssen.

Nun stellen Sie sich vor, Sie investieren 10.000 Dollar in den S&P-Index. In diesem Jahr liegt Ihr Anteil am Gewinn dieser Unternehmen bei 700 Dollar. Stellen Sie sich weiterhin vor, dass die Unternehmen von dieser Gesamtsumme 250 Dollar als Dividenden ausschütten (die Sie reinvestieren, um mehr Aktien zu kaufen) und 450 Dollar einbehalten, um sie innerhalb des Unternehmens zu investieren. Falls die Geschäftsführungen der Unternehmen ihre Arbeit ordentlich machen, wird diese Wiederanlage den Wert Ihrer Aktien auf 10.450 Dollar steigern. Zählt man dazu die neu erworbenen Aktien zum Preis von 250 Dollar hinzu, so beträgt der Wert Ihres Portfolios 10.700 Dollar – mehr, falls die Aktienbewertungen steigen, und weniger, falls sie fallen.

Tatsächlich war die durchschnittliche Gewinnrendite des S&P-Index während jedes vergangenen Zeitraums, der ausreichend lang gewählt war, dass Wellen des Optimismus und des Pessimismus einander ausglichen, ein guter Anhaltspunkt für die Rendite des Portfolios. Falls Sie also für die nächsten fünf Jahre 10.000 Dollar in den S&P-Index investieren, haben Sie (bei enormen Schwankungsmöglichkeiten nach oben und unten) begründeten Anlass zu der Annahme, dass Sie etwa 7% pro Jahr verdienen werden, was Ihnen inflationsbereinigt einen Gesamtgewinn von 4.191 Dollar einbringt. Wenn Sie 10.000 Dollar in fünfjährige TIPS-Anleihen investieren, können Sie mit Sicherheit einen Fünfjahresverlust von 510 Dollar erwarten.

Dies ist eine außergewöhnliche Diskrepanz zwischen den begründetermaßen zu erwartenden Renditen. Und sie wirft natürlich die Frage auf, warum die Leute ihr Geld nicht von TIPS-Anleihen (und US-Schatzanleihen und anderen sicheren Anlagen) in Aktien (und andere relativ riskante Anlagen) umschichten

Die Leute haben unterschiedliche Gründe hierfür, und das Denken vieler Menschen ist zudem nicht wahnsinnig schlüssig. Aber es scheint zwei Haupterklärungen zu geben.

Erstens sind sich viele Menschen unsicher, ob die aktuelle Wirtschaftlage Bestand haben wird. Die meisten Ökonomen prognostizieren, dass die Welt in einem Jahr so ziemlich wie die Welt von heute aussehen dürfte: Arbeitslosigkeit und Gewinnspannen wären etwa gleich, Löhne und Preise durchschnittlich etwa 1,5% höher, die Gesamtproduktion rund 2% höher, und es bestünden Chancen nach oben und Risiken nach unten. Aber viele Anleger sehen eine hohe Wahrscheinlichkeit, dass sich die Geschehnisse der Jahre 2008 und 2009 wiederholen werden, entweder ausgelöst durch eine ausgewachsene Eurokrise oder aufgrund irgendeines jetzt noch nicht erkennbaren „schwarzen Schwans“, und sie haben Angst, dass es den Regierungen – anders als 2008 und 2009 – an Kraft und an Willen fehlen wird, die wirtschaftlichen Auswirkungen abzufedern.

Diese Anleger betrachten 7% Jahresertrag auf Aktien nicht als Durchschnittserwartung, bei der die Risiken nach unten durch die Chancen nach oben ausgeglichen werden. Sie meinen vielmehr ein Szenario zu erkennen, bei dem nur ein Narr auf einen guten Ausgang setzen würde.

Zweitens gibt es eine Menge Leute, die die Erwartung einer Rendite von 7% auf Aktien für begründet halten und die Chance darauf – und auf positive Überraschungen – nur zu gern nutzen würden, aber die der Ansicht sind, dass sie es sich nicht leisten können, die Risiken nach unten hin einzugehen. Tatsächlich erscheint die Welt heute als ein sehr viel riskanterer Ort als vor fünf oder zehn Jahren. Die von den bestehenden Schulden ausgehenden Belastungen sind hoch, und wichtigstes Ziel der Anleger ist es, Verluste zu vermeiden, und nicht, Gewinne zu erzielen.

Beide Gründe spiegeln ein massives Versagen unserer wirtschaftlichen Institutionen wider. Der erste Grund zeigt einen Mangel an Vertrauen darin, dass unsere Regierungen die Aufgabe erfüllen können und werden, die zu lösen sie während der Großen Depression gelernt haben: den Ausgabefluss konstant zu halten, sodass es nicht wieder zu großen Depressionen mit lang anhaltender, zweistelliger Arbeitslosigkeit kommt. Der zweite Grund zeigt das Versagen der Finanzindustrie, die Fähigkeit der Gesellschaft zur Risikoübernahme im Dienste der Unternehmen ausreichend zu mobilisieren.

Als Individuen scheinen wir ein Glücksspiel, bei dem eine Chance von rund 50% besteht, dass wir unser Vermögen verdoppelt, und eine Chance von ebenfalls rund 50%, es zu halbieren, als erwägenswert zu betrachten – nicht als Selbstgänger, aber auch nicht als ausgeschlossen. Gut funktionierende Finanzmärkte würden diese Fähigkeit zur Risikoübernahme mobilisieren und zum Wohle aller nutzen, sodass Menschen, die der Ansicht sind, dass sie sich das Risiko des Aktieneigentums nicht leisten können, dieses zu einem angemessenen Preis an andere übertragen könnten.

Als Ökonom empfinde ich diesen Zustand als frustrierend. Wir wissen, oder sollten zumindest wissen, wie man politische Institutionen aufbaut, die die Aufgabe der gesamtwirtschaftlichen Stabilisierung akzeptieren, und wie man Finanzinstitutionen aufbaut, um die Fähigkeit zur Risikoübernahme zu mobilisieren und das Risiko zu streuen. Und trotzdem haben wir es zu einem bemerkenswerten Grad versäumt, dies zu tun.

Aus dem Englischen von Jan Doolan