11

Ekonomická cena strachu

BERKELEY – Akciový index S&P aktuálně dosahuje 7% reálné (inflačně očištěné) návratnosti. Naproti tomu roční reálná úroková míra u pětiletého inflačně chráněného cenného papíru ministerstva financí Spojených států (TIPS) je -1,02 %. Ano, za začátku je znaménko „minus“: koupíte-li si pětiletý TIPS, americké ministerstvo financí vám každý rok během příštích pěti let vyplatí úrok ve výši spotřebitelské inflace za minulý rok minus 1,02 %. I u třicetiletého TIPS je roční reálná úroková míra pouhých 0,63 % – a hrozí vám značné riziko, že jeho hodnota někdy během příští generace poklesne, což by s sebou neslo velkou ztrátu, pokud byste jej museli prodat před splatností.

Představme si, že investujete 10 000 dolarů do indexu S&P. Váš podíl na zisku vytvořeném těmito společnostmi bude letos 700 dolarů. Představme si dále, že z tohoto úhrnu společnosti vyplatí 250 dolarů v dividendách (které reinvestujete nákupem dalších akcií) a zadrží 450 dolarů v ziscích, jež reinvestují do svého podnikání. Dělají-li manažeři společností dobře svou práci, tato reinvestice posílí hodnotu vašich akcií na 10 450 dolarů. K tomu připočtěme 250 dolarů v nově nakoupených akciích a další rok bude mít portfolio hodnotu 10 700 – popřípadě vyšší, pokud hodnota na burze stoupne, anebo nižší, pokud klesne.

Ostatně v průběhu kteréhokoli minulého období dostatečně dlouhého na to, aby se vzájemně vyrušily vlny optimismu a pesimismu, byly doposud průměrné výnosy z akcií u indexu S&P vždy dobrým vodítkem k návratnosti portfolia. Investujete-li tedy 10 000 dolarů do S&P na příštích pět let, můžete racionálně očekávat (s enormním příznivým a nepříznivým rizikem), že vyděláte zhruba 7 % ročně, což vám vynese úhrnný zisk 4 191 inflačně očištěných dolarů. Pokud ovšem investujete 10 000 dolarů do pětiletých TIPS, můžete s jistotou očekávat celkovou ztrátu ve výši 510 dolarů.

To představuje obrovskou propast mezi výnosy, které lze rozumně očekávat. Přirozeně tu vzniká otázka: proč lidé nepřesouvají své peníze od TIPS (a vládních dluhopisů USA a dalších bezpečných cenných papírů) k akciím (a dalším relativně rizikovým aktivům)?

Různí lidé mají různé důvody. Uvažování mnoha lidí navíc není dvakrát logické. Zdá se ale, že hlavní důvody jsou dva.

Zaprvé, mnozí si nejsou jisti, že současné podmínky přetrvají. Většina ekonomů odhaduje, že svět bude za rok vypadat velice podobně jako dnes: nezaměstnanost a ziskové rozpětí zhruba stejné, mzdy a ceny v průměru asi o 1,5 % vyšší, celková produkce silnější přibližně o 2 % a rizika na příznivé i nepříznivé straně. Mnozí investoři mají ale za to, že vážně hrozí opakování let 2008 a 2009, ať už v důsledku naplno rozjeté krize eura, anebo nějaké černé labutě, kterou prozatím nedokážeme předpovědět, a obávají se, že na rozdíl od let 2008 a 2009 by vládám scházely síly a ochota tlumit ekonomické dopady.

Tito investoři nechápou 7% roční výnos z akcií jako průměrné očekávání, u něhož riziko negativního vývoje vyvažuje možnost pozitivního vývoje. Pohlížejí na něj spíš jako na výsledek příznivého scénáře, na který by věřil jen lehkomyslník.

Zadruhé, mnozí lidé skutečně považují 7% návratnost u akcií za racionální očekávání a po takové příležitosti – doprovázené možností příznivých překvapení – by rádi chňapli, ale myslí si, že si nemohou dovolit vzít na sebe riziko negativního vývoje. Svět skutečně vypadá jako mnohem riskantnější prostředí než před pěti či deseti lety. Břemeno stávajících dluhů je značné a klíčovým cílem investorů není zajistit si zisk, ale vyhnout se ztrátám.

Oba důvody jsou odrazem obřího selhávání našich ekonomických institucí. První důvod prozrazuje nedostatek důvěry, že vlády dokážou a budou plnit úkol, který se naučily plnit za Velké hospodářské krize: udržovat stabilní tok výdajů, aby nedošlo k velkým depresím s vleklou dvoucifernou nezaměstnaností. Druhý důvod odhaluje neschopnost finanční branže dostatečně mobilizovat schopnost společnosti nést riziko s cílem posloužit podnikání.

Jako jednotlivci, zdá se, považujeme sázku, která přináší zhruba 50% naději na zdvojnásobení našeho bohatství a zhruba 50% riziko jeho snížení na polovinu, za hodnou úvahy – ani za jasnou věc, ani za něco, co nepřipadá v úvahu. Dobře fungující finanční trhy by tuto schopnost nést riziko mobilizovaly a zužitkovaly pro dobro všech, aby ti, kdo se domnívají, že riziko vlastnictví akcií nést nedokážou, mohli toto riziko za rozumný poplatek přenést na jiné.

Jako ekonoma mě současný stav věcí frustruje. Víme nebo bychom alespoň měli vědět, jak budovat politické instituce, které na sebe berou úkol makroekonomické stabilizace, a jak budovat finanční instituce, které mobilizují schopnost nést riziko a rozprostírají jej. Přesto se nám to z velké částí nedaří.