2

De funeste weigerachtigheid van de ECB

BERKELEY – Vorig jaar december, toen het Europese financiële systeem op de rand van een catastrofe balanceerde, overrompelde de Europese Centrale Bank de markten met een ongekende interventie: zij bood banken in de eurozone feitelijk toegang tot ongelimiteerde liquiditeit, voor een uitzonderlijke periode van drie jaar en tegen alle mogelijke vormen van onderpand.

De crisis op het Europese continent werd door deze verrassende liquiditeitsoperatie van de ECB feitelijk tot staan gebracht. Nu, slechts vier maanden later, bereiken de zaken echter opnieuw een kritiek punt. Spanje en Italië, de grote Zuid-Europese landen, zakken aangeslagen door alle bezuinigingen in een recessiespiraal. Terwijl de economische omstandigheden verslechteren, wordt er getwijfeld aan de budgettaire rekenkunsten van hun regeringen, wordt de politieke steun voor structurele hervormingen ondermijnd en staat de stabiliteit van het banksysteem weer ter discussie, terwijl dat eerder een afgesloten hoofdstuk leek.

De eurozone lijkt weer op het punt van uiteenvallen te staan. Moet de ECB opnieuw in de bres springen?

Voor nieuwe monetaire beleidsacties ligt de lat echter hoog, al heeft de ECB dat vooral zichzelf aangepraat. Tijdens de jongste beleidsvergadering liet de ECB de beleidsrente ongemoeid en voerde zij voor haar besluit aan dat de inflatie een half procentpunt boven de officiële doelstelling van 2% lag. Mogelijk maakten de bestuursleden zich ook zorgen over tekenen van kosteninflatie in Duitsland. De toonaangevende Duitse vakbond IG Metall heeft voor de komende jaarlijkse onderhandelingsronde een loonsverhoging van 6,5% geëist, terwijl Duitse ambtenaren eind maart overeenstemming bereikten over een loonsverhoging van 6,3% voor de komende twee jaar.

Maar die toename van de Duitse arbeidskosten is nou precies wat Europa nodig heeft om het proces naar een nieuw evenwicht te versnellen! Zo vindt immers een herschikking van de concurrentieposities van economieën in Noord- en Zuid-Europa plaats.

Zuid-Europa moet concurrerender worden en meer gaan exporteren. Niet ten onrechte luidde de kritiek dat de regio op dit gebied niet genoeg heeft gedaan. Waar het echter uiteindelijk om draait, is het relatieve verschil tussen de Zuid-Europese productiekosten en die van Europa’s exportkampioen Duitsland. Daarom vormt het vooruitzicht van stijgende Duitse arbeidskosten, na tien jaar stagnatie, juist een van de weinige positieve economische ontwikkelingen op het Europese toneel – en bepaald niet iets waar de ECB zich tegen moet verzetten.

Het feit dat hogere lonen in Duitsland hand in hand gaan met lagere lonen in Zuid-Europa betekent bovendien dat de inflatiedruk Europabreed gematigd blijft. Met een werkloosheid van meer dan 10% in de eurozone liggen weinig andere scenario’s voor de hand. De inflatie inclusief voeding en energie van 2,6% in maart werd sterk beïnvloed door piekende energieprijzen waarvan de invloed naar verwachting slechts tijdelijk is (voor zover de gebeurtenissen in het Midden-Oosten dat toestaan). Zelfs volgens de eigen prognose van de ECB gaat de inflatie in de tweede helft van 2012 en ook in 2013 dalen. In dat geval beschikt de ECB wel degelijk over monetaire manoeuvreerruimte.

Een tweede argument dat tegen nieuwe monetaire beleidsacties pleit, is dat die uitsluitend overwogen kunnen worden als ‘beloning’ voor begrotingsombuigingen en structurele hervormingen, terwijl politici op dit gebied juist bij voortduring ondermaats presteren. Terwijl bestedingsbeperkingen in principe moeten helpen om de inflatie te temperen, komen Europese regeringen, zoals die van de Spaanse premier Mariano Rajoy, juist op hun begrotingsbeloftes terug. En terwijl structurele hervormingen een stijgende prijspeil zouden moeten beteugelen omdat zij de concurrentie bevorderen, wordt het voor politieke leiders zoals de Italiaanse premier Mario Monti steeds moeilijker om steun te vinden voor onpopulaire maatregelen. Hun toch al bescheiden voorstellen om de arbeidsmarkt flexibeler te maken, worden alleen maar afgezwakt.

Nu overheden aarzelen om te doen wat zij moeten doen, staat ECB niet te trappelen om hen te steunen. In de visie van de ECB kan zij de regeringen wel weer ‘belonen’ via monetaire stimulering – om de boot via meer bestedingen drijvende te houden – maar daarmee neemt zij alleen maar de druk bij de nationale autoriteiten weg om te doen wat er gedaan moet worden.

Zou de ECB inderdaad zo denken? Dan speelt zij wel een gevaarlijk spel. Zonder bestedingen en groei kunnen de Europese problemen namelijk niet opgelost worden. Zonder particuliere bestedingen leiden de begrotingsingrepen alleen maar tot lagere belastinginkomsten, waardoor nóg meer begrotingsingrepen nodig zijn, steeds maar weer. Aan het einde van de tunnel gloort dan geen economische groei, terwijl de politieke steun voor structurele hervormingen steeds verder afbrokkelt.

De ECB maakt zich vooral zorgen over het ‘moral hazard’-risico, het onbedoeld belonen van ongewenst gedrag. Want het ondersteunen van de bestedingen neemt bij overheden juist de druk weg om in actie te komen. Maar de ECB dient zich ook zorgen te maken over het ‘meltdown’-risico, de kans op ineenstorting van het financiële systeem. Want als zij niet in actie komt en daardoor een diepe recessie aanwakkert, ondermijnt zij de mogelijkheden voor politieke leiders om de noodzakelijke stappen te zetten die hun economieën weer een solide basis verschaffen.

Niet zonder argumenten zal de ECB hiertegen inwerpen dat monetair beleid geen precisie-instrument is waarmee het evenwicht in de Europese economie hersteld kan worden. Verlaging van de beleidsrente of ‘kwantitatieve verruiming’ (maar dan onder een andere mooie naam)? Die maatregelen helpen totaal niet om de concurrentiekracht van de in moeilijkheden verkerende Zuid-Europese economieën te vergroten.

Op dat punt heeft de ECB zeker gelijk. Daar staat echter tegenover dat er zonder economische groei waarschijnlijk weinig politieke wil bestaat om harde maatregelen op nationaal niveau te nemen en dat zonder de steun van de ECB beide doelstellingen – economisch herstel en toegezegde structurele hervormingen – slechts gekoesterde ambities blijven.

Vertaling: Willemien Rijsdijk