Monday, October 20, 2014
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Doppeltes Spiel bei den Notenbanken

OXFORD – Die Notenbanken bekämpfen jetzt Liquidität, nicht nur Inflation. Durch den Kreditboom des letzten Jahrzehnts wurde klar, dass sich die Währungsbehörden eines Landes (oder wie bei der EU-Notenbank und der Eurozone einer Gruppe von Ländern) nicht nur auf Preise fixieren dürfen, sondern auch den Finanzsektor überwachen müssen. Unter Notenbankern ist die makroprudenzielle Regulierung in Mode gekommen, die ihre altbewährte Inflationskontrolle ergänzt.

Diese Entwicklung könnte die Geldpolitik radikal verändern. Sind die Auswirkungen positiv oder negativ? Die Bank of England mag in dieser Hinsicht Vorreiter sein, aber auch die EZB und die US-Federal Reserve verstärken ihre Regulierung. In der Tat hat der Europäische Ausschuss für Systemrisiken der EZB eine Funktion, die der des Financial Policy Committee (FPC, Ausschuss für Finanzpolitik) Großbritanniens ähnelt.

Am Ende einer Diskussion mit Andy Haldane, dem geschäftsführenden Direktor für Finanzstabilität und Mitglied des FPC, fragte ich ihn kürzlich: Was passiert, wenn die Inflation hoch und die Kreditvergabe niedrig ist? Bei diesem Szenario würde der Monetary Policy Committee (MPC, Ausschuss für Geldpolitik) der Bank of England eine Erhöhung der Zinssätze befürworten, während der FPC die Geldpolitik lieber lockern würde.

Ich denke immer noch über die Frage an Haldane nach, denn die Möglichkeit solch gegensätzlicher politischer Grundsätze scheint unvermeidlich zu sein – heute mehr denn je.

Das letzte Jahrzehnt – vor dem Zusammenbruch von Lehman Brothers im September 2008 – war als “Große Mäßigung” bekannt, ein Zeitraum niedriger Inflation und starken Wachstums, der von neuen Entwicklungen wie der globalen Integration der Schwellenländer und der Einführung von Inflationskontrolle durch führende Notenbanken während der 1990er Jahre geprägt war. In Großbritannien erlangte die Bank of England 1997 ihre Unabhängigkeit und setzte ein Ziel von 2% jährlicher Inflation fest.

Die stark wachstumsfördernden niedrigen Zinssätze der 2000er Jahre wurden durch die Stabilität der Preise ermöglicht. Dies bedeutete aber auch, dass der internationale Kreditboom nicht überwacht wurde, was zur spektakulärsten Pleite der heutigen Zeit und fast zum Zusammenbruch des Bankensystems führte.

Während der institutionellen Änderungen in Großbritannien im Jahr 1997 wurde die Regulierung der Finanzmärkte in die Hände der Financial Services Authority (FSA, Behörde für Finanzdienstleistungen) gegeben. Die FSA wird allerdings bald durch den FPC ersetzt, wodurch ein mögliches Zuständigkeitsvakuum vermieden wird. Der FPC ist jetzt Teil der Bank of England, was dazu führen soll, dass die Geldpolitik den Finanzsektor berücksichtigt.

Die Änderung spiegelt das Argument der Notenbanker wider, dass zur Steuerung der Kreditvergabe oder Liquidität ein anderes Werkzeug benötigt wird. Die Zinssätze sind ein zu grobes Mittel: Wenn sie dazu verwendet werden, Luft aus einer Immobilienblase abzulassen, besteht das Risiko, dass dies der allgemeinen Wirtschaft schadet, wie aktuelle Forschungen des stellvertretenden Gouverneurs der Bank of England, Charlie Bean, zeigten. Also würde der FPC zur Liquiditätskontrolle Instrumente wie Eigenkapitalquoten oder Beleihungsquoten einsetzen, und der Einsatz zweier Methoden gegen zwei Probleme – Liquidität und Inflation – innerhalb der Bank of England würde zu besserer Koordination führen.

Aber was passiert, wenn die zwei Ziele miteinander in Konflikt stehen? Während der Großen Mäßigung vor der Krise hätte die Drosselung der Kreditvergabe über Regulierungsmaßnahmen funktioniert, da sie die Wirtschaft im Gegensatz zu Zinserhöhungen wahrscheinlich nicht in die Deflation getrieben hätte. Aber dies ist heute nicht das Problem.

Heute ist das Problem, dass die Gesamtkreditvergabe an den privaten Sektor (M4) auf dem niedrigsten Stand seit zehn Jahren ist, während die Inflation doppelt so hoch ist wie der Zielwert der Bank of England. Wenn der FPC die Kapitalanforderungen senkt, um die Kreditvergabe zu stimulieren, aber der MPC zur Inflationsbekämpfung die Zinssätze anhebt, wären die Banken widersprüchlichen Signalen ausgesetzt. Lockerere Regeln zur Kreditvergabe ständen im Konflikt zu höheren Geldkosten. Da sowohl der FPC als auch der MPC auf Geldübertragungsmechanismen angewiesen sind, die über Banken laufen, kann nicht sichergestellt werden, dass Inflationsbekämpfung und Liquiditätsmanagement so einfach getrennt werden können.

Außerdem muss die Komplexität der globalen Regulierung berücksichtigt werden. Die Idee ist, dass Länder ihre antizyklischen Regulierungsmaßnahmen miteinander koordinieren, um zu verhindern, dass Kapital die Grenzen überschreitet und inländischer Kontrolle entgeht. Aber was passiert, wenn die Konjunkturzyklen voneinander abweichen – was sehr wahrscheinlich ist? Immerhin zügelt China momentan die Kreditvergabe, während Großbritannien sie zu erhöhen versucht.

In der Nachbarschaft von Großbritannien steuert die EZB aufgrund der Besorgnis über “süchtige” Banken möglicherweise auf eine Verschärfung zu, was die Rücknahme hunderter Milliarden Euro an Liquidität bedeuten würde, die während der Krise bereitgestellt wurden. Würde die EZB wirklich die Kapitalanforderungen lockern, um sich mit der Bank of England zu koordinieren?

Wieder muss man feststellen, dass solche Maßnahmen vor zehn Jahren, bei geringer Inflation und stark wachsender Kreditvergabe, funktioniert hätten. Aber die Zeiten haben sich geändert, und die Geldpolitik wird natürlich dementsprechend angepasst. Das Problem besteht darin, dass wir, wenn Institutionen wie der FPC für Notenbanken so wichtig werden wie geldpolitische Komitees, uns fragen müssen, welches Ziel im Konfliktfall wichtiger ist.

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