帕罗奥托——

制造业回暖的早期迹象—在亚洲已经十分明显—给挣扎在衰退泥沼中的世界经济带来了些复苏的希望。但期望得到一个强大且耐受力也不错的经济扩张阶段却不太现实，除非人们能在处理有毒资产的行动中有所进展——它们正无处不在地毒害金融机构的资产负债表并折磨着决策者。

金融系统是贷款人和借贷者，买家和卖家，储蓄者和投资者互相影响和作用的复杂产物。如果它正常运转，那么它便能够平衡风险和回报，以及创新和安全。

银行和其他金融企业以高额利率借入短期资金—这在近年越来越普遍，他们从商业债券市场中借钱，而非存款市场——并借出长期资金，同时承受两者所有的信用（违约）风险和利率风险。在牛市中，增加的金融杠杆会提高收益，但在熊市却会使投资者承担很大的风险。毫无疑问地，失败的大型金融企业—贝尔斯登，两房，AIG和雷曼兄弟—都拥有很高比例的金融杠杆，几乎是他们资产的30到40倍。

2002年到2007年间，数以万亿计的美元被借出，用于购买次级贷和抵押贷款，汽车，信用卡，商品房，私募股权，和其他的一些事物。这都是基于大多数贷款人和借款人的一个假设，他们认为强劲的全球增长势头，持续高涨的房价，价格便宜量又足的短期信贷将在可预见的未来一直持续下去。然后，美梦破灭，所有资产价格开始大幅缩水。因为如此复杂的证券化的房贷被早全球范围出售，每一部分的价格都在变化，这使得没有人能确定谁拥有些什么或是拥有的东西到底值不值那么多。

对那些在现在被称为有毒资产的东西定价十分困难，如今，定价难依然是信贷的核心问题。中央银行与金融监管部门迅速的反应使得紧张局势有所缓解。美联储的商业票据机制对重新开启商业票据市场有着积极地意义（尽管联储的其他机制并没能显得那么有用）。

作为被专家们盯得最紧的信贷压力的晴雨表，LIBOR-OIS息差（隔夜指数掉期）的扩大幅度比之它的危机警戒水平大幅下降。一些政府援助计划由于需求不足而缩水。但没有政府的资助，新的证券和银行债券的发行依然少得可怜。

美国政府最初设想使用不良资产救助计划的7千亿美元的购买有毒资产（其中的一些），而现在变为了资产注入（以及援助汽车行业）。尽管提供了无追索权融资的援助，但财政部部长蒂莫西·盖特纳新公布的用于购买有毒资产的公私部门协同投资计划，却应者寥寥。

在今后运行更良好的经济中，银行能在足够长的时间内持续地创造出足够的效益以减少账面损失和筹集私人资金吗？仰或是，如果不是不可能，那么这些损失是否大—并且还受到越来越多和越发严重的其他威胁（就像商品房那样）—到无法用循序渐进的办法来消除了呢？

美国贷款与债券预估的损失最少有1万亿美元，最高达4万亿。国际货币基金组织认为该数目为2.7万亿，但上下浮动的范围很大。这些损失的大半由银行和券商承担。并且类似的问题也存在于西欧（例如他们贷给东欧的款项）和亚洲。

渐进主义，盈利能力和最后的美国布雷迪债券，解决了拉丁美洲90年代的债务危机。但困难的经济情况会降低有毒资产的价值，并且使更多资产变成有毒资产。例如，房产价格下降使得更多的家庭无法还款—要偿还的款项比房价还高。这为他们提供了违约的动机。最后导致了抵押人赎回权的取消和金融机构账本上抵押型债券的价值大幅下降。

如果这个计划被证实是必要的，那么决策者还需要一个B计划，就像美国在二十世纪九十年代迅速解决破产的储蓄和贷款那样，将有毒资产捆绑销售（以免分开拍卖造成所谓的逆向选择）。前车之鉴，后事之师。

在美国组建资产重组信托公司所需要的5千亿美元（相当于今天的1.25万亿美元）中，有4千亿美元通过资产销售收回，净损失1千亿美元，是私下预估最坏情况下的1万亿美元损失的十分之一。对不良贷款和其他资产的援助最终可能将花费一笔更大数额资金中更大比例的钱，但比起贷款的价值仍然远远不足，因为构成这些贷款的资产在许多情况下仍保持客观的价值。

除了援助和购买有毒资产的计划外，各国政府还希望央行监管宏观经济和整体金融部门的风险（而不是盯住产业企业）。Barack Obama的政策会神化联储，而联储长期以来对金融危机都是事后诸葛亮。英国央行寻求与联储一样的权利。欧盟想要建立由各国央行行长组成的欧洲系统性风险理事会，而欧洲央行将主持工作。

那么这些中央银行家会如何在宏观上审慎地为控制风险提供意见呢？需要调整巨大的经常账户赤字？需要减税，减少消费和减少政府债务，但哪个才是主要的系统风险？这些行为都将会危及金融政策的独立性，还会抬高未来通胀的风险。

处理大型到无法倒闭的金融机构并不容易。私有化的企业能够从高风险中获利，但一旦发生问题，那么将是这个社会来承担损失。这就是现今的金融体系，所以必须对其加以改革，以避免偶发的金融崩溃。

要平衡规模效益和纳税人所承受的社会损失的范围，那些被认为过于庞大而不能倒闭的企业必须被要求持有更多的资金，而且资金的数量的提高不应以企业规模为限制。在业已决定的偿还能力被威胁的状况下，转移一部分债务到股票上能够为资金安全提供额外的保护。应提高政府援助计划的门栏，这样一来，这些巨大的经济刺激便可以使私人金融机构和投资者在灾难来临之前，更好地为国家经济负责任。