BUENOS AIRES – Nedávno se nakrátko vynořila „zaručená zpráva“, že Mezinárodní měnový fond dává dohromady balík o objemu 600 miliard eur (803 miliard dolarů), díky němuž by nová italská vláda získala zhruba 18 měsíců času k zavedení nezbytného programu změn. Kromě velikosti balíku by se taková pomoc nijak nelišila od standardního reformního programu MMF – takového, jaký jsme si zvykli vídat (a kritizovat) v rozvojovém světě. Je tu však jeden zásadní rozdíl: Itálie je součástí vybraného klubu, který nepotřebuje záchranné fondy zvenčí.
Programy pro okraj eurozóny byly až dosud vedené a z největší části financované evropskými vládami, přičemž MMF na ně sice finančně přispíval, ale jinak se choval spíše jako externí konzultant – jako třetí strana, která sděluje klientovi nepříjemné věci, zatímco všichni ostatní v místnosti upřeně hledí do podlahy.
Snaha přilákat do Evropy prostředky z mnoha různých stran naproti tomu vyšla nepokrytě najevo během listopadové výzvy ministrů financí členských zemí eurozóny, aby MMF navýšil své zdroje – nejlépe prostřednictvím bilaterálních půjček generujících dluh –, a mohl tak „těsněji spolupracovat“ s Evropským nástrojem finanční stability. To znamená, že jepičí zprávu o mamutím balíku MMF pro Itálii, který se měl financovat převážně z neevropských peněz, lze pokládat za jakýsi bod zvratu: Itálie sice možná nikdy takový balík neobdrží, ale zdá se, že Evropa je nyní odhodlaná řešit své problémy pomocí peněz druhých.
Existují nejméně tři důvody, proč by měl MMF tomuto tlaku odolat a zdržet se rozšiřování svého (už tak vysokého) angažmá v Evropě.
Prvním a nejočividnějším důvodem je skutečnost, že Evropa už má vlastního věřitele poslední instance. Evropská centrální banka může zajistit dostupnost všech eur, která budou zapotřebí k zastavení italského dluhu. A jejich natištění by pouze vyvážilo – prostřednictvím mírné inflace – dopady jinak drakonických relativních cenových úprav, k nimž dochází pod krunýřem společné měny.
Je tedy s podivem, že někteří pozorovatelé přivítali zapojení MMF coby chvályhodné úsilí mezinárodního společenství dovést naklánějící se evropskou loď do přístavu. Proč by MMF (a potažmo celé mezinárodní společenství) měl dělat za Evropu to, co ona sama pro Itálii udělat může, ale nechce? Proč by se měly mobilizovat mezinárodní peníze a z nich pak platit selhání evropského řízení?
Project Syndicate is returning to Climate Week NYC with an even more expansive program. Join us live on September 22 as we welcome speakers from around the world at our studio in Manhattan to address critical dimensions of the climate debate.
Register Now
A pokud navíc Německo působí dojmem, že hraje s některými partnery z eurozóny nebezpečnou hru na jestřába a holubici, proč by se měla zátěž přesouvat na MMF ku prospěchu největší a nejúspěšnější ekonomiky v Evropě? Pokud by se z ECB tímto způsobem sňala zodpovědnost, pouze by se tím Evropě jako celku posvětil právě ten morální hazard, jehož se obávají němečtí i jiní představitelé stavějící se proti intervenci ECB.
Druhým důvodem, proč se vyhnout intervenci MMF v Evropě, je skutečnost, že půjčování potenciálně nesolventní zemi má pro fond vážné důsledky. Tak například: pokud by se vzal za bernou minci status preferovaného věřitele MMF, pak by půjčka MMF obnášela náhradu „dluhu bez možnosti nesplacení“ za „dluh s možností nesplacení“ za pomoci soukromých majitelů dluhopisů, protože peníze fondu se používají převážně k obsloužení splatných dluhopisů. V důsledku toho by se sanovala skupina šťastných majitelů dluhopisů na úkor těch, kteří začali mít nižší prioritu než dluh převzatý MMF a zůstali vysoce exponovaní vůči pravděpodobné restrukturalizaci. A protože „sestřih“ lze uskutečnit pouze na tom, co zůstalo ze soukromého dluhu s možností nesplacení, pak čím vyšší bude podíl MMF, tím hlubší sestřih bude zapotřebí k obnově trvalé udržitelnosti.
Z téhož důvodu mohou půjčky MMF z tržního hlediska působit jako zátěž. Protože představují mohutnou pohledávku s vysokou prioritou, mohou ještě mnoho let odrazovat nové soukromé půjčky.
To nás přivádí ke třetímu důvodu, proč by se MMF neměl angažovat v evropské krizi: co když nezafunguje ani prioritnost fondu? Implicitní status preferovaného věřitele je založen na praxi centrálních bank, podle níž věřitel poslední instance „přichází poslední a odchází první“. Právě tato prioritnost umožňuje MMF omezovat riziko platební neschopnosti a půjčovat zemím za rozumné úrokové sazby i v situaci, kdy jim nikdo jiný nepůjčí. Takové schéma funguje v případě, kdy je podíl MMF na celkovém dluhu dané země malý a země má dostatek prostředků, aby dluh obsloužila.
Prioritnost však není absolutně nezpochybnitelná: chudé ekonomiky, které nedokážou splácet ani dluh MMF, mohou žádat o snížení dluhu prostřednictvím Programu pro silně zadlužené chudé země – a od vzniku tohoto programu v roce 1996 už 35 zemí snížení dluhu skutečně dosáhlo. Co by se stalo, kdyby byla Itálie za pět let silně zadlužená vůči MMF? Co kdyby soukromý dluh představoval tak malý podíl, že by žádný „sestřih“ nemohl obnovit trvalou udržitelnost, což by mnohačetné věřitele přinutilo k tomu, aby přistoupili na odpuštění dluhu?
Prioritnost MMF je nepsaný princip udržovaný v křehké rovnováze a vysoké objemy půjček vystavují tuto rovnováhu zkoušce. Z tohoto hlediska by návrh využít MMF jako kanálu pro zdroje ECB (a tím obejít omezení daná unijními smlouvami) při současném poskytnutí statusu preferovaného věřitele ECB zhoršil exponovanost fondu vůči riskantním vypůjčovatelům. Na takové aranžmá by se dalo pohlížet jako na neopodstatněné zneužívání prioritnosti fondu, které navíc nefér způsobem osvobozuje ECB od nutnosti uplatňovat vlastní podmínky na jednoho ze svých členů.
Nemá valný smysl, aby na sebe mezinárodní společenství bralo zbytečné riziko. Doufejme, že neevropští akcionáři MMF dokážou odolat tlaku. Řešením pro Evropu nejsou peníze MMF, nýbrž její vlastní.
To have unlimited access to our content including in-depth commentaries, book reviews, exclusive interviews, PS OnPoint and PS The Big Picture, please subscribe
After a decades-long love affair with laissez-faire policies, many governments – notably in developed countries – are increasingly seeking to shape their economies through tariffs, subsidies, public procurement, and more. But not all industrial policies are created equal, and understanding their nuances and limitations is critical to their success.
Too often, the press and voters treat abortion, and reproductive rights more broadly, as well as other “family” issues – like child tax credits, paid family leave policies and affordable childcare – as somehow different from economic issues. But they are not.
shows why abortion, childcare, and parental leave are not merely “family” issues.
BUENOS AIRES – Nedávno se nakrátko vynořila „zaručená zpráva“, že Mezinárodní měnový fond dává dohromady balík o objemu 600 miliard eur (803 miliard dolarů), díky němuž by nová italská vláda získala zhruba 18 měsíců času k zavedení nezbytného programu změn. Kromě velikosti balíku by se taková pomoc nijak nelišila od standardního reformního programu MMF – takového, jaký jsme si zvykli vídat (a kritizovat) v rozvojovém světě. Je tu však jeden zásadní rozdíl: Itálie je součástí vybraného klubu, který nepotřebuje záchranné fondy zvenčí.
Programy pro okraj eurozóny byly až dosud vedené a z největší části financované evropskými vládami, přičemž MMF na ně sice finančně přispíval, ale jinak se choval spíše jako externí konzultant – jako třetí strana, která sděluje klientovi nepříjemné věci, zatímco všichni ostatní v místnosti upřeně hledí do podlahy.
Snaha přilákat do Evropy prostředky z mnoha různých stran naproti tomu vyšla nepokrytě najevo během listopadové výzvy ministrů financí členských zemí eurozóny, aby MMF navýšil své zdroje – nejlépe prostřednictvím bilaterálních půjček generujících dluh –, a mohl tak „těsněji spolupracovat“ s Evropským nástrojem finanční stability. To znamená, že jepičí zprávu o mamutím balíku MMF pro Itálii, který se měl financovat převážně z neevropských peněz, lze pokládat za jakýsi bod zvratu: Itálie sice možná nikdy takový balík neobdrží, ale zdá se, že Evropa je nyní odhodlaná řešit své problémy pomocí peněz druhých.
Existují nejméně tři důvody, proč by měl MMF tomuto tlaku odolat a zdržet se rozšiřování svého (už tak vysokého) angažmá v Evropě.
Prvním a nejočividnějším důvodem je skutečnost, že Evropa už má vlastního věřitele poslední instance. Evropská centrální banka může zajistit dostupnost všech eur, která budou zapotřebí k zastavení italského dluhu. A jejich natištění by pouze vyvážilo – prostřednictvím mírné inflace – dopady jinak drakonických relativních cenových úprav, k nimž dochází pod krunýřem společné měny.
Je tedy s podivem, že někteří pozorovatelé přivítali zapojení MMF coby chvályhodné úsilí mezinárodního společenství dovést naklánějící se evropskou loď do přístavu. Proč by MMF (a potažmo celé mezinárodní společenství) měl dělat za Evropu to, co ona sama pro Itálii udělat může, ale nechce? Proč by se měly mobilizovat mezinárodní peníze a z nich pak platit selhání evropského řízení?
PS Events: Climate Week NYC 2024
Project Syndicate is returning to Climate Week NYC with an even more expansive program. Join us live on September 22 as we welcome speakers from around the world at our studio in Manhattan to address critical dimensions of the climate debate.
Register Now
A pokud navíc Německo působí dojmem, že hraje s některými partnery z eurozóny nebezpečnou hru na jestřába a holubici, proč by se měla zátěž přesouvat na MMF ku prospěchu největší a nejúspěšnější ekonomiky v Evropě? Pokud by se z ECB tímto způsobem sňala zodpovědnost, pouze by se tím Evropě jako celku posvětil právě ten morální hazard, jehož se obávají němečtí i jiní představitelé stavějící se proti intervenci ECB.
Druhým důvodem, proč se vyhnout intervenci MMF v Evropě, je skutečnost, že půjčování potenciálně nesolventní zemi má pro fond vážné důsledky. Tak například: pokud by se vzal za bernou minci status preferovaného věřitele MMF, pak by půjčka MMF obnášela náhradu „dluhu bez možnosti nesplacení“ za „dluh s možností nesplacení“ za pomoci soukromých majitelů dluhopisů, protože peníze fondu se používají převážně k obsloužení splatných dluhopisů. V důsledku toho by se sanovala skupina šťastných majitelů dluhopisů na úkor těch, kteří začali mít nižší prioritu než dluh převzatý MMF a zůstali vysoce exponovaní vůči pravděpodobné restrukturalizaci. A protože „sestřih“ lze uskutečnit pouze na tom, co zůstalo ze soukromého dluhu s možností nesplacení, pak čím vyšší bude podíl MMF, tím hlubší sestřih bude zapotřebí k obnově trvalé udržitelnosti.
Z téhož důvodu mohou půjčky MMF z tržního hlediska působit jako zátěž. Protože představují mohutnou pohledávku s vysokou prioritou, mohou ještě mnoho let odrazovat nové soukromé půjčky.
To nás přivádí ke třetímu důvodu, proč by se MMF neměl angažovat v evropské krizi: co když nezafunguje ani prioritnost fondu? Implicitní status preferovaného věřitele je založen na praxi centrálních bank, podle níž věřitel poslední instance „přichází poslední a odchází první“. Právě tato prioritnost umožňuje MMF omezovat riziko platební neschopnosti a půjčovat zemím za rozumné úrokové sazby i v situaci, kdy jim nikdo jiný nepůjčí. Takové schéma funguje v případě, kdy je podíl MMF na celkovém dluhu dané země malý a země má dostatek prostředků, aby dluh obsloužila.
Prioritnost však není absolutně nezpochybnitelná: chudé ekonomiky, které nedokážou splácet ani dluh MMF, mohou žádat o snížení dluhu prostřednictvím Programu pro silně zadlužené chudé země – a od vzniku tohoto programu v roce 1996 už 35 zemí snížení dluhu skutečně dosáhlo. Co by se stalo, kdyby byla Itálie za pět let silně zadlužená vůči MMF? Co kdyby soukromý dluh představoval tak malý podíl, že by žádný „sestřih“ nemohl obnovit trvalou udržitelnost, což by mnohačetné věřitele přinutilo k tomu, aby přistoupili na odpuštění dluhu?
Prioritnost MMF je nepsaný princip udržovaný v křehké rovnováze a vysoké objemy půjček vystavují tuto rovnováhu zkoušce. Z tohoto hlediska by návrh využít MMF jako kanálu pro zdroje ECB (a tím obejít omezení daná unijními smlouvami) při současném poskytnutí statusu preferovaného věřitele ECB zhoršil exponovanost fondu vůči riskantním vypůjčovatelům. Na takové aranžmá by se dalo pohlížet jako na neopodstatněné zneužívání prioritnosti fondu, které navíc nefér způsobem osvobozuje ECB od nutnosti uplatňovat vlastní podmínky na jednoho ze svých členů.
Nemá valný smysl, aby na sebe mezinárodní společenství bralo zbytečné riziko. Doufejme, že neevropští akcionáři MMF dokážou odolat tlaku. Řešením pro Evropu nejsou peníze MMF, nýbrž její vlastní.