The Magic of the Market
Überlebt die Eurozone die wirtschaftliche Erholung?
Martin Feldstein
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CAMBRIDGE – Die wirtschaftliche Erholung, mit der man in der Eurozone im Jahr 2010 rechnet, könnte neue Spannungen mit sich bringen. Im Extremfall könnten manche Länder sogar den Ausstieg aus der Gemeinschaftswährung in Erwägung ziehen.
Obwohl der Euro den Handel vereinfacht, schafft er erhebliche Probleme für die Geldpolitik. Schon vor seiner Geburt fragten manche Ökonomen (einschließlich ich selbst), ob eine Gemeinschaftswährung für eine derart heterogene Gruppe von Ländern überhaupt wünschenswert wäre. Eine einheitliche Währung bedeutet einheitliche Geldpolitik und einen einheitlichen Zinssatz, auch wenn die wirtschaftlichen Bedingungen – vor allem jene zyklischer Natur – in den Mitgliedsländern der Europäischen Wirtschafts- und Währungsunion (WWU) erheblich voneinander abweichen.
Eine einheitliche Währung bedingt auch einen einheitlichen Wechselkurs gegenüber anderen Währungen. Das nimmt jedem Land der Eurozone die Möglichkeit natürlicher Marktreaktionen auf ein chronisches Handelsbilanzdefizit. Hätte das betreffende Land seine eigene Währung, würde der Wechselkurs nachgeben, wovon Exporte profitieren und Importe erschwert würden. Ohne eigene Währung sind Senkungen der Reallöhne oder relative Produktivitätszuwächse das einzige Mittel gegen ein chronisches Handelsbilanzdefizit.
Die Europäische Zentralbank verfolgt momentan eine sehr lockere Geldpolitik. Aber wenn sich die Wirtschaft in der Eurozone erholt, wird die EZB beginnen, Liquidität vom Markt zu nehmen und die kurzfristigen Zinssätze erhöhen. Das wird sich auf manche Staaten günstiger auswirken als auf andere. Länder, deren Wirtschaft relativ schwach bleibt, sind gegen eine straffere Geldpolitik.
Die gegensätzlichen Bedingungen in Deutschland und Spanien veranschaulichen das Problem. In Deutschland beträgt die Arbeitslosenrate momentan etwa 8 Prozent, während sie in Spanien mit etwa 19 Prozent mehr als doppelt so hoch liegt. Und Deutschland verzeichnete in den 12 Monaten bis letzten August einen Außenhandelsüberschuss von 117 Milliarden Euro, wohingegen Spanien in den letzten 12 Monaten ein Außenhandelsdefizit von 56 Milliarden Euro anhäufte.
Hätte Spanien immer noch die Peseta und Deutschland die D-Mark, würden die Unterschiede in den Handelsbilanzen zu einer Aufwertung der Mark und einer Abwertung der Peseta führen. Durch die schwächere Peseta würde die Nachfrage nach spanischen Exporten angekurbelt und Spaniens Importe verringert, wodurch wiederum die Binnennachfrage gestärkt und die Arbeitslosenzahlen verringert würden.
Da die von der EZB festgesetzten Zinsen aktuell bei weniger als 1 Prozent liegen, besteht kein großer Unterschied zwischen der aktuellen Geldpolitik und dem, was die Bank von Spanien machen würde, könnte sie ihre eigenen Zinssätze festlegen. Wenn in der Eurozone allerdings die Erholung einsetzt, entschließt sich die EZB möglicherweise, die Zinsen anzuheben, bevor dies für Spanien günstig wäre, wodurch sich die Arbeitslosigkeit in diesem Land verschärfen könnte. Spanien und andere Länder der Eurozone mit hoher Arbeitslosigkeit werden sich vielleicht gegen diese Politik stellen, aber trotzdem mit einer strafferen Geldpolitik konfrontiert sein, wenn die EZB aufgrund des allgemeinen Zustands der Eurozone den Zeitpunkt für eine Erhöhung der Zinssätze für geeignet befindet.
Spanien ist nicht das einzige Land, das einen Anreiz hätte, aus der WWU auszusteigen. Griechenland, Irland, Portugal und sogar Italien werden oft als Länder genannt, die von einer eigenen unabhängigen Geldpolitik und der Möglichkeit, ihre jeweiligen Währungen wettbewerbsfähiger zu gestalten, profitieren würden.
Die immer weiter auseinander klaffenden Zinsspreads zwischen deutschen Staatsanleihen und denen anderer Länder zeigen, dass man dieses Risiko auf den globalen Anleihemärkten ernst nimmt. Während beispielsweise die aktuelle Rendite der staatlichen deutschen 10-Jahres-Anleihe bei 3,33 Prozent liegt, weisen griechische Anleihen einen Wert von 4,7 Prozent und irische 4,77 Prozent auf. Diese unterschiedlichen Erträge spiegeln das am Markt empfundene Ausfallsrisiko oder das Risiko einer effektiven Abwertung im Zusammenhang mit einem Austritt aus dem Euro wider.
Ein Austritt aus der WWU hätte selbstverständlich sowohl technische als auch politische Implikationen. Eine Regierung, die den Euro beispielsweise durch einen „neuen Franc“ ersetzen wollte (was nicht heißen soll, dass ein Austritt Frankreichs oder Belgiens aus der Eurozone wahrscheinlich wäre) müsste den Prozess umkehren, mit dem die ursprüngliche Währung durch den Euro ersetzt worden war. Aber nachdem man diesen Vorgang bereits einmal hinter sich hat, wäre es leichter, ihn diesmal in die umgekehrte Richtung zu vollziehen.
Wie würde nun der Wechselkurs für diese neue Währung festgesetzt? Es läge auf der Hand, einen „neuen Franc“ für einen Euro auszugeben und die weitere Entwicklung der neuen Währung den globalen Devisenmärkten zu überlassen. Ein Land mit einem großen Handelsbilanzdefizit würde mit einer Abwertung seiner Währung gegenüber dem Euro von beispielsweise 1,2 „neuen Francs“ pro Euro rechnen, wodurch seine Produkte gegenüber jenen in anderen Euroländern um 20 Prozent billiger und die Importe verteuert würden. Wenn dies zu einem Anstieg des Preisniveaus im Ausstiegsland führt, müsste der nominale Wechselkurs weiter nachgeben, um die gleiche reale Anpassung zu erreichen.
Weil die Menschen im Ausstiegsland weiterhin Euros halten könnten, würde ein Ausstieg aus der WWU nicht zu einem Verlust von existierenden Vermögenswerten führen. Allerdings müsste sich dieses Land sehr wohl Sorgen um substanziellere wirtschaftliche Konsequenzen machen. Die weltweiten Kapitalmärkte würden erkennen, dass sich ein Land mit einer hohen Arbeitslosigkeit möglicherweise für eine Politik der Inflation und Abwertung entscheidet. Das könnte internationale Anleger dazu motivieren, ihre Mittel aus einem Ausstiegsland abzuziehen, und die Zinsen für seine Staatsschulden erheblich in die Höhe steigen lassen.
Außerdem käme es auch zu politischen Problemen. Hätte ein Land, das aus der WWU aussteigt, mit einer Herabstufung seiner Rolle im EcoFin, dem Rat für Wirtschaft und Finanzen zu rechnen? Hätte seine Stimme in europäischen Diskussionen über Außen- und Verteidigungspolitik weniger Gewicht? Würde es im Extremfall aus der Europäischen Union hinausgedrängt werden und damit seine Handelsvorteile zur Gänze verlieren?
Diese wirtschaftlichen und politischen Risiken reichen möglicherweise, um gegenwärtige Mitglieder der WWU von einem Austritt abzuhalten. Allerdings könnte ein Verbleib in der Eurozone für manche mit beträchtlichen Kosten verbunden sein. Aufgrund der Unmöglichkeit, nationale Wirtschaftsprobleme innerhalb des WWU-Rahmens zu lösen, kommt vielleicht irgendwann das eine oder andere Land zu dem Schluss, dass diese Kosten einfach zu hoch sind.
Martin Feldstein ist Wirtschaftsprofessor in Harvard und war Vorsitzender des wirtschaftlichen Beraterstabes von Präsident Ronald Reagan sowie Präsident des amerikanischen Wirtschaftsforschungsinstituts National Bureau for Economic Research
Copyright: Project Syndicate, 2009.
www.project-syndicate.org
Aus dem Englischen von Helga Klinger-Groier
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MM4765075 07:37 23 Dec 09
Being a nice and articulated piece of work it is fair to focus these facts under a different perspective. First of all in any moment of crisis the EU fragilities will shine, as they never did. Fears of split ups from the Euro are a possibility? They are very possible but my bet is they are unlikely to happen. Why?
1. As you remember in the nineties there was the issue of a Europe at different speeds and the thought that maybe the more advanced countries should go ahead and forge a real union and the less advanced should wait to qualify. For political reasons this idea was abandoned, with a caveat although. The less advanced countries would suffer from their inadequacies to cope with the more advanced countries. But for political reasons countries like Spain didn’t want to loose face and lets face it…what politician would be brave enough to tell to his people that they weren’t good enough to qualify for the front runners club?
2. Therefore the mechanisms natural to the EU (compromises and arrangements) were set. They could and never would make a country like Spain become a Germany in the span of 2 or 3 years. But the precedent set is another: the member states cannot run to devaluation, fiscal irresponsibility or financial surrealism as a backup for their structural problems. They have to work seriously to increase productivity, competitiveness, fiscal responsibility and build a serious financial reliability. After all this is the price to join the exclusive club of the Euro. Spain, Portugal and Greece thought the Euro as a bulletproof area. So accumulating debt was not a problem anymore, as the big countries (i.e. Germany) would somehow cover their excesses.
3. So is the solution for Greece, Spain and other bad members to quit the Euro? If they would do so that would put their new reborn currencies on agony. No one would dare to touch those currencies. And the new re powered central banks would have to use what is left of their gold reserves and currency reserves to keep their currencies alive. So quitting the Euro would be even worse. There is only one possible way: the same the EU commission has asked for years: reforms, discipline and ambition. The boom of the nineties gave the false illusion that everything was fine, but this crisis is proving that sound finances and a strong and innovative manufacturing fabric can make a country thrive in hard times.
4. So why quit the Euro when the problem is not even there? The problem of Spain is not the Euro. The problem of Spain is the economic model. There was no economic model, there was an assumption that the funds of the EU and tourism would be enough. The shift of Europe towards in central and eastern region combined with the financial crisis showed the flaws of this system. Quitting the Euro will aggravate but not heal the economy.
rienhuizer 10:45 16 Feb 10
Indeed. We will soon find out. Fortunately, Greece is a country the the EU needs less than Greece needs the EU.
JYelapi 12:56 01 Dec 09
fascinating for sure; it will be interesting to see how this plays out. The Spanish government will have to do someting drastic, especially with a 20% unemployment rate. Spanish citizens may very well lose their penchant for the EU if their government is constrained because of EZ policies. Maybe it will be the EU that will make concessions with regard to economic policies for member countries, perhaps easing on maximum debt levels/ratios allowed by its members. In either case, it certainly will be another existential challenge for the Euro Zone/EU.