CHICAGO – Žaloba americké Komise pro burzy a cenné papíry proti Goldman Sachs za podvody s cennými papíry, při nichž banka měla zkreslovat způsob sestavování kolateralizovaných dluhových obligací (CDO), oživila odpor veřejnosti vůči swapům úvěrového selhání (CDS), instrumentu používanému k sázkám právě proti CDO. Před krizí roku 2008 byly CDS ezoterický produkt, známý jen omezenému počtu zběhlých investorů a specializovaných akademiků. Dnes jde o dobře známý pojem, synonymum neukázněné spekulace, bezmezné chamtivosti a v posledku systémové nestability.

Ostatně CDS se dává za vinu, že jsou jednou z hlavních příčin finanční krize. O zákonnosti chování Goldman Sachs rozhodne soudní dvůr, ale mizerná reputace CDS ohrožuje přežití tohoto instrumentu před soudem veřejného mínění.

Někteří politici už se svezli na populistické vlně a navrhli zákaz CDS. Aktuální řecká krize tábor bojovníků proti CDS dále vyburcovala. Cožpak to, že Řecko bylo na pokraji bankrotu a že zaměstnanci řeckého veřejného sektoru musí snášet hluboké osekávání platů, nejde na vrub hrabivým spekulantům na trhu s CDS?

Řečeno jedním slovem, ne. CDS nejsou ani zdaleka výtvorem ďábla; jde o užitečný finanční instrument, který může zlepšovat nejen finanční stabilitu, ale i způsob řízení firem a zemí. Jejich zákaz přinese víc škody než užitku. Všechny snahy v tomto směru jsou škodlivé, protože odvádějí pozornost od prospěšného cíle prosazení kázně na trhu s CDS, aby byl transparentnější, stabilnější a efektivnější.

Jedna klíčová (ne-li rozhodující) výhoda kapitalismu oproti centrálnímu plánování tkví v tom, že tržní ceny v sobě nesou informace. Když poptávka po bramborách za aktuální cenu převýší nabídku, cena brambor se zvýší, čímž signalizuje jejich nedostatek. K rozhodnutí, zda zasadit víc brambor, jednotliví zemědělci nepotřebují byrokratické směrnice: zvýšení cen působí jako pobídka k výsadbě většího množství brambor; snížení cen zase říká, že by se měly sázet méně.

Totéž platí pro ceny akcií. Zvýšení cen ocelářských akcií naznačuje zvýšení poptávky po oceli, což podnikatele motivuje ke zřizování dalších oceláren a investory k tomu, aby jim poskytli peníze. Naproti tomu snížení ceny akcií producentů oceli vede podnikatele k likvidaci stávajících podniků a odrazuje investory od uvolňování dalších prostředků do tohoto sektoru.

Ceny tuto signalizační funkci bohužel občas náležitě neplní, jak v nedávných letech ukázala internetová a realitní bublina. Během internetové bubliny ceny ukazovaly obrovskou poptávku v internetovém sektoru. Z toho důvody se promrhaly miliony dolarů za televizní reklamu prapodivných firem a za budování kapacity sítí přesahující veškerou předvídatelnou potřebu. Během realitní bubliny zase ceny signalizovaly významný nedostatek domů. Právě proto natekly miliardy dolarů do nové výstavby v odlehlých končinách, kde nikdo nechce bydlet.

Vzhledem k tomu, že v takovýchto případech dochází k rozsáhlé mylné alokaci prostředků, je nezbytné porozumět tomu, proč se cenám nepodařilo předat investorům náležitý signál. Proč Spojené státy, země s nejvyspělejším finančním trhem na světě, zažily dvě zásadní bubliny během necelé dekády? Zčásti je na vině expanzivní měnová politika, ale skutečný problém představuje institucionální uspořádání upřednostňující býčí sentiment.

Penzijní fondy, vzájemné investiční fondy i investiční banky mají na akciovém trhu dlouhou pozici. Prodat akcie nakrátko je těžké a riskantní: je to těžké proto, že akcie není snadné si vypůjčit, a riskantní proto, že prodej nakrátko má omezený potenciál pozitivního vývoje, ale nekonečný potenciál negativního vývoje. Jinými slovy, pomocí tradičních cenných papírů, které se investorům nabízejí, se snáze investuje ve prospěch firmy než proti ní, takže ceny silněji ovlivňuje iracionální rozjařilost než panika.

V tomto ohledu jsou CDS jedinečné. Jelikož fungují jako pojištění schopnosti vypůjčovatelů splnit závazky, usnadňují vyjadřování negativního názoru na konkrétní firmu či cenný papír. K vyjádření negativního názoru prostřednictvím trhu s CDS se investoři nemusí poohlížet po cenných papírech, které by si vypůjčili (což je předpoklad prodeje nakrátko), a riskují jen omezenou prémii, kdežto vydělat mají příležitost mnohonásobně víc.

Byl to trh s CDS, co umožnilo, že se negativní – a správný – názor na realitní trh, jejž zastával John Paulson a další, konečně promítl do tržních cen. Právě oni bublinu propíchli. Pro zbytek společnosti je to sice bolestivé, ale zdravé. Čím déle se bublina udrží, tím víc škod natropí.

Totéž uvažování platí i pro řeckou krizi. CDS vztahující se k Řecku představují užitečný signál narušeného finančního stavu země. Právě díky prudkému vzestupu na trhu s CDS řecká vláda zpřísnila svůj rozpočet a zlepšila svou fiskální pozici. Lékařské prohlídky také často přinášejí nemilé zprávy, leč zákaz lékařských prohlídek problémy neřeší, jen je skrývá, čímž je ještě zhoršuje.

Důvod, proč politici i manažeři firem společně nenávidí CDS, tkví právě v tom, že sazby CDS jsou tak užitečným a rychlým nástrojem k odhalování jejich chyb. Nikdo nemá rád, když jeho chyby vycházejí najevo. Proto politici a mocní byznysmeni často přemlouvají tisk, agentury úvěrového ratingu, a dokonce analytiky, aby jejich konání vykreslovali v pozitivním světle. Trh s CDS jako zdroj negativních informací, který je vůči moci imunní, nahání strach a politici se jej chtějí zbavit.

Samozřejmě že trh s CDS není dokonalý. Vlastně vůbec nejde o organizovaný trh, ale jen o neformální virtuální burzu. Stávající pravidla nejsou nastavena tak, aby byl transparentní či odolný, nýbrž aby přinášel větší zisk obřím institucím, jako jsou Goldman Sachs a JP Morgan. Je tedy nutný zásah, aby se trh s CDS formalizoval a prosadila se vhodná kolateralizace tak, aby na záchranu žádné ze smluvních stran nemusela přispěchat ta či ona vláda. Regulace trhu s CDS ale neznamená jeho zákaz. Takový postup by jen připravil půdu pro další bublinu.