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Le droit de tirage spécial, l'actif de réserve international de demain ?

HONG KONG – Alors que le risque d'une guerre commerciale entre les USA et la Chine augmente, le besoin d'un système monétaire neutre et équitable est de plus en plus pressant. Le basculement d'un ordre mondial unipolaire à un monde multipolaire ne se fait pas vraiment de manière ordonnée. Bien au contraire, il a produit une sorte de non-système monétaire qui dépend d'un modèle régi par la dette et fondé sur le dollar. Or ce modèle est excessivement pro-cyclique, fragile et potentiellement biaisé, et de ce fait impropre à servir d'outil de gestion d'un conflit commercial.

La racine du problème tient au déséquilibre structurel de la balance commerciale et de la balance des comptes courants des USA. Ce déséquilibre vient de ce que l'on appelle le paradoxe de Triffin : la balance des comptes courants des USA doit être constamment déficitaire, de manière à ce qu'ils puissent répondre à la demande du monde en dollars comme monnaie de référence. L'année dernière ce déficit atteignait à 274 milliards de dollars, soit 2,4% de leur PIB.

Le dollar étant la principale devise utilisée dans le commerce international, les USA peuvent financer à moindre coût leur déficit budgétaire et leur dette publique ; c'est le fameux "privilège exorbitant", ainsi que l'avait qualifié l'ancien président français Giscard d’Estaing. Mais ce privilège affecte depuis quelques années la discipline budgétaire de l'Etat fédéral, ce qui se traduit par un déficit élevé (833 milliards de dollars, soit 4,2% du PIB en2018) et une dette publique à la hausse (21 000 milliards de dollars, soit 104% du PIB en mars dernier).

La politique de Trump renforce cette tendance. En raison de la récente baisse des impôts et de la hausse des dépenses militaires décidées par les USA, le FMI prévoit une détérioration de leur position en matière d'investissements internationaux, avec un passif net qui devrait atteindre 50% de leur PIB en 2022.

Trump faisant peser le risque de guerre commerciale et de guerre des devises, la crainte augmente de voir le dollar devenir une arme dans les conflits géopolitiques. Une telle évolution susciterait une énorme instabilité dans l'ensemble du système monétaire international et mettrait nombre de pays en crise (en particulier ceux dont la monnaie est liée au dollar et ceux détenteurs d'importantes réserves en dollars).

La situation décrite par le paradoxe de Triffin n'a rien d'inéluctable, car il est possible de réduire le poids des USA sur le système monétaire international. Il suffirait pour cela de disposer d'une monnaie de référence internationale qui ne soit pas émise par une autorité nationale. Dans le passé, l'or était censé jouer ce rôle, mais il n'a pu répondre à la demande mondiale en termes de liquidité et de réserve de valeur.

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Le DTS (droit de tirage spécial) du FMI lui serait préférable, d'autant que le deuxième amendement des statuts du Fonds prévoit de "faire du droit de tirage spécial le principal instrument de réserve du système monétaire international". Certains, dont l'ancien gouverneur de la Banque populaire de Chine, Zhou Xiaochuan, et l'ancien ministre des Finances de la Colombie, José Antonio Ocampo, demandent d'agir en ce sens.

Néanmoins l'utilisation du DTS n'est pas suffisante pour qu'il serve de monnaie internationale. Selon un rapport de l'Initiative du Palais royal [groupe de réflexion composé de ministres des finances, de gouverneurs de banque centrale et d'anciens directeurs du FMI], l'un des moyens essentiels de le transformer en monnaie de référence serait de le distribuer avec des garanties appropriées hors situation de crise, voire même en cas de "circonstances exceptionnelles". Ce rapport appelle aussi le FMI à collaborer avec le secteur privé pour encourager à l'utilisation massive du DTS dans les transactions privées.

Les intérêts géopolitiques et les priorités des banques centrales qui émettent des devises constitutives des réserves (il s'agit non seulement de la banque centrale des USA, mais aussi de celle de la zone euro, de Chine, du Japon et du Royaume-Uni) sont le principal obstacle à l'extension de l'utilisation du DTS. Mais l'arrivée des crypto-monnaies pourrait ouvrir une autre voie : le secteur privé pourrait travailler directement avec les banques centrales pour créer un DTS numérique qui servirait d'unité de compte et de réserve de valeur.

Ce DTS électronique ou e-DTS serait en un sens le principal actif de réserve international, car il reposerait sur les devises de réserve dans une proportion déterminée par le FMI. L'offre en e-DTS serait entièrement dépendante de la demande du marché. 

Pour réaliser le passage en douceur du dollar au DTS électronique en tant que monnaie de réserve internationale, il faudra développer un marché monétaire en e-DTS suffisamment important. Il faudra créer à cette fin une institution politiquement neutre appartenant au secteur privé ou aux banques centrales qui sera responsable de l'émission de cet actif. Les banques centrales et les gestionnaires d'actifs parties prenantes devront alors échanger leurs réserves en devises contre des e-DTS.

Quand le secteur privé considérera le DTS électronique comme une unité de compte moins volatile que les devises sur lesquelles il repose, les gestionnaires d'actifs, les traders et les investisseurs pourront évaluer leur actif et leur passif et fixer le prix de leurs biens et services en DTS électronique. Ainsi, le financement de l'important projet Ceinture et Route du gouvernement chinois pourrait se faire en e-DTS, et à plus long terme un centre financier international comme Londres ou Hong Kong pourrait faire une expérience pilote avec le e-DTS en utilisant la technologie de la blockchain, avec un dispositif spécial d'échange, de manière à lui conférer plus de liquidité.

Il faudrait aussi créer un marché de la dette libellé en e-DTS suffisamment attractif pour les pays qui ne veulent pas être pris dans une bataille entre les institutions émettrices de devise de réserve. Les multinationales et les institutions financières régionales et internationales devront fournir les e-DTS en quantité suffisante. En ce qui concerne la demande, les fonds de pension, les assurances et les fonds souverains pourraient acheter des titres de dette bancaire à long terme libellés en e-DTS.

Un marché de la dette libellé en e-DTS serait aussi favorable à toutes des devises de réserve - à l'exception du dollar - car leur poids dans la détermination de sa valeur dépasse leur part actuelle sur les marchés des changes. A plus long terme, la montée de l'e-DTS pourrait inciter les USA à mieux contrôler leurs dépenses.

Le développement des crypto-monnaies fournnit une occasion unique aux marchés pour qu'ils encouragent au passage à une devise internationale véritablement neutre. La politique des USA étant plus imprévisible que jamais, c'est une occasion à ne pas manquer.

Traduit de l’anglais par Patrice Horovitz

http://prosyn.org/FVLSION/fr;

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