Getty Images

Steuerung der Risiken eines erstarkenden Dollars

NEWPORT BEACH – Die Regierung des argentinischen Präsidenten Mauricio Macri hat den Internationalen Währungsfonds um einen Kredit gebeten, um – so ihre Hoffnung – dem Verfall des Pesos Einhalt zu gebieten, der die Zinsen in die Höhe getrieben hat, die Konjunktur bremsen wird und das Reformprogramm bedroht. Diese Trendwende für die Volkswirtschaft spiegelt teilweise, aber keinesfalls völlig, den von der jüngsten Aufwertung des US-Dollar ausgehenden umfassenderen Druck wider – ein Prozess, der sich beschleunigen wird, weil sowohl die Geldpolitik als auch die Unterschiede bei der Wachstumsentwicklung inzwischen die USA begünstigen.

Die US Federal Reserve normalisiert ihre Geldpolitik schon seit einer Weile, und damit deutlich früher als andere systemisch wichtige Notenbanken: Sie erhöht die Zinsen, stellt ihre Wertpapierkäufe ein und hat den mehrjährigen Prozess einer Schrumpfung ihrer Bilanz eingeleitet. Dies wurde in diesem Jahr durch einen anderen Katalysator der jüngsten Dollaraufwertung verstärkt: eine wachsende und weniger günstige Divergenz zwischen den Wirtschaftsdaten und -erwartungen in der übrigen Welt.

In 2017 mühten sich die Märkte größtenteils, zu den Wachstumsindikationen außerhalb der USA aufzuschließen, die deutlich günstiger waren als erwartet. Infolgedessen wertete die meistbeachtete Messgröße eines handelsgewichteten Dollarindex im letzten Jahr um 10% ab. Die Kapitalflüsse nach Europa und in wichtige Schwellenvolkswirtschaften nahmen zu, da die Anleger von dem Wachstum zu profitieren suchten und zugleich in den Genuss höherer Renditen und der Möglichkeit von Kapitalerträgen aus Währungsschritten kommen wollten.

Doch in den letzten Monaten haben sich die Messgrößen für wirtschaftliche „Überraschungen“ ins Negative gedreht, weil sich die Wachstumsdynamik in Europe und anderswo abgeschwächt hat. Um nur ein drastisches Beispiel zu nennen: Nachgebende Konjunkturindikatoren führten dazu, dass der implizierte Marktpreis einer Zinserhöhung vor der Strategiesitzung der Bank von England in diesem Monat von über 90%, d. h. annähernder Sicherheit, in nur wenigen Wochen steil auf 20% abstürze.

Inzwischen gibt es in Europa und den Schwellenländern weniger ausländisches Kapital auf der Suche nach Renditen, und ein Teil dieses Kapitals ist bereits zurück nach Hause geflossen. Daher steht zu erwarten, dass wirtschaftliche und finanzielle Faktoren die Aufwertung des US-Dollars auch weiterhin anheizen werden. Der einzige Weg, um diesen Aufwärtsdruck zu lockern und Dominoeffekte abzumildern, besteht in effektiven politischen Antworten.

Die gute Nachricht ist, dass es ausreichend Instrumente gibt, um das Risiko von Verwerfungen zu verringern. Doch besteht die Notwendigkeit einer breiter angelegten Umsetzung innerhalb einzelner Volkswirtschaften und einer besseren grenzübergreifenden Abstimmung.

What do you think?

Help us improve On Point by taking this short survey.

Take survey

Sicherlich mögen einige der Ansicht sein, dass die Aufwertung des US-Dollars mit einer längerfristigen Wiederherstellung des weltwirtschaftlichen Gleichgewichts im Einklang steht. Doch wie Argentiniens Situation zeigt, birgt eine steile und plötzliche Aufwertung einer systemisch derart wichtigen Währung die Gefahr, dass die Dinge anderswo aus dem Gleichgewicht geraten.

Die Schwellenmärkte sind für dieses Phänomen seit langem besonders anfällig. Im Vorfeld der asiatischen Finanzkrise der 1990er Jahre hatten viele Schwellenländer ihre Währungen fest an den Dollar gebunden, und die Regierungen neigten dazu, hohe Dollarkredite aufzunehmen, obwohl sie die meisten ihrer Einnahmen in der lokalen Währung erzeilten (was Ökonomen als „Erbsünde“ bezeichneten).

Als der Dollar an den internationalen Märkten aufwertete, sank die Konkurrenzfähigkeit dieser Volkswirtschaften, und ihre Leistungsbilanzen verschlechterten sich abrupt. Tatsächliche und potenzielle Kapitalabflüsse zwangen die Notenbanken, die lokalen Zinssätze zu erhöhen, was den wirtschaftlichen Kontraktionsdruck erhöhte und die Kreditwürdigkeit des inländischen Unternehmenssektors untergrub. Auch eine Währungsabwertung war keine einfache Option, da sie die Inflation angeheizt und die Kosten für den externen Schuldendienst auf ein untragbar hohes Niveau erhöht hätte.

Viele Entwicklungsländer haben inzwischen flexible Wechselkurse, und durch einen Wechsel hin zu inländischen Kreditquellen haben sie die mit ihren Schulden verbundenen Währungsinkongruenzen verringert. Zwei Anfälligkeiten jedoch bleiben.

Erstens hat die jüngste außergewöhnliche Phase unterdrückter Volatilität an den Finanzmärkten, ultraniedriger Zinsen und eines schwachen Dollars eine neuerliche Kapitalflut in die Schwellenländer ausgelöst, darunter auch von „Touristendollars“, die tendenziell beim ersten Anzeichen von Schwierigkeiten wieder abgezogen werden. Zweitens hat sich gestützt auf außergewöhnlich großzügige weltweite Finanzierungsbedingungen eine wachsende Zahl von Schwellenmarktunternehmen auf die Aufnahme externer Dollarkredite verlegt, was ihre finanzielle Anfälligkeit gegenüber Zinserhöhungen und ungünstigen Währungsschritten deutlich erhöht.

Extern angetriebene Veränderungen bei Finanzvariablen haben sich daher zu einer Quelle ernster Risiken entwickelt, insbesondere in Ländern wie Argentinien mit einer Tradition wirtschaftlichen Missmanagements, hoher Leistungsbilanzdefizite, sonstiger finanzieller Ungleichgewichte und der Gewohnheit, zu viele Ziele mit zu wenigen Instrumenten zu verfolgen. Angesichts der Tatsache, dass die Schwellenländer strukturell nach wie vor kurzfristigen Ansteckungseffekten ausgesetzt sind, dürfte es nur eine Frage der Zeit sein, bis die Probleme einiger Länder zu einer Verschärfung der Finanzbedingungen für die Vermögensklasse insgesamt führen.

Eine plötzliche steile Aufwertung des US-Dollars und speziell die dadurch verursachten Verluste bei der Wettbewerbsfähigkeit belasten nicht nur die Stabilität der Schwellenmärkte, sondern drohen auch, ohnehin schon schwierige Handelsverhandlungen weiter zu komplizieren. Insbesondere könnten die Bemühungen zur Modernisierung des Nordamerikanischen Freihandelsabkommens (NAFTA) und zur Herstellung fairerer Handelsbeziehungen zwischen den USA und China Risiken ausgesetzt werden.

Vor diesem Hintergrund sollten die politischen Entscheidungsträger Maßnahmen umsetzen, die den Druck von den Devisenmärkten nehmen. Hierzu gehört in erster Linie eine wachstumsfreundliche Politik, insbesondere für Europa, das trotz jüngster wirtschaftlicher Erfolge erheblichem strukturellen Gegenwind ausgesetzt ist. Die Schwellenländer wiederum sollten sich auf die Aufrechterhaltung solider Bilanzen, die Verbesserung ihres Verständnisses der Marktdynamik und die Sicherstellung der Glaubwürdigkeit ihrer Politik konzentrieren.

Maßnahmen auf Länderebene sollten durch eine bessere globale politische Abstimmung verstärkt werden, insbesondere, um dazu beizutragen, Teufelskreise zu vermeiden oder zu durchbrechen. Der IWF, der möglicherweise bald weitere Bitten um Kredite erhalten wird, hat an dieser Stelle eine wichtige Rolle zu spielen. Ein klein wenig zusätzliche Vorsorge jetzt ist offensichtlich deutlich besser, als einen Schlamassel zu riskieren, den man dann später wieder aufräumen muss.

Aus dem Englischen von Jan Doolan

http://prosyn.org/OPfEwW2/de;

Cookies and Privacy

We use cookies to improve your experience on our website. To find out more, read our updated cookie policy and privacy policy.