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管理美元升值风险

纽波特海滩—阿根廷总统马克里政府已经向国际货币基金组织(IMF)请求贷款,希望以此阻止比索崩盘。比索崩盘推高了阿根廷利率,将导致经济放缓,威胁到改革计划。阿根廷经济运势的逆转部分——尽管远远算不上全部——反映了美元近期升值所造成的压力。美元升值有可能会加速,因为货币政策和增长差异都有利于美国。

目前,美联储在货币政策正常化方面遥遥领先于其他具系统重要性的央行已有一段时间——即提高利率、取消大规模资产买入以及启动将持续多年的资产负债表收缩过程。今年,美元升值的另一个催化因素放大了这一领先地位:世界其他国家经济数据和预期的不太有利的分化加剧。

在2017年的大部分时间里,市场反复接收到美国之外的增长指标远比预期中更有利的情况。结果,最受关注的贸易加权美元指数去年上涨了10%。流向欧洲和主要新兴经济体的资本量大增,因为投资者希望从扩张中获益,同时又享受到更高的收益率和货币波动而带来的可能的资本利得。

但在最近几个月中,经济“意外”指标纷纷转向负面,欧洲和其他地区增长动力疲软。一个显著的例子是,下降的经济指标导致本月英格兰银行政策会议前的隐含市场升息定价在几周之内从90%(或几乎确定)暴跌至20%。

如今,在欧洲和新兴经济体追逐回报的外部资本减少了,已有的资本也出现了回流。因此,可以预期经济和金融因素将继续推动美元升值。缓解这一升值压力并减轻其溢出效应的唯一的办法是有效的政策应对。

好消息是央行有充足的工具来降低错位风险。但各经济体内部需要更广地实施,而各经济体之间需要更好地协调。

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平心而论,一些人可能认为美元升值与全球经济的长期再平衡是一致的。但是,阿根廷的情况表明,具有如此系统重要性的货币的过度剧烈和突然的升值,有可能让其他国家陷入失衡。

新兴市场一直最容易受到这一现象的冲击。20世纪90年代亚洲金融市场前夕,许多新兴经济体将货币完全盯住美元,政府也往往大量借入美元债务,尽管其收入大部分来自本币(经济学家称之为“原罪”)。

随着美元在国际市场上不断升值,这些经济体竞争力下降,经常项目情况大幅恶化。实际和潜在资本外流迫使央行提高本国利率,加剧了经济收缩压力,也破坏了国内企业部门的信誉。货币贬值也不是一个容易的选项,因为这会刺激通货膨胀,让外部债务维持成本升高到难以为继的水平。

许多发展中国家现在拥有了弹性汇率,并通过借款本币化减轻了负债的货币错配问题。但还存在两个弱点。

首先,最近反常的金融市场波动性低迷、极低利率和美元贬值导致了新一波资本流涌向新兴国家,包括“游客美元”,这些资金一遇到麻烦信号就会溜之大吉。其次,受异常慷慨的全球融资条件的鼓励,越来愈多的新兴市场公司转向外部美元借贷,极大加剧了它们面临利率升高和不利货币波动时的金融脆弱性。

外部驱动的金融变数就这样成为严重风险的来源,特别是像阿根廷这样的历史上经济管理不善、存在大额经常项目赤子、其他金融失衡并经常用太少的工具追求太多目标的国家。新兴市场经济体在结构上仍非常容易受到短期传染风险影响,因此,少数国家的问题演变为整个资产类别融资条件吃紧只是时间问题。

除了威胁到新兴市场的稳定,突然而剧烈的美元升值——特别是其所造成的贸易竞争力的损失——有可能让已经十分微妙的贸易谈判变得更加复杂。特别是,北美自由贸易协定的自由化和建立更公平的中美贸易关系可能陷入危局。

在这样的背景下,决策者应该实施减轻外汇市场压力的措施。这首先包括促增长政策,特别是对欧洲。尽管欧洲最近经济有所进步,但仍面临严重的结构性问题。与此同时,新兴经济体应该注重保持扎实的资产负债表,改善对市场动态的理解,以及捍卫政策信誉。

国家层面的措施应该用更好的全球政策协调进行强化,以(特别是)帮助避免或打破恶性循环。IMF可能很快就会面临更多融资请求,它应该在这方面起到重要作用。今天的一点额外预防措施肯定比承担需要日后收拾烂摊子的混乱风险更划算。

http://prosyn.org/OPfEwW2/zh;

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