50

Неизбежная цена «вертолетных денег»

МЮНХЕН – Затянувшийся спор о целесообразности так называемого «сброса денег с вертолета» изменился с появлением новых идей о том, в какой форме он мог бы проводиться – и возникают вопросы о том, не сбрасывают ли эти деньги уже сейчас на экономику некоторых стран. Не изменилось лишь одно: использование «вертолетных денег» – очень плохая идея.

Согласно общепринятой точке зрения, «вертолетные деньги» – это свежеотпечатанные наличные, которые центральный банк просто раздает, без бронирования соответствующих активов или претензий на своем балансе. Они могут поступать в виде денежных переводов населению или в виде монетизации государственного долга; в обоих случаях это означает, что для центрального банка они потеряны навсегда.

Erdogan

Whither Turkey?

Sinan Ülgen engages the views of Carl Bildt, Dani Rodrik, Marietje Schaake, and others on the future of one of the world’s most strategically important countries in the aftermath of July’s failed coup.

На практике «вертолетные деньги» могут выглядеть чем-то очень похожим на количественное смягчение – покупку центральными банками государственных ценных бумаг на вторичном рынке для придания ликвидности банковской системе. В варианте «вертолетных денег» это будет покупка государственных облигаций с нулевой процентной ставкой, которые не будут погашены, либо потому, что они бессрочные, либо потому, что они продлеваются всякий раз, когда подходит срок погашения.

Возможно, именно этим сейчас занимается Банк Японии. Управляющий Банка Японии Харухико Курода заявил, что прямое страхование дефицита бюджета не рассматривается. Тем не менее, он инициировал политику замены государственных облигаций на балансе Банка Японии по достижении их срока погашения, в то же время постоянно увеличивая объем государственного долга на балансе центрального банка.

Это происходит после многих лет заявлений видных экономистов, в том числе Брэда Делонга из Беркли и бывшего председателя Федеральной резервной системы США Бена Бернанке, о том, что «вертолетные деньги» – это способ преодолеть дефляцию (с которой Япония боролась многие десятилетия). Идея заключается в том, что путем монетизации дефицита бюджета центральный банк помогает правительству финансировать способствующие росту инвестиции, скажем, в инфраструктуру, обеспечивая при этом ликвидность, необходимую для противодействия дефляционным силам.

Если это звучит слишком хорошо, чтобы быть правдой, это потому, что так оно и есть. Как часто говорил Милтон Фридман, в экономике не бывает бесплатных обедов.

На самом деле у «вертолетных денег» есть крупные недостатки. Самый главный заключается в том, что эта политика, позволяя монетизацию государственного долга в неограниченных количествах, может вызвать недоверие к властям по вопросу их стремления к стабильности цен и финансовой системы. Это не просто угроза, а неизбежность, как очень ясно показывает исторический опыт финансов во время войны – в том числе, кстати, и в Японии.

В начале 1930-х годов, при министре финансов Такахаси Корэкие, Япония внедрила у себя финансируемый деньгами бюджетный дефицит, чтобы поднять экономику из дефляции. Это подействовало, но слишком сильно, породив мощную волну инфляции. Последующие попытки Корэкие обуздать дефицит государственного бюджета с помощью сокращения военных расходов не удались. Военные восстали, и в 1936 году Корэкие был убит.

Финансовый провал Германии после первой мировой войны – также следствие продажи военных облигаций немецкому народу. В Соединенных Штатах чрезмерное печатание долларов для финансирования гражданской войны способствовало высокой инфляции. Этот список можно продолжать.

Некоторые сторонники «вертолетных денег», такие как Адэр Тернер, бывший глава Управления по финансовому регулированию и надзору Великобритании, утверждают, что эту опасность можно нейтрализовать четкими правилами, ограничивающими использование денежного и налогово-бюджетного стимулирования. И, теоретически, они правы. Но реалистичны ли с политической точки зрения такие ограничения?

Истина заключается в том, что после того, как табу на денежное финансирование государственного долга нарушено, центральный банк будет сражаться за свою независимость. Политики будут давить на него, заставляя продолжать обеспечивать рост бесплатно, особенно в преддверии выборов.

Даже если центральные банки сохранят свою независимость, сомнительно, что они будут в состоянии постепенно довести инфляцию, скажем, до 2%, а затем удержать ее на этом уровне. Раздавать ликвидность для стимулирования инфляции намного проще, чем снижать ее для предотвращения бесконтрольного роста цен.

Проблема, на которую указал Фридман в 1969 году, заключается в том, что, хотя «вертолетные деньги» создают дополнительный спрос в экономике, они не создают дополнительного предложения. Таким образом, продолжение «сброса денег с вертолета» после того, как экономика вернулась к нормальной загрузке производственных мощностей, – точке равновесия спроса и предложения, – вызовет взлет инфляции.

Развитые страны не достигли этой точки сегодня, потому что последствия мирового финансового кризиса 2008 года по-прежнему ослабляют спрос. Но как только заемные средства будут полностью возвращены и кредитный цикл перейдет в другую фазу, инфляционное давление, скорее всего, появится снова. И усилия центральных банков, направленные на его подавление, будут сопряжены с большими потерями, с точки зрения занятости и роста, как это было в 1980-х и 1990-х годах.

Но даже если рост со стороны предложения поддерживается, скажем, Китаем, тем самым сдерживая цены на экспортируемые товары, «вертолетные деньги» приведут к большим расходам, потому что долг будет по-прежнему расти быстрее, чем номинальный ВВП. В конечном счете, это может подорвать доверие к центральному банку, обремененному претензиями к правительству, которое по уши в долгах, и поставить под угрозу систему бумажных денег. Как только инвесторы начнут переводить свои активы в более стабильные валюты, местная валюта начнет обесцениваться и цены на облигации рухнут.

Support Project Syndicate’s mission

Project Syndicate needs your help to provide readers everywhere equal access to the ideas and debates shaping their lives.

Learn more

Все формы денежного стимулирования – от количественного смягчения до отрицательных процентных ставок – сопряжены с риском. Но «вертолетные деньги» особенно опасны; фактически не существует реалистичного сценария, при котором такая политика не вызовет негативных последствий.

Пора признать, раз и навсегда, что правительства, а не центральные банки, несут ответственность за формирование долгосрочной занятости и рост, за счет обеспечения благоприятных условий инвестирования, качественной системы образования, а также открытых, конкурентных рынков. Разработчики денежно-кредитной политики должны защищать эти позиции – а значит, держать вертолеты на земле.