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特朗普的货币之谜

纽约—当特朗普在美国总统竞选中击败希拉里时,市场立刻产生了消极反应,这是意料中事。但第二天,市场的跌势便已经彻底反转。

美国股票和债券收益率在特朗普发表胜选演讲后反弹,演讲给人一种他将走中间道路的信号,而这正是投资者在今年夏天他赢得共和党提名、正式开始大选选战时对他的期望。在演讲中,特朗普承诺成为全体美国人的总统,他赞扬克林顿过去所做出的公共服务,承诺采取大规模财政刺激政策,以基础设施支出和为公司和富人减税为核心。

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眼下,市场采取了疑点利益归于被告的立场;但投资者正在观察他会怎样任命政府,他的财政政策会以何面目出现,以及他会采取怎样的货币政策。

他们最关注的也许是货币政策。在选战期间,特朗普威胁要取消美联储的独立性,并大肆抨击美联储主席耶伦。但特朗普乃房地产大亨,我们不可就此认定他是正宗的货币政策鹰派,而不是隐藏的鸽派。他的竞选修辞看上去像是为了迎合充斥着反美联储的黄金信徒的共和党基层

特朗普可以任命两位鹰派填补美联储理事会现有的两个空缺,而在2018年耶伦任期到期时,她肯定会被替换。但特朗普不可能强迫她在2018年前辞职,因为市场将对这一明显有违银行独立性的动作予以惩罚。

即使特朗普真的用鹰派替换耶伦,他的任命也只是美联储公开市场委员会(FOMC)的“老大”。耶伦的继任者根本无法让自己的观点凌驾于由七名理事和五名联储银行行长组成的FOMC理事会之上。

尽管在前主席格林斯潘(Alan Greenspan)治下的美联储确实像是实君制,但在其继任者伯南克(Ben Bernanke)治下,美联储变得更加像是君主立宪制。在耶伦治下,美联储可以说是民主共和制。这一转变无法逆转:每一位FOMC成员都对货币政策应该采取什么方向持有强烈的观点,并且时刻准备着在必要时提出异议。

这意味着由特朗普人命的激进鹰派可能只是少数派,一直受到FOMC的鸽派多数的压制。当然,特朗普也许可以随时间改变美联储理事会的组成,在斯坦利·费舍尔(Stanley Fischer)、莱尔·布莱恩纳德(Lael Brainard)、丹尼尔·塔鲁洛(Daniel K. Tarullo)和杰罗姆·鲍威尔(Jerome H. Powell)任期到期时任命新理事。但如果采取这种方法,市场仍将对美联储的行动作出裁决。如果持续低增长和低通胀不支持快速提高利率,那么无论如何都要加息的鹰派美联储仍将面临严格的市场约束——推而广之,特朗普亦然。

此外,过早和过度转向鹰派将导致美元升值、大幅增加美国贸易赤字,不利于特朗普明确表示的为其蓝领工作阶级票仓创造就业和提高收入的目标。如果特朗普在乎他的票仓——或者他至少希望避免这一政治后院不失火——他就应该任命支持让美元走弱的宽松货币政策的鸽派美联储理事。讽刺的是,奥巴马总统的任命——如布莱恩纳德和塔鲁洛——实际上是特朗普日程的理想人选。

如果特朗普真的选择更加鹰派的货币政策方针,其对美元的影响是模糊的,因为他的其他方案会产生贬值效应。更加宽松的财政政策和更加紧缩的货币政策应该如同里根总统的第一个任期那样让美元升值;但如果特朗普采取更多的保护主义,就会��来经济和地缘政治尾部风险,从而让美元贬值并增加美国国家风险。

类似地,特朗普的财政政策也将逐渐让美元贬值——在此之前则会出现显著升值——因为大幅增加的赤字支出要么通过宽松的货币融资,要么通过导致美国主权风险上升的债券发行融资。所有这些因素对美元的净影响将完全取决于财政政策会变得多么宽松,以及货币政策会变得多么紧缩。

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特朗普的政策方案组合对增长的影响也十分模糊——并且不会很大,如果他任命鹰派进入美联储的话。更加宽松的财政政策将有助于短期经济增长;但更加紧缩的货币政策将破坏这些收益。类似地,如果特朗普真的想让一些收入从资本流向劳动力,以及从公司利润流向工资(诚然,这绝对只是“如果”),那么他的政策可以提振消费;但他的民粹主义、保护主义政策将破坏企业信心,从而影响资本支出,同时也通过提高通胀限制消费者的购买力。

毫无疑问,股票市场将欢迎特朗普放松财政政策、企业和金融去监管以及减税的方案。但投资者也将仔细观察保护主义倾向、打击华尔街和移民的政策,以及过于强硬的货币鹰派立场。只有时间——以及市场——能告诉我们特朗普是否实现了正确的平衡。