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Les banquiers centraux touchent le sol

NEW DELHI – Les marchés sont une fois de plus dans la tourmente, suite à l’annonce de la Réserve fédérale américaine selon laquelle elle pourrait diminuer ses achats d'obligations à la fin de l’année. L'intensité de la réaction du marché est surprenante, au moins compte tenu des idées reçues à propos du fonctionnement de la politique d'assouplissement quantitatif de la Fed. Après tout, la Fed a pris soin d'indiquer qu’elle maintiendrait sa politique de taux d'intérêt proches de zéro et qu’elle ne se débarrasserait pas de ses avoirs en obligations.

La théorie dominante sur la façon dont fonctionne l'assouplissement quantitatif est l'approche de l’équilibre de portefeuille. Pour l’essentiel, en achetant des obligations du Trésor à long terme aux investisseurs privés, la Fed espère que ces investisseurs vont rééquilibrer leur portefeuille. Puisqu’un actif risqué a été supprimé et remplacé par des réserves sans risque à la banque centrale, l'appétit pour le risque non satisfait des investisseurs va augmenter, le prix de tous les actifs risqués (y compris le reste des bons du Trésor de long terme qui restent détenus de manière privée) va augmenter et les rendements obligataires vont chuter.

Un élément central de la théorie est que c’est le stock d’obligations que la Fed enlève des portefeuilles privés, et non pas le flux des achats de la Fed, qui détermine l'appétit pour le risque des investisseurs. Sauf si les investisseurs pensaient que la Fed allait continuer à acheter des obligations sans fin, l’annonce d’une diminution des achats de la Fed n’aurait dû avoir qu'un effet limité sur leurs attentes concernant le stock final d'obligations détenu par la Fed. Dès lors, pourquoi la réaction des marchés à travers le monde a été aussi violente ?

Une réponse possible est que le volume des achats mensuels de la Fed importe également pour les prix des actifs mondiaux. Une autre possibilité est que les investisseurs du monde entier interprètent les déclarations de la Fed au-delà de ses intentions. Les deux réponses sont inquiétantes, car elles suggèrent que les banques centrales – qui détiennent actuellement des milliards de dollars d'actifs – ont une moindre capacité à gérer le processus de sortie de l’assouplissement quantitatif que nous le souhaiterions. Peut-être Winston Churchill aurait-il pu déclarer d’un ton songeur, à propos de l'assouplissement quantitatif, « Jamais dans le domaine de la politique économique autant de ressources n’ont été dépensées, avec si peu de preuves, par si peu de personnes. »