Cesta, již ECB minula

Dnes už je jasné, že Evropská centrální banka za správnou odpověď na rostoucí ceny ropy považuje vyšší úrokové sazby. ECB tudíž riskuje, že se nechá zahnat do rohu, neboť logika za zvýšením úrokových sazeb, k němuž došlo v tomto týdnu, znamená, že přijdou další navýšení – série chyb v politice banky, jež přijde ekonomiky eurozóny draho.

Navzdory tvrzením o opaku se žádná centrální banka, ECB nevyjímaje, nemůže zaměřit pouze na inflaci a ignorovat, co se děje s ekonomickou aktivitou. Předpokládejme pro účely tohoto argumentu, že stabilizace cen by bylo možné dosáhnout za cenu 30% míry nezaměstnanosti. To jistě nikdo nechce.

Zastánci ECB by řekli, že takový výsledek je ryze hypotetický a irelevantní, neboť mezi stabilizací inflace a udržením patřičné úrovně ekonomické aktivity není žádný rozpor. Stabilita cen podle tohoto názoru snižuje nejistotu, takže firmám i jedincům umožňuje správně se rozhodovat, a proto není pro ekonomickou aktivitu špatná, nýbrž dobrá.

Tento argument je správný – většinou. Když se však hospodářství potýká se zásadními negativními šoky, jako je prudké zvýšení cen ropy, pak jsou sesterské cíle stabilizace inflace a udržení ekonomické aktivity v rozporu a úloha centrální banky začíná být mnohem těžší.

Zamysleme se nad tím, co stabilizace inflace v takovém kontextu znamená. Firmy nejspíš zvýšením svých cen přesunou nárůst nákladů na energii na spotřebitele. Pracující zřejmě zareagují požadavkem vyšších nominálních mezd. Má-li se centrální banka vyhnout inflační spirále, musí zajistit, aby „primární“ účinky vyšších cen energií na inflaci nevyvolaly takovéto „sekundární“ účinky.

V prostředí, kde se zvyšuje produktivita a růst mezd už je slabý, jako dnes v Evropě, může být těžké přesvědčovat pracující, aby se smířili s propadem reálných mezd. Zvýšení úrokových sazeb, o němž bylo v tomto týdnu rozhodnuto, se brzy ukáže jako nedostatečné a bude muset přijít další zvyšování a výrazný nárůst nezaměstnanosti. Aby ECB dosáhla svého inflačního cíle, bude snad muset omezovat aktivitu tak dlouho, až důsledky přinutí pracující k odevzdanosti.

Subscribe to PS Digital
PS_Digital_1333x1000_Intro-Offer1

Subscribe to PS Digital

Access every new PS commentary, our entire On Point suite of subscriber-exclusive content – including Longer Reads, Insider Interviews, Big Picture/Big Question, and Say More – and the full PS archive.

Subscribe Now

Existuje lepší způsob, jak reagovat na negativní šoky? Odpovědí měnové teorie je jednoznačné ano: dejme pracujícím šanci přizpůsobit se vyšším cenám energií, dovolme s postupem času určité přelití vyšších cen do mezd (aby se upravily pozvolněji) a dejme jasně najevo, že inflace se vrátí do svého cílového pásma řekněme do roka či do dvou. Taková politika omezí nárůst nezaměstnanosti, a to jen za cenu přechodně vyšší inflace.

Proč se tedy ECB vydala přísnějším směrem? Existují tři věrohodné důvody.

Zaprvé, zatím se projevuje jen malý tlak na mzdy. Pro zadržení inflace tudíž ECB možná nebude muset zvyšovat úrokové sazby příliš. Jestliže se naplní tento scénář, dopady na ekonomickou aktivitu a zaměstnanost budou minimální.

Existují ovšem dobré historické důvody se domnívat, že to bude jinak. Situace, již dnes v Evropě vidíme, je s větší pravděpodobností opožděným přizpůsobením než pasivním přijetím snížení reálných mezd ze strany pracujících a odborů. ECB by se neměla klamat a myslet si, že malé zvýšení úrokových sazeb postačí. Jakmile se tlak na mzdy projeví, ECB může být nucena dostát svému slovu tím, že úrokové sazby zvýší mnohem víc, než teď předpokládá.

Druhým důvodem je, že pokud zůstane ECB přísná, pracující nebudou požadovat vyšší nominální mzdy, protože pochopí, že by to vedlo pouze k vyšším úrokových sazbám a vyšší nezaměstnanosti.

Tento argument není od věci; měnová politika zřejmě má jistý vliv na mzdová jednání. Od přísného postoje ECB bychom si ale neměli slibovat příliš. Vzpomeňme na omezený úspěch ECB při prosazování větší pružnosti trhů práce: tempo reforem se nijak dramaticky nezvýšilo.

Třetím důvodem je to, že vyšší inflace dnes by ohrozila důvěryhodnost ECB v budoucnosti. Tento argument také zdaleka není bezpředmětný: aktuální vyšší inflaci nesmí být dovoleno, aby změnila střednědobá inflační očekávání.

Rozhodnutí ponechat úrokové sazby beze změny tváří v tvář negativnímu šoku tedy od ECB vyžaduje přesvědčivé vysvětlení její principiální politiky. Tady je úkol ECB ještě těžší, protože vzhledem k tomu, že se tak úzce zaměřila na stabilizaci inflace, trhy by si přijetí pružnějšího stanoviska vyložily jako změnu postoje. Navíc s ohledem na to, že ECB v posledních letech svůj inflační cíl překročila, její věrohodnost už je zpochybněna.

Pravda, přijetí patřičné politiky by od ECB vyžadovalo, aby velice pečlivě formulovala své zdůvodnění. V této věci se může poučit od svých britských a amerických protějšků: důvěryhodnost nevyžaduje dogmatismus, ale spíš srozumitelnost záměru.

V sázce je příliš významná záležitost, než abychom ji ignorovali. Neklesnou-li ceny ropy, pak ECB riskuje, že na cestě, již vytyčuje její současná politika, bude nucena volit výrazně vyšší úrokové sazby, a tedy další nárůst nezaměstnanosti v eurozóně.

https://prosyn.org/IaKvpgUcs