Fairfax Media via Getty Images

Een pleidooi voor bbp-gekoppelde staatsobligaties

LONDEN – De tijd is daar voor nationale overheden over de hele wereld om hun schulden in een nieuwe vorm uit te gaan geven, die gekoppeld is aan de hulpbronnen van hun land. Bbp-gekoppelde obligaties, met coupons en hoofdkapitaal die in waarde stijgen en dalen in verhouding tot het bbp van het uitgevende land beloven veel fundamentele problemen op te lossen waar regeringen mee te maken krijgen wanneer hun economieën haperen. En als bbp-gekoppelde obligaties eenmaal door een reeks verschillende landen worden uitgegeven zullen investeerders aangetrokken worden door het vooruitzicht op hoge rendementen wanneer sommige van deze landen het uitmuntend doen.

Exclusive insights. Every week. For less than $1.

Learn More

Dit nieuwe schuldeninstrument is in het bijzonder opwindend vanwege zijn monumentale omvang. Alhoewel de uitgiftes in het begin wellicht klein zullen zijn zullen ze meteen van zeer belangrijk worden. De gekapitaliseerde waarde van het totale mondiale bbp is veel groter dan die van ’s werelds aandelenmarkten, en kan momenteel gewaardeerd worden op biljarden dollars.

En nu legt een nieuw gezaghebbend open-source online-handboek gepubliceerd door het Centre for Economic Policy Research geheten Sovereign GDP-Linked Bonds: Rationale and Design uit hoe regeringen dit kunnen bewerkstelligen. Ik redigeerde het boek mede met Jonathan D. Ostry van het Internationaal Monetair Fonds, en met James Benford en Mark Joy van de Bank of England. Het boek borduurt voort op onderzoek dat de recente Chinese en Duitse voorzitterschappen van de G-20 hebben laten uitvoeren in samenwerking met twintig leidende economen, juristen, en investeerders. De publicatie is onderschreven door Andy Haldane, uitvoerend directeur Financiële Stabiliteit van de Bank of England, en Maurice Obstfeld, economisch adviseur en onderzoeksdirecteur van het Internationaal Monetair Fonds.

Ik ben al 25 jaar voorstander van iets als bbp-gekoppelde obligaties. In mijn boek uit 1993 Macro Markets omschreef ik het mondiale bbp als de moeder aller markten en benadrukte een vorm van schuld die ik ‘eeuwige claims’ doopte. Maar ik werkte geen echt plan voor implementatie en voorspraak uit. Dit is precies wat Sovereign GDP-Linked Bonds wel doet.

Het basisidee is vrij eenvoudig. Regeringen geven bbp-gekoppelde obligaties uit om geld op te halen, net zoals bedrijven aandelen uitgeven. Met de uitgifte van dit soort obligaties beloven regeringen uit te keren in verhouding tot de hulpbronnen waarover ze beschikken, gemeten naar het bbp van het land. De prijs-bbp ratio van bbp-gekoppelde obligaties is in essentie analoog aan de prijs-inkomsten-ratio van bedrijfsaandelen. Het verschil is dat het bbp qua magnitude van een hogere orde is dan de bedrijfswinsten gerepresenteerd door de aandelenmarkt.

Zoals Sovereign GDP-Linked Bonds betoogt zal het uitgeven van bbp-gekoppelde obligaties voor bepaalde landen ‘fiscale ruimte’ – een vangnet voor noodsituaties – creëren. Wanneer afbetalingen van staatsschulden puur worden vastgelegd in termen van valuta, zoals nu meestal het geval is, kunnen landen in de problemen komen. Tijdens een financiële crisis wordt de schuldenlast te hoog, ze kunnen niet nog meer lenen, en worden gedwongen om drastische maatregelen te nemen die herstel uit de crisis kunnen tegenhouden. Het is de belastingbetaler die in plaats van trappelende investeerders gedwongen wordt om de uiteindelijke lasten van het risico te dragen.

Het uitgeven van aan het bbp gekoppelde obligaties staat gelijk aan een verzekering tegen economische rampspoed. De crises die tien jaar geleden in landen als Ierland en Griekenland uitbraken zouden niet zo zwaar zijn geweest als hun schulden aan bbp-gekoppeld waren geweest. En hetzelfde geldt ook nu nog: investeerders van over de hele wereld zullen steeds bereid blijven de risico’s te accepteren gezien de onbegrensde voordelen van het investeren in hele economieën. Daarnaast kunnen ze het nec plus ultra van diversificatie bereiken door obligaties van over de hele globe in hun portfolio op te nemen.

Je vraagt je wellicht af waarom landen vrijwel nooit eerder aan het bbp gekoppelde waardepapieren hebben uitgegeven. Het antwoord is eenvoudig: financiële innovatie is zwaar. Financiële uitvindingen zijn net zo complex als die in de fabriek, en er moeten veel details worden uitgewerkt om ze goed te laten functioneren. Er bestaan bijna geen voorbeelden van succesvolle bbp-gekoppelde obligaties, en wel om dezelfde reden dat er tot eind jaren tachtig geen laptops bestonden. Innovatie kost tijd en energie.

Het verschenen boek gaat op vragen qua ontwerp in, en levert een lijst van voorwaarden voor de schulden. De antwoorden richten zich soms op schijnbaar simpele maar desalniettemin belangrijke kwesties. Hoe zal de markt bijvoorbeeld omgaan met de constante revisies van bbp-projecties door regeringen? Wat gebeurt er wanneer een regering er op een of andere manier niet in slaagt om deze cijfers op tijd te produceren? Wat is de prioriteit van bbp-gekoppelde obligaties ten opzichte van andere staatsschulden? Hoe moeten clausules voor collectieve maatregelen opgesteld worden, en moeten deze ook gaan gelden voor conventionele staatsschulden? Moeten bbp-gekoppelde obligaties uitgegeven worden in de nationale valuta of in een reservemunt?

Sommigen maken zich zorgen dat regeringen hun bbp-cijfers zullen gaan manipuleren zodat ze minder hoeven uit te keren. Maar dit is onwaarschijnlijk omdat een lager bbp gezien zou worden als falen van de regering. Zoals Sovereign GDP-Linked Bonds onderstreept is een inflatie-geïndexeerde schuld veel gevoeliger voor vals spel door de regering, omdat de monetaire prikkel voor een regering is om een te lage inflatie te melden en zo de schone schijn op te houden. En toch worden inflatie-geïndexeerde schulden ook niet geplaagd door leugenachtigheid.

De wereldeconomie gaat vooruit, maar de nasleep van de financiële crisis heeft een berg aan overheidsschulden achtergelaten, wat overheden minder in staat laat om op fiscaal beleid te leunen in geval van een nieuwe crisis. Het is van groot belang om nu te beginnen met het opzetten van bbp-gekoppelde schulden. En dan langs de lijnen in het boek uitgezet, zodat de grootste risico’s ondervangen kunnen worden en beleidsmakers zich kunnen richten op het in stand houden van de economische stabiliteit.

Schuldinstrumenten vergelijkbaar met bbp-gekoppelde obligaties zijn al eerder uitgeprobeerd, maar slechts wanneer het al te laat was; als noodoplossing in het herstructureringsproces na een bankroet. Landen die momenteel niet in crisis verkeren hebben nu de mogelijkheid om ze in het echt uit te proberen. De grootste stap voorwaarts zal zijn wanneer geavanceerde landen bbp-gekoppelde obligaties gaan uitgeven in relatief normale tijden. Dit zal een voorbeeld stellen waar de rest van de wereld op heeft zitten wachten.

Vertaling Melle Trap

http://prosyn.org/Wh99Quk/nl;

Handpicked to read next